中心思想
美国生物燃料政策超预期，重塑豆油需求格局
北京时间2025年6月13日至14日，美国EPA发布2026年和2027年可再生燃料标准提案，其中2026年生物质柴油掺混量设定为71.2亿加仑RIN（折合56.1亿加仑），较2025年增长67%，远超市场预期的52.5亿加仑。这一政策变化直接导致2025/26年度美豆油平衡表显著收紧，在最保守情景下期末库存从USDA 6月报告的15.31亿磅骤降至9.51亿磅，其他情景下甚至出现负库存。美国生物燃料政策转向对本土原料的倾斜，叠加45Z税收抵免政策可能进一步限制进口原料，将使豆油成为填补缺口的主力品种。
全球油脂价格中枢上移，做多策略明确
在美豆油价格大幅上涨的带动下，马棕油、豆油、菜油三大油脂价格将联动走强。棕榈油因性价比改善及后续阿根廷豆油出口减税到期，补涨空间较大；豆油受美豆压榨增加及出口减少支撑，但节奏慢于棕榈油；菜油受政策直接影响较小，涨幅偏弱。策略上建议短期关注三大油脂的多配机会，以及YP价差、OI-P价差的做缩机会，7月后可关注YP价差做扩机会。主要风险包括政策变动、宏观风险及原油价格波动。
主要内容
政策概况与解读
EPA提案将2026年和2027年生物质柴油掺混总量设定为71.2亿加仑RIN与75亿加仑RIN，按转换系数1.27和1.28折算，分别对应56.1亿加仑与58.6亿加仑。其中2026年掺混量较2025年增加67%。同时，EPA提议将使用进口原料和进口商生产的燃料所获RIN减少50%，旨在鼓励本土原料。在不考虑RIN嵌套规则的情景下，2026年豆油需求较2024年增加56万吨（情景一）至465万吨（情景二）；考虑RIN嵌套规则后，豆油需求增量达310万吨（情景三）至808万吨（情景四）。若45Z税收抵免政策进一步限制进口菜油、UCO及直接进口生柴的补贴，豆油将成为补充缺口的主要原料，需求可能触及情景四上沿。
美豆油2025/26年度平衡表大幅缩紧
在最低需求增量（情景一）假设下，维持USDA 6月报告其他项目不变，2025/26年度美豆油期末库存将从15.31亿磅下降至9.51亿磅。在情景二至四中，期末库存转为负值，需通过增加美豆压榨、减少出口或增加进口来平衡。假设2026年美豆压榨产能扩张至8400万吨/年，产能利用率92%下压榨量可达7560万吨，新增豆油约240万吨，但仍无法完全弥补缺口。若维持美豆库存不变，需将出口下调1009万吨，全球豆油供应减少280-780万吨（视情景而定）。在维持美豆油库存不变的情景下，情景二至四分别需要额外进口豆油159万吨、4万吨、502万吨，进一步收紧全球豆油市场。
行情展望
实际需求预计介于情景三（考虑RIN嵌套、进口原料部分替代）与情景四（全部本土原料）之间。美豆油价格中枢上升不可避免，上方仍有想象空间。棕榈油受连锁反应上涨，因印度采购基本不受替代品影响，加之阿根廷豆油出口减税6月30日到期后贸易商挺价意愿增强，马棕油将补涨。豆油方面，美豆压榨增加及出口减少将逐步趋紧，若天气炒作带动美豆上行，国内豆油亦受带动。菜油受政策直接影响较小，若加菜油无法通过45Z获得补贴，涨幅偏弱。策略上推荐短期三大油脂多配，以及YP价差、OI-P价差做缩；7月后可关注YP价差做扩机会。
风险提示
主要风险包括：美国生物燃料政策在7月8日听证会及后续最终规则中可能调整，导致掺混量不及预期；45Z税收抵免政策的最终落地形式可能改变进口原料与本土原料的比例；宏观经济下行或原油价格大幅波动将影响生物柴油的利润和掺混动力；天气因素对美豆单产的影响可能通过压榨和出口传导至油脂价格。
总结
政策驱动需求剧增，平衡表收紧已成定局
美国EPA 2026-2027年可再生燃料标准提案大幅超预期，2026年生物质柴油掺混量较2025年增加67%，叠加进口原料RIN减半条款，美豆油需求最低增量56万吨、最高可达808万吨。即使保守情景下，美豆油期末库存亦显著下降，其他情景需通过压榨扩张、出口减少或进口补充来平衡，全球豆油供应预计减少280-780万吨。
油脂价格全面看涨，策略聚焦做多机会
美豆油价格上涨将带动马棕油、豆油、菜油价格中枢上移，其中棕榈油补涨弹性最大，菜油相对较弱。短期建议关注三大油脂多配及YP、OI-P价差做缩；7月后可关注YP价差做扩。主要风险来自政策调整、宏观环境及原油波动，需持续跟踪7月8日听证会及45Z税收抵免政策的最终落地。
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