药明生物（02269）：业绩持续高增长，新冠与非新冠项目均高速推进，CMO未来可期

中心思想 业绩超预期，双轮驱动增长强劲 药明生物2021年全年利润预计同比增长超105%，归属股东利润同比增长超98%，业绩增长显著超越此前盈利指引。 增长来源于新冠项目快速执行（已签订20+订单，2021年贡献约4.6亿美元收入）与非新冠项目的强劲扩张（新增143个非新冠项目，临床III期项目达28个）。 得益于产能利用率满产、运营效率提升，毛利率持续改善，公司盈利能力进一步增强。 商业化元年开启，长期成长路径清晰 2021年作为公司商业化元年，新增7个商业化项目，年末共计9个，包括新冠与非新冠项目，商业化管线呈现多元化。 预计2022-2023年每年新增2-4个商业化项目，2024-2025年每年新增4-6个，2025年商业化项目总数有望达20+，为未来业绩提供稳固支撑。 公司通过“赢得药物分子”战略将后期项目引入管线，进一步优化项目组合，提升近期收益确定性。 主要内容 事件 公司公告2021年全年利润预计同比增长105%以上，归属于权益股东的利润预计同比增长98%以上，业绩表现超预期。 核心观点 业绩持续高增长，新冠与非新冠项目均高速推进，商业化生产（CMO）进入元年，未来发展可期。 业绩高速增长解析 新冠项目高速推进 公司在创纪录的14个月内为Vir/GSK获批FDA EUA，为Brii获批NMPA应急批准并提交FDA EUA申请；另一客户也提交EUA申请。 已签订20+新冠中和抗体、疫苗及蛋白订单，2021年有望贡献约4.6亿美元收入，2022年约3亿美元，Omicron变异株有望带来额外订单。 2021年上半年签署的新冠相关项目合约约13亿美元，预计全年约30亿美元，此部分订单将在2022年持续推动业绩增长。 非新冠项目显著增加 2021年新增156个综合项目（含内生增长138个及收购苏桥生物18个），其中新增143个非新冠项目；临床III期项目共32个（非新冠28个）。 非新冠项目总数达447个，2021年新增4个非新冠商业化项目，项目管线丰富，后期项目占比提升。 “赢得药物分子”战略持续见效 2021年全年赢得18个综合项目，通过该策略不断将后期及商业化阶段项目引入研发管线，带动近期收益增长。 商业化元年项目大幅增长 2021年新增7个商业化项目，年末合计9个，包括1个通过“赢得分子”战略转入的项目、4个新冠商业化项目及5个非新冠商业化项目。 商业化项目管线多元化，预计2022-2023年每年新增2-4个商业化项目，2024-2025年每年新增4-6个，2025年商业化项目总数有望达20+。 产能利用率满产，毛利率提升 2020Q1疫情带来的生产效率影响已完全恢复，现有产能利用率持续提升，2021年全年产能满产。 运营效率改善项目执行推动毛利率持续提高，为公司盈利能力提供支撑。 盈利预测与估值 调整后预计2021-2023年收入分别为95.42亿、138.99亿、195.19亿元，同比增长70%、46%、40%。 预计2021-2023年归母净利润分别为34.83亿、51.42亿、73.21亿元，同比增长106%、48%、42%；对应EPS为0.83、1.22、1.73元；PE为80x、54x、38x。 维持“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期风险；行业政策负向影响风险；客户产品终端销售不及预期风险。 总结 药明生物2021年业绩预告显示利润同比增长超105%，归属股东利润超98%，表现远超预期，印证公司强劲增长动力。 增长核心来自两方面：新冠项目快速推进带来高额收入贡献（2021年约4.6亿美元）；非新冠项目大幅增加（全年新增156个项目），临床后期及商业化项目占比提升。 商业化生产进入元年，2021年底拥有9个商业化项目，未来每年新增数量有望逐步加速，2025年目标超20个，构筑长期增长基石。 产能利用率满产、运营效率提升推动毛利率改善，公司盈利质量向好；盈利预测显示未来三年归母净利润复合增速约47%，PE逐步回落至38x，具备较高投资价值。 主要风险集中于行业政策变化及终端销售不确定性，但整体公司成长逻辑清晰，维持“买入”评级。