药明生物（02269）：2022年延续增长强势-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

药明生物业绩强劲增长，多因素支撑未来前景

药明生物2021财年调整后净利润同比增长96%，收入增长83%，基本符合预期。增长核心驱动力来自综合项目数量增加（新增154个至总计470个）和在手订单量大幅提升（3年内订单同比增长98%至29亿美元），为未来12-18个月提供坚实基础。经营杠杆改善推动毛利率提升1.8个百分点至46.9%，管理层预计未来1-2年毛利率稳定在46-47%。

外部风险影响有限，公司应对能力已获验证

公司认为美国“未经核实清单”影响有限：限制期间仍获得11个新项目、20批货物成功交付、仅影响2%早期项目。同时，管理层凭借第一波疫情中验证的业务连续性计划，认为Omicron变种导致的疫情扰动可控。

主要内容

2022年延续增长强势

业绩表现：21财年收入同比增长83%，调整后净利润同比增长96%，略低于预期1%。增长主要来自：新综合项目持续增加（2021年增加154个至总计470个）；总订单量达136亿美元（同比+20%），其中3年在手订单29亿美元（同比+98%）。
盈利能力改善：整体毛利率上升1.8个百分点至46.9%，得益于综合项目增加和现有商业化厂房产能利用率提高（新冠相关项目2021年交付30亿元，预计2022/2023年达20/8亿元）。管理层预计未来1-2年GPM稳定在46-47%，新厂房投产需时间达到60-80%利用率，但凭借在手订单和历史上经营杠杆持续改善（2016-21年毛利率从39%升至47%），整体前景乐观。

未经核实名单及新冠疫情的负面影响可控

未核实清单影响有限：1）2月8日至3月7日限制期间，客户（含3家大型制药公司）签署11个项目，与2021年持平；2）2月11日至3月20日成功交付20批货物；3）对计划产能扩张无影响，仅8个早期项目（约2%综合项目）存在少许影响；4）正与中美商务部积极沟通寻求解决方案。
新冠疫情扰动可控：管理层根据第一波疫情验证的业务连续性计划，结合Omicron致病性减弱及国内高疫苗接种率，认为潜在中断影响可控。

维持买入，基于贴现现金流的目标价维持在171港元不变

估值与建议：基于贴现现金流的目标价维持171港元（较当前股价65.3港元有162%上涨空间），维持买入评级。尽管股票市场震荡或持续至22年底，但建议投资者适时逢低买入，看好公司在生物制品CXO领域的领先地位和强劲增长前景。
财务预测：预计2022/2023年收入分别增长49%/37%至153.1/210.0亿元，调整后净利润分别增长45%/37%至48.4/66.2亿元，经调稀释每股收益（港元）分别为1.28/1.76，调整后市盈率分别为50.8/37.2倍。