康辰药业（603590）：密盖息大幅增长，研发管线推进顺利

中心思想 核心观点：短期承压，长期增长动力明确 康辰药业2022年上半年营收与净利润均出现下滑，主要受核心产品“苏灵”医保谈判降价及疫情反复影响。然而，公司通过密盖息的爆发式增长（同比+411%）成功打造新利润增长点，同时研发管线（包括抗肿瘤创新药KC1036、CX1003及BD项目）持续推进，犬用适应症有望贡献增量。综合来看，公司短期财务表现承压，但产品结构优化与创新布局为未来业绩修复提供支撑。 投资评级与风险提示 基于以上逻辑，西南证券维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为1.6亿、1.8亿和2.1亿元，对应PE分别为27X/24X/20X。风险方面需关注市场竞争、药品价格下行及新药研发不确定性。 主要内容 事件：2022年半年报业绩概况 公司发布2022年半年度报告：上半年实现营业收入3.7亿元（同比-18.4%）；归母净利润0.8亿元（同比-18%）。业绩下滑主要受医保降价及疫情影响。 财务分析：净利率提升，费用管控良好 2022年上半年毛利率85.4%（同比-2.5pp），净利率24.2%（同比+2.2pp），其中Q2净利润0.4亿元（同比+10.5%）。费用率方面：销售费用率50.3%（同比+2.8pp），管理费用率22.5%（同比+1.2pp），研发费用率9.6%（同比-2.3pp），整体费用管控能力增强。 苏灵业务：收入下降，犬用适应症打开新空间 苏灵收入下滑原因 苏灵2022年上半年营收约2.1亿元，同比下降36.9%，主要因执行医保谈判新价后单价下降，叠加疫情反复影响“以价换量”目标实现。 犬用适应症增量预期 公司正积极推进苏灵犬用适应症临床试验，切入宠物药板块，有望满足犬用注射用血凝酶的市场需求，为未来业绩贡献增量。 密盖息业务：同比大幅增长，新利润增长点确立 密盖息2022年上半年实现销售收入1.4亿元，同比大幅增长411%，成为公司新的利润增长极，有效对冲苏灵收入下滑压力。 研发管线：投入加大，多平台并行推进 研发投入数据 2022年上半年研发投入约8144.9万元，占营业收入21.9%，同比大幅增长50.6%，显示公司创新战略持续加码。 自主研发项目 KC1036（抗肿瘤创新药）：Ib/II期临床试验已成功完成首例受试者入组； CX1003：处于临床I期阶段； CX1026：处于临床前阶段。 BD项目进展 FVIIa（KC-B173）：进入临床试验用样品制备阶段，有望扩大止血药市场优势； 中药创新药金草片：完成II期临床，安全性和耐受性良好，表现出显著消除慢性炎症、镇痛疗效； 抗肿瘤新药HPK1抑制剂（KC1072）：正在进行合作开发。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年归母净利润分别为1.6亿元、1.8亿元和2.1亿元，对应PE分别为27X/24X/20X。维持“买入”评级，核心逻辑在于苏灵犬用适应症增量、密盖息快速放量及创新管线逐步兑现。 风险提示 需重点关注市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发进展不及预期风险。 总结 康辰药业2022年上半年经营呈现“旧产品承压、新产品爆发、研发蓄力”的特征。苏灵受医保降价和疫情扰动收入下降，但公司凭借密盖息的强劲增长（+411%）以及研发管线的持续推进（KC1036、金草片等多项目进入临床后期），展现出较强的战略调整能力和增长韧性。财务层面净利率同比提升，费用管控有效。未来看点在于苏灵犬用适应症的市场拓展、密盖息的持续放量以及创新药临床突破。西南证券基于此维持“买入”评级，目标估值具有安全边际。风险方面需警惕政策及研发不确定性。