南微医学（688029）：内镜耗材高增长，降本增效效果显著

中心思想 业绩强劲增长，降本增效显著 南微医学在2023年上半年展现出强劲的财务表现，尤其在剔除股份支付影响后，归母净利润实现高速增长。这主要得益于公司在成本控制和运营效率提升方面的显著成效。通过优化管理和销售策略，各项费用率得到有效控制，毛利率也实现同比改善，共同推动了盈利能力的提升。 市场复苏驱动，产品创新拓宽 报告指出，公司业绩的增长也受益于国内外市场的同步复苏。国内市场内镜耗材需求因择期手术的快速恢复而显著放量，而海外市场收入也恢复了快速增长态势。同时，公司持续推进产品创新和布局，一次性内镜产品和肿瘤消融业务的新产品顺利获证并投入市场，进一步完善了产品矩阵，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。 主要内容 2Q23剔除股份支付影响的归母净利润高速增长，降本增效成果体现 南微医学在2023年上半年（1H23）实现了营业收入11.47亿元，同比增长19.5%；归母净利润2.64亿元，同比增长111.7%；扣非归母净利润2.59亿元，同比增长116.9%。特别是在第二季度（2Q23），公司营业收入达到5.97亿元，同比增长15.4%；归母净利润1.63亿元，同比增长99.8%；扣非归母净利润1.60亿元，同比增长108.9%。 值得注意的是，若剔除2022年上半年0.30亿元的股份支付费用影响，公司1H23归母净利润的同比增速仍高达71.0%。这一显著增长主要归因于2022年上半年相对较低的基数效应，以及公司在降本增效方面所采取措施的逐步显现。华泰研究预计，公司2023年至2025年的每股收益（EPS）将分别达到2.91元、3.57元和4.60元。基于公司渠道改革等降本增效措施的逐步落实，华泰研究给予公司2023年35倍的市盈率（PE）估值，与可比公司2023年Wind一致预期均值35倍持平，对应目标价为101.96元，并维持“买入”评级。 1H23毛利率同比改善，降本增效措施下费用率下降明显 在2023年上半年，南微医学的财务表现不仅体现在营收和利润的增长，更在于其盈利能力的显著提升和费用控制的有效性。公司1H23的毛利率达到63.74%，同比提升了3.27个百分点，显示出产品结构优化和成本控制的积极效果。 在费用方面，公司各项费用率均得到有效管理： 销售费用率为22.05%，同比增加2.01个百分点，这可能与市场拓展和销售投入增加有关。 管理费用率为13.28%，同比下降4.51个百分点，体现了公司在内部管理效率提升方面的努力。 研发费用率为5.99%，同比下降2.74个百分点，表明研发投入在保持效率的同时，占营收比重有所优化。 财务费用率为-6.33%，同比大幅下降4.15个百分点，主要得益于汇兑收益的同比增长，这在一定程度上反映了公司在汇率管理方面的积极影响。 综合来看，毛利率的改善和管理、研发、财务费用率的下降，共同印证了公司降本增效策略的显著成果。 1H23国内内镜耗材收入亮眼，海外收入恢复快速增长 南微医学在2023年上半年在国内外市场均取得了令人瞩目的成绩，显示出其市场拓展的广度和深度。 国内市场表现 1H23国内市场收入达到6.94亿元，同比增长16.4%。其中，国内内镜耗材收入表现尤为突出，实现5.50亿元，同比大幅增长33.3%。这一增长主要得益于2023年上半年受疫情影响较大的择期手术的快速复苏，从而带动了消化内镜诊疗耗材采购需求的显著放量。这表明国内医疗服务需求的恢复对公司核心业务起到了强劲的推动作用。 海外市场表现 1H23海外市场收入达到4.47亿元，同比增长23.0%，显示出海外业务的快速恢复态势。具体来看： 亚太海外收入为0.53亿元，同比增长45%，是海外市场中增长最快的区域。 美国区收入为2.02亿元，同比增长21%。 EMEA（欧洲、中东和非洲）地区收入为1.79亿元，同比增长21%。 海外各主要区域的同步增长，进一步巩固了公司在全球内镜耗材市场的地位。 1H23可视化产品布局进一步完善，消融业务布局顺利 公司在2023年上半年持续加大产品研发和市场推广力度，进一步完善了可视化产品线，并顺利推进了消融业务的布局。 可视化产品线拓展 公司大力推进一次性内镜产品在医院的入院、装机和上量工作。在产品注册方面取得了重要进展： 一次性内科用胆道镜成功获得美国、欧盟及日本的注册证，为其在全球市场的推广奠定了基础。 一次性外科胆道镜获得国内注册并实现量产出货，有望成为公司今年业绩新的增长点。 一次性脑血肿灌洗系统等其他一次性内镜产品的研发进展顺利，进一步丰富了公司的可视化产品矩阵。 消融业务发展 子公司康友医疗专注于肿瘤消融业务，上半年在新产品开发方面取得了显著成果： 微导管、引流管、气道封堵球囊、活吸针等新产品顺利获证。 这些新产品已开始投入临床试用并实现转产，显示出公司在肿瘤消融领域的创新能力和市场转化效率。 康友医疗在1H23的收入同比增长18%，表明消融业务正逐步成为公司新的增长引擎。 受益诊疗恢复的内镜诊疗耗材龙头，维持“买入”评级 鉴于2023年上半年公司汇兑收益的积极影响以及降本增效措施的显著成效，华泰研究上调了南微医学的盈利预期。预计公司2023年至2025年的归母净利润将分别达到5.47亿元、6.71亿元和8.63亿元，相较于此前预测的4.74亿元、6.29亿元和8.03亿元有所提升。这意味着未来三年归母净利润的同比增速将分别达到66%、23%和29%。 根据最新的盈利预测，当前股价对应的市盈率（PE）分别为26倍（2023年）、21倍（2024年）和16倍（2025年），显示出较好的估值吸引力。华泰研究将目标价调整至101.96元（前值为103.37元），并维持“买入”评级，强调公司作为内镜诊疗耗材龙头的地位及其受益于诊疗活动恢复的潜力。 风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括终端需求放缓以及新品放量不及预期，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 经营预测指标与估值 根据华泰研究的预测，南微医学的经营指标和估值展望如下： 营业收入（人民币百万）: 2021年1,947，2022年1,980，2023E 2,443，2024E 3,083，2025E 3,811。同比增速分别为46.77%、1.72%、23.40%、26.18%、23.61%。 归属母公司净利润（人民币百万）: 2021年324.75，2022年330.59，2023E 547.21，2024E 670.86，2025E 863.30。同比增速分别为24.54%、1.80%、65.53%、22.60%、28.68%。 EPS（人民币，最新摊薄）: 2021年1.73，2022年1.76，2023E 2.91，2024E 3.57，2025E 4.60。 ROE（%）: 2021年11.01，2022年10.16，2023E 14.80，2024E 15.98，2025E 17.79。 PE（倍）: 2021年43.24，2022年42.47，2023E 25.66，2024E 20.93，2025E 16.27。 PB（倍）: 2021年4.77，2022年4.35，2023E 3.83，2024E 3.37，2025E 2.91。 主要财务比率 成长能力: 营业收入增速预计在2023-2025年保持23%-26%的较高水平，归母净利润增速在2023年达到65.53%后，未来两年仍将保持20%以上的增长。 获利能力: 毛利率预计在2023-2025年维持在62%-63%的水平，净利率预计从2023年的22.55%逐步提升至2025年的22.81%。ROE预计将从2022年的10.16%提升至2025年的17.79%。 偿债能力: 资产负债率预计在16%-17%之间，流动比率和速动比率均保持在健康水平。 营运能力: 总资产周转率、应收账款周转率和应付账款周转率均保持稳定，显示公司良好的营运效率。 总结 南微医学在2023年上半年表现出色，实现了营业收入和归母净利润的双高增长，其中归母净利润在剔除股份支付影响后增速尤为显著。这一业绩的取得，核心在于公司成功的降本增效策略，使得毛利率同比改善，管理、研发及财务费用率均有所下降。同时，国内外市场的同步复苏为公司提供了有利的外部环境，国内内镜耗材收入因择期手术恢复而大幅增长，海外市场也恢复了快速增长。在产品创新方面，公司持续完善可视化产品布局，一次性内镜产品获得多国注册证并实现量产，肿瘤消融业务也通过新产品获证和临床试用，成为新的增长点。华泰研究基于公司强劲的业绩表现和未来的增长潜力，上调了盈利预期，并维持“买入”评级，目标价101.96元，肯定了公司作为内镜诊疗耗材龙头的市场地位和发展前景。尽管存在终端需求放缓和新品放量不及预期的风险，但公司整体展现出稳健的增长态势和盈利能力。