春立医疗（688236）：扣非净利高增长，看好明年持续恢复

中心思想 业绩强劲反弹，未来增长可期 春立医疗在2023年第三季度展现出强劲的业绩反弹，尤其扣非净利润实现高速增长，预示着公司在集采影响逐步出清后，经营状况持续向好。公司各项业务，特别是脊柱和运动医学，在2024年有望实现高速增长，驱动整体业绩持续恢复。 维持“买入”评级，上调目标价 基于公司关节业务的持续放量、脊柱业务的恢复性增长以及运动医学等新产品的贡献，华泰研究维持春立医疗“买入”评级，并上调A股和H股目标价，看好其作为国产骨科龙头的长期发展潜力。 主要内容 2023年第三季度业绩表现亮眼 春立医疗2023年前三季度（9M23）实现营业收入7.92亿元，同比增长4.2%；归母净利润1.81亿元，同比下降13.9%；扣非净利润1.62亿元，同比下降10.9%。然而，第三季度（3Q23）单季表现显著改善，营业收入达到2.51亿元，同比增长33.3%；归母净利润0.55亿元，同比增长3.5%；扣非净利润0.51亿元，同比高速增长106.1%。扣非净利润的亮眼增速主要得益于公司经营效率的提升和集采影响的逐步消化，而归母净利润增速较低则主要受高基数影响。 经营效率提升与业务结构优化驱动未来增长 公司在费用控制方面取得积极进展，2023年第三季度销售费用率同比大幅下降13.26个百分点至26.59%。尽管受集采产品毛利率下降影响，9M23和3Q23毛利率分别为70.67%和66.96%，同比有所下滑，但公司通过加强回款管理，经营性现金流大幅改善，3Q23达到0.53亿元，同比增长925%。 展望2024年，公司各项业务有望持续恢复和放量： 关节业务： 尽管3Q23手术量受外部环境影响放缓，但考虑到集采对出厂价影响已基本消化，预计2024年收入将恢复24%的同比增长。 脊柱业务： 公司产品线齐全，在国家集采中多为A组中标，3Q23集采退换货影响已基本出清，预计2024年收入将实现50%的同比增长。 运动医学： 预计2024年国家集采落地，公司有望借此机会进入空白医院，推动销售快速放量，预计2024年收入将实现50%的同比增长。 华泰研究预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.78/3.55/4.43亿元，同比增速分别为-10%/+28%/+25%。 估值与投资评级调整 华泰研究维持春立医疗“买入”评级，并上调目标价。考虑到公司关节集采后持续放量、脊柱业务出清影响后有望放量，以及新产品贡献第二增长曲线，给予公司2024年A股36倍PE估值（A股可比公司2024年Wind一致预期均值26倍），对应目标价33.35元人民币。考虑到H股流动性相对较弱，给予公司2024年H股22倍PE估值（H股可比公司2024年Wind一致预期均值22倍），对应目标价22.21港元。当前A股股价对应2023-2025年PE为38x/30x/24x，H股股价对应18x/14x/11x。 主要风险提示包括新产品销售不及预期和集采产品放量不及预期。 总结 春立医疗在2023年第三季度实现了显著的业绩改善，特别是扣非净利润的高速增长，表明公司已逐步消化集采带来的短期影响，并展现出强劲的恢复势头。通过优化费用结构和加强回款管理，公司经营效率显著提升，经营性现金流大幅改善。展望2024年，随着关节业务的持续放量、脊柱业务的全面恢复以及运动医学等新业务的快速拓展，公司有望迎来业绩的持续增长。华泰研究基于对公司未来增长潜力的看好，维持“买入”评级，并上调A股和H股目标价，认为春立医疗作为国产骨科龙头，具备长期投资价值。