特步国际（01368）：进一步收购索康尼相关资产，加码多品牌布局

中心思想 深化多品牌战略，强化跑步领域布局 特步国际通过进一步收购索康尼相关资产，旨在全面掌控索康尼和迈乐品牌在中国内地、香港和澳门的运营权。此举将深化其多品牌战略，特别是在专业跑步领域的市场地位，并促进产品线间的协同效应。 优化盈利结构，驱动长期增长 此次收购预计将直接提升公司报表利润率。通过整合合资公司剩余股权、优化供应链以及节省知识产权使用费等措施，中长期有望显著改善盈利能力，为公司带来可持续的利润增长。 主要内容 索康尼资产收购详情与战略意义 特步国际于2023年12月17日公告与Wolverine订立协议，进一步收购索康尼相关资产，总对价约6100万美元（对应2023年PS约1倍），资金来源于公司内部现金，预计于2024年1月1日或之前完成。具体收购内容包括： 特步全资子公司XMS Sports收购Saucony Asia IP Holdco（主要负责持有、授权及管理索康尼品牌在中国内地、香港和澳门的相关知识产权）40%的拥有权权益。 若索康尼品牌知识产权在全球范围内销售，或Wolverine的控制权发生变化，XMS Sports将获得进一步收购Saucony Asia IP Holdco 35%或60%拥有权的认购权。 特步全资子公司特步控股收购于2019年与Wolverine Group成立的合资公司（JV）剩余权益，以使JV成为特步集团的全资子公司。 收购完成后，特步将全资持有索康尼和迈乐品牌在中国内地、香港和澳门的营运权，这有利于进一步增强公司在跑步领域的竞争力，丰富产品线，并与特步主品牌跑鞋业务形成协同。 财务影响分析：收入增长与利润率提升 收入端： 由于索康尼和迈乐的销售流水自2019年合资公司成立后即已并表，本次收购剩余股权对报表收入端无直接影响。然而，索康尼品牌凭借其优越性能、品牌曝光率提升及出色产品设计，在中国专业跑者市场深受关注。23H1索康尼+迈乐收入达3.44亿元，同比增长119.9%。23Q3索康尼部分店铺店效达到100万元/月，多数店铺店效达到50万元/月。截至23H1末，中国内地门店85家（索康尼80家，迈乐5家），公司预计索康尼到年底店铺数量将达到100家，预计索康尼收入将保持快速增长。 利润率： 本次收购有望显著改善报表利润率。23H1索康尼+迈乐毛利率为52.7%、经营利润率为3.9%，预计索康尼年内延续盈利，成为首个实现盈利的新品牌。 收购JV公司剩余股权后，一方面JV公司剩余利润将全额合并报表；另一方面，营运公司的营运链条将缩短（原是从工厂销售给品牌公司、品牌公司销售给营运公司、营运公司销售给特步），收购后将处理品牌公司，直接从工厂销售给JV、后销售给特步，因此毛利率有望提升。未来两年随着规模扩张，毛利率有望提升至60%+，5-6年时间净利润率有望提升至20%+。 收购40%IP拥有权后，公司将节省40%的IP使用费（原先索康尼支付拿货价的19%给Wolverine），也将带动利润率提升。 盈利预测调整与投资评级维持 本次收购有助于公司进一步完善多品牌矩阵、增强公司在跑步领域的品牌效应、丰富跑鞋产品线，并与特步主品牌形成更好协同。从报表角度看，本次收购对公司盈利水平有直接带动，中长期看随着规模效应提升，JV净利润率有望显著提升。 考虑到公司双十一表现不及预期（主品牌流水目标增长20-30%，实际增长单位数，折扣同比加深3-4个百分点），分析师将2023-2025年归母净利润预测从11.2/14.1/17.2亿元下调至10.2/12.8/15.5亿元，对应P/E分别为10/8/7X。尽管预测下调，但鉴于收购的战略意义和长期盈利改善潜力，报告维持“买入”评级。 风险提示包括终端消费恢复不及预期、库存消化不及预期等。 总结 特步国际通过进一步收购索康尼相关资产，旨在全面掌控索康尼和迈乐品牌在中国内地、香港和澳门的运营权，以深化其多品牌战略并强化在专业跑步领域的市场地位。此次收购预计将直接提升公司报表利润率，通过整合合资公司剩余股权、优化供应链及节省知识产权使用费，中长期有望将合资公司净利润率提升至20%以上。尽管公司因双十一表现不及预期而下调了2023-2025年的归母净利润预测至10.2/12.8/15.5亿元，但鉴于此次收购的战略价值和对未来盈利能力的积极影响，分析师维持了“买入”评级。公司面临终端消费恢复不及预期和库存消化等风险。