安踏体育（02020）：23Q4流水增长健康向好，Amer申请美股上市

中心思想 业绩稳健增长，多品牌战略成效显著 安踏体育在2023年第四季度及全年展现出健康的流水增长态势，旗下各品牌群表现亮眼，尤其FILA及其他品牌恢复势头强劲。公司通过精细化运营，有效改善了库存和折扣水平，经营质量持续向好。 战略布局深化，Amer Sports上市开启新篇章 合营公司Amer Sports提交美股上市申请，此举有望大幅减轻安踏体育的财务费用负担，并加速Amer Sports旗下国际品牌的全球发展，为安踏体育的长期业绩增长注入新动力。公司多品牌管理能力得到市场验证，未来增长目标明确，估值处于历史较低水平，维持“买入”评级。 主要内容 投资要点概览 2023年第四季度及全年流水表现强劲： 23Q4安踏品牌流水同比增长10-20%高段，FILA同比增长25-30%，其他品牌同比增长55-60%。 23年全年安踏品牌流水同比增长高单位数，FILA同比增长10-20%高段，其他品牌同比增长60-65%。 Amer Sports提交美股上市申请： 合营公司AS Holding的非全资附属子公司Amer Sports已于美国时间1月4日提交美股上市申请，预示着公司国际化战略的进一步深化。 安踏品牌 Q4流水表现与全年指引 流水方面： 23Q4大货/儿童流水分别同比增长高双位数/20~25%。线下表现仍好于电商，电商同比增长中单位数、较Q3有所提速。 全年表现： 安踏品牌全年流水同比增长高单位数、预计接近于公司23年3月给出的双位数增长指引。 经营质量与库存折扣 库存方面： 截至23Q4末库销比5个月以内，环比同比均有改善，整体运营质量健康。 折扣方面： 零售折扣23Q4同比加深幅度小于23Q3，线下、线上折扣分别同比加深约1pct、2pct。 FILA Q4流水增长与全年目标达成 流水方面： 23Q4大货/儿童/潮牌流水分别同比增长30-35%/25-30%/低双位数。大货增速较高主因基数较低，潮牌增速较低主因品牌重塑影响。23Q4线下基数低、反弹幅度较大，线上流水同比增中双位数。 全年表现： FILA全年流水增长10-20%高段、达成双位数增长指引。 经营质量与折扣改善 库存方面： 截至23Q4末库销比小于5个月、环比改善。 折扣方面： 线下折扣7.6折，零售折扣23Q4环比和同比均有改善。 其他品牌 持续强劲增长，业绩超预期 Q4业绩： 23Q4迪桑特（Descente）/可隆（Kolon Sport）流水分别同比增长50-55%/65-70%，持续受益于户外渗透率的提升。 全年表现： 其他品牌全年流水增长达到60-65%、远高于40%以上指引（年初指引为25-30%、Q3上调为40%+），显示出强劲的增长势头。 Amer Sports提交上市申请：未来增长新引擎 上市进展与业务概况 上市申请： 美国时间1月4日合营公司AS Holding的非全资附属子公司Amer Sports提交美股上市申请。 品牌组合： Amer Sports为全球运动户外集团，旗下有始祖鸟（Arc'teryx）、萨洛蒙（Salomon）、威尔胜（Wilson）、Atomic和Peak Performance等品牌。 财务表现： 2023年前三季度收入达30.53亿美元，同比增长29.9%，净亏损1.14亿美元，预计23年全年对安踏体育业绩有小幅拖累。 财务优化与增长潜力 债务重组： 截至23Q3Amer Sports承担关联方贷款合计约40亿美元，其中约26亿美元债务（JVCo Loan 1 & Co-Invest Loan 1）将在公司上市后转为权益、14亿美元债务（JVCo Loan 2 & Co-Invest Loan 2）将在上市后偿还，由此将大幅减轻财务费用。 长期贡献： 叠加上市后旗下品牌有望进一步快速发展，安踏体育业绩有望持续受益。 盈利预测与投资评级：维持“买入”评级 行业地位与品牌发展 龙头地位： 公司为全球体育服饰龙头，23年旗下各品牌流水在消费复苏偏弱环境下表现良好，尤其是FILA和其他品牌恢复势头较好。 未来目标： 公司在23年10月投资者会上宣布23-26年安踏品牌/FILA/迪桑特/可隆流水复合增速目标为10~15%/10~15%/20~25%/30~35%。 财务预测与估值 盈利预测： 维持2023-2025年归母净利润97.84/113.99/134.43亿元的预测，对应P/E分别为18/16/13X。 **估值水平