正海生物（300653）：业绩短期波动，看好24年逐步恢复

中心思想 业绩短期波动，2024年有望恢复增长 正海生物2023年业绩短期承压，营业收入和扣非净利润同比略有下滑，主要受种植牙集采落地及神外手术量下降影响。然而，公司在第四季度费用率显著下降，且非经常性损益带动归母净利润实现较高增长。展望2024年，随着口腔手术需求恢复、新产品活性生物骨的逐步放量以及脑膜产品市占率的持续提升，公司业绩预计将恢复快速增长。华泰研究维持“买入”评级，并上调2024-2026年盈利预测。 核心产品线驱动未来增长 公司口腔修复膜产品在经历2023年下滑后，预计2024年将恢复20%的快速增长。同时，具有高研发壁垒和巨大潜力的创新产品活性生物骨已完成转产验证，预计2024年开始贡献收入。脑膜产品则在集采中标后，市场份额持续提升，预计2024年收入保持平稳。这些核心产品线的积极发展，将共同驱动公司未来业绩的稳健增长。 主要内容 2023年业绩回顾与2024年展望 2023年财务表现 年度总览： 正海生物2023年实现营业收入4.14亿元，同比下降4.5%；归母净利润1.91亿元，同比增长3.0%；扣非净利润1.68亿元，同比下降2.7%。 第四季度表现： 2023年第四季度营业收入为0.92亿元，同比基本持平（-0.1%）；归母净利润0.43亿元，同比增长41.7%，主要得益于非经常性资产处置收益；扣非净利润0.20亿元，同比增长0.7%。 收入承压原因： 4Q23收入增速承压主要系神经外科手术和种植牙手术量下降所致。 2024-2026年业绩预测与投资评级 盈利预测上调： 华泰研究预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.23亿元、2.73亿元和3.29亿元，同比增速分别为16.7%、22.6%和20.4%。相应的EPS预测为1.24元、1.52元和1.83元。 估值与目标价： 基于可比公司2024年Wind一致预期均值28x的PE估值，给予公司2024年28x的PE估值，对应目标价34.67元（前值35.01元）。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品进度不如预期；集采产品放量低于预期。 费用率与毛利率分析 费用率变化 2023年全年费用率： 销售费用率25.70%（同比-1.29pct），管理费用率6.51%（同比-0.33pct），研发费用率10.65%（同比+1.98pct），财务费用率-0.14%（同比+0.06pct）。 4Q23费用率显著下降： 销售费用率25.58%（同比-4.16pct），管理费用率4.02%（同比-3.53pct），研发费用率11.72%（同比-0.31pct），财务费用率-0.05%（同比+0.17pct）。第四季度销售、管理及研发费用率均同比下降，显示公司在费用控制方面取得成效。 毛利率表现 毛利率水平： 2023年全年毛利率为89.90%，同比提升1.18pct；4Q23毛利率为88.18%，同比略下降0.50pct。公司产品整体保持较高的毛利率水平。 核心产品线表现与增长驱动 口腔产品线：短期承压与未来复苏 2023年收入下滑： 2023年公司口腔修复膜收入1.99亿元，同比下降3.9%；骨修复材料收入0.31亿元，同比下降22.2%。 下滑原因： 口腔产品收入增速承压主要由于种植牙集采落地后，医生手术积极性受影响，手术量有所下降。 2024年展望： 预计随着手术需求进一步恢复，手术量逐渐改善，2024年公司口腔修复膜及骨粉收入同比增速有望恢复至20%。 新产品与脑膜产品：新增长点与稳健贡献 活性生物骨： 公司新产品活性生物骨临床证明效果优于传统骨修复材料，相比国外竞品有望减少副作用，研发壁垒较高，是潜力大品种。2023年已完成转产验证工作，满足产品上市销售需要，预计2024年起将逐步放量，贡献收入。 脑膜产品： 公司脑膜产品在各省集采中均中标，2023年脑膜收入1.65亿元，同比增长5.9%，市场占有率持续提升。预计2024年脑膜收入将保持平稳增长。 财务预测与估值分析 关键财务指标预测 营业收入： 预计2024-2026年分别为4.83亿元、5.94亿元、7.11亿元，同比增速分别为16.86%、22.81%、19.70%。 归属母公司净利润： 预计2024-2026年分别为2.23亿元、2.73亿元、3.29亿元，同比增速分别为16.73%、22.63%、20.44%。 ROE： 预计2024-2026年分别为21.71%、24.14%、26.23%，显示公司盈利能力持续增强。 估值水平与可比分析 PE估值： 基于2024年预测，公司当前股价对应PE为19x，而可比公司（欧普康视、爱博医疗、三友医疗、春立医疗、惠泰医疗）2024年平均PE为28x。正海生物的估值具有吸引力。 PE/PB Bands： 报告中提供的PE-Bands和PB-Bands图表显示，公司当前估值处于历史区间中下部，具备一定的安全边际和上涨空间。 总结 正海生物在2023年面临短期业绩波动，主要受市场环境变化影响，但公司通过有效的费用控制和非经常性收益实现了归母净利润的增长。展望2024年，随着口腔手术量的逐步恢复、高潜力新产品活性生物骨的上市放量以及脑膜产品市场份额的稳健提升，公司业绩有望迎来强劲复苏。华泰研究基于对公司未来增长潜力的看好，维持“买入”评级，并给出了具有吸引力的目标价。投资者需关注新产品推广进度和集采产品放量情况等潜在风险。