25Q1增长稳健，海外延续高增

中心思想

业绩稳健增长，海外市场表现亮眼

安琪酵母在2025年第一季度实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，分别达到37.94亿元和3.70亿元，同比增幅为8.95%和16.02%。这一增长主要得益于公司酵母主业的强劲表现和海外业务的高速扩张。

成本红利兑现，盈利能力持续提升

报告指出，公司利润率的提升主要受益于糖蜜等原材料成本的下行以及毛利率更高的酵母主业占比的提高。尽管资产减值损失有所增加，但整体期间费用率保持稳健，财务费用率因汇兑收益而下降，共同推动了净利率的改善。

主要内容

25Q1业绩概览与业务结构优化

营收与净利双增，酵母主业贡献显著

2025年第一季度，安琪酵母实现营业收入37.94亿元，同比增长8.95%；归母净利润3.70亿元，同比增长16.02%。在各项业务中，酵母及深加工产品收入达到27.73亿元，同比大幅增长13%，成为公司营收增长的主要驱动力。相比之下，制糖业务收入为1.57亿元，同比下降61%，包装类产品收入0.95亿元，同比下降4%，其他收入3.24亿元，同比下降38%，显示出公司在业务结构上的调整，更加聚焦核心酵母业务。食品原料收入为4.34亿元。

市场拓展与渠道深化

海外市场高速增长，经销商网络持续扩张

在区域市场方面，25Q1公司国内收入为20.99亿元，同比微降0.3%，保持稳健；而国外收入则达到16.84亿元，同比实现23%的高速增长，成为本季度业绩增量的主要来源。渠道方面，线下收入为27.07亿元，同比增长15%；线上收入为10.76亿元，同比下降5%。截至25Q1末，公司经销商数量同比增加1399家至24211家，其中，国内经销商增加753家至18032家，国外经销商增加646家至6179家。尽管国内平均经销商收入同比下降4%至12万元/家，但国外平均经销商收入同比提升10%至27万元/家，反映出海外市场经销商的更高效率和潜力。

盈利能力与费用控制

成本红利助推毛利率，期间费用率整体稳健

25Q1公司毛利率同比提升1.31个百分点至25.97%，净利率同比提升0.72个百分点至10.20%。毛利率的提升主要得益于糖蜜等原材料成本的下行以及毛利率较高的酵母主业占比的提高。在费用控制方面，销售费用率同比上升0.74个百分点至5.58%，管理费用率同比下降0.20个百分点至3.49%，财务费用率同比下降0.48个百分点至0.09%，主要系汇兑收益增加。值得注意的是，净利率受到资产减值损失（占营收比重同比增加0.51个百分点）的影响，这主要是由于存货跌价损失的增加。

投资展望与风险提示

业绩增长前景乐观，维持“买入”评级

展望2025年，安琪酵母有望在需求恢复和海外市场高增长的双重背景下实现业绩向好。糖蜜等成本红利的持续兑现预计将进一步凸显公司的利润弹性。报告预测，2025-2027年公司营业收入将分别达到172亿元、191亿元和207亿元，同比增长13%、11%和8%；归母净利润将分别达到15.8亿元、18.2亿元和20.6亿元，同比增长19%、15%和13%。基于此，报告维持对安琪酵母的“买入”评级，对应2025-2027年PE分别为20X、17X和15X。同时，报告提示了宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨以及国内外动销不及预期等潜在风险。

总结

安琪酵母在2025年第一季度表现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现稳健增长。核心酵母业务和海外市场是主要的增长引擎，尤其海外业务以23%的高增速贡献了主要增量。公司通过优化业务结构，聚焦高毛利主业，并受益于成本红利，使得毛利率和净利率均有所提升。尽管面临资产减值损失增加的挑战，但整体期间费用率控制良好，财务费用率因汇兑收益而下降。展望未来，在需求复苏和海外市场持续高增长的预期下，安琪酵母的业绩增长前景乐观，利润弹性有望进一步释放。基于对公司未来收入和利润的积极预测，分析师维持“买入”评级，并提示了相关市场和经营风险。