生物材料全产业链贯通，四轮驱动勇立潮头

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公司深度研究：华熙生物（688363）

中心思想

本报告深入分析了华熙生物作为全球知名的生物科技全产业链平台型公司的发展战略、业务布局和未来潜力。核心观点如下：

• 合成生物驱动，全产业链贯通： 华熙生物以合成生物创新为驱动，构建了从原料到终端产品的全产业链平台，具备显著的竞争优势。
• 四轮驱动，增长稳健： 公司形成了生物活性物原料、医疗终端产品、功能性护肤品和功能性食品“四轮驱动”的业务布局，为业绩增长提供多元动力。
• 研发领先，盈利可期： 公司持续加大研发投入，不断丰富产品管线，在精细化运营下，盈利能力有望逐步改善。

主要内容

1. 华熙生物：创新驱动，全产业链布局的生物科技平台型公司

• 聚焦生物科技，四轮驱动勇立潮头： 华熙生物是全球领先的以合成生物创新驱动的生物科技公司和生物材料公司，形成了“四轮驱动”的业务布局。
• 成功从2B走向2C，实现四轮驱动，盈利能力有望增强： 过去 5 年营收高速增长，功能性护肤品成为主要驱动力。公司重视营销端投入带动功能性护肤品快速增长，销售费用率出现拐点，未来有望逐步下降。
• 研发投入行业领先，不断拓宽公司护城河： 公司坚持以合成生物为驱动，坚守生物科技公司和生物材料公司的定位，坚持“科学→技术→产品→品牌”的企业发展逻辑。
• 股权结构较为集中，管理层经验丰富，股权激励彰显信心： 董事长赵燕为实控人，股权相对集中。高管团队多具生物医药背景，首席科学家郭学平领衔研发团队，管理团队经营丰富。

2. 原料：透明质酸行业领先，合成生物技术有望实现从1到N的跨越

• 透明质酸应用前景广阔，医药级原料盈利水平较高： 透明质酸是人体自源物质，具备强锁水性、润滑性、黏弹性等独特性质，应用领域前景广阔。
• 公司原料产品覆盖范围广，医药级实现加速增长： 公司的透明质酸产品分为医药健康、食品营养、个人护理、创新应用四个领域，共有200 多个规格的产品。
• 全球透明质酸原料市场持续扩容，机遇和挑战并存： 全球透明质酸市场需求持续扩容，医药级和食品级发展空间较大。
• 公司为透明质酸领域龙头，产品质量优势+产能扩张优势，市占率有望持续提升：
  • 产品质量优势：微生物发酵+生物酶切法两大技术优势凸显质量壁垒： 技术驱动透明质酸产量上升成本下行，华熙郭学平教授在国内首创微生物发酵法，实现国内自主大规模生产透明质酸。
  • 产能扩张：华熙扩产走在前列，产率提升有望进一步放大产能优势，规模效应凸显： 多地布局工厂扩大产能，规模效应持续提升。
• 发掘合成生物新技术，全面布局生物活性物产业体系： 合成生物市场发展迅速，目前医疗健康领域应用规模占比最大。
• 胶原蛋白有望成为公司业务从1到N的第一步： 胶原蛋白是公司第二个战略重点布局的生物活性物，收购北京益而康开启胶原蛋白之路。

3. 医疗终端：医美板块迎来复苏，医药板块持续放量

• 润致成为医美首推品牌，行业监管趋严利于头部企业发展：
  • 核心产品矩阵层次分明，润致打造产品组合实现差异化竞争： 润致成为医美业务首推品牌，润百颜历史悠久。
  • 透明质酸医美终端行业较快增长，监管趋严利于公司合规产品发展： 透明质酸医美终端行业乘轻医美之风，未来有望持续增长。
• 医药：骨科、眼科产品丰富，积极布局医院渠道，逐步实现放量： 医药业务以骨科注射液产品为主，另有眼科等其他产品。

4. 功能性护肤品：公司业绩增长核心，大单品策略+多渠道布局，有望稳步增长

• 功能性护肤领域异军突起，行业景气度向上： 功能性护肤赛道定义尚未明确，但参与者众多，化妆品龙头已加强布局。
• 四大品牌差异化定位覆盖多元消费需求，持续打造大单品系列：
  • 润百颜：锚定科技修护，定位玻尿酸第一品牌： 润百颜旗下产品主要包括次抛精华液、乳液/面霜、精华水/喷雾、面膜、眼霜/眼膜、清洁 /洁面、底妆/彩妆等 7 大品类，覆盖功效广泛。
  • 夸迪：定位冻龄抗初老，主打高端院线市场： 夸迪主要产品包括精华合集、童颜系列、轻龄系列和高光系列四大系列，涵盖了次抛精华 液、面霜、眼霜、乳膜、精华水等产品。
  • 米蓓尔：核心功效成分安全可靠，打造敏肌功效大单品： 结合华熙生物前沿科技，米蓓尔专注深耕敏感肌赛道，深植医研共创分级修护理念。
  • BM肌活：专注油皮护肤赛道，吸引更多年轻人： 坚持深耕油皮领域及发酵技术，专注年轻消费市场。

5. 功能性食品：蓝海市场前景广阔，依托创新技术平台开拓产品品类

功能性食品能满足不同层次的健康需求，在养生年轻化热潮下有望迎来发展机遇。

6. 盈利预测与估值

我们预计公司2023-2025年营业收入分别为74.66/95.17/115.17亿元，分别同比增长 17.40%/27.48%/21.02%；2023-2025 年归母净利润分别为 11.72/15.27/19.43 亿元，分别同比增长20.76%/30.24%/27.25%，维持“买入”评级。

7. 风险提示

新技术替代风险、新产品注册风险、新产品推广风险、行业竞争加剧风险、行业监管风险。

总结

华熙生物作为生物科技全产业链平台型公司，凭借合成生物驱动、四轮驱动的业务布局和持续的研发投入，在透明质酸领域保持领先地位，并在功能性护肤品、医疗终端和功能性食品等领域展现出强劲的增长潜力。维持“买入”评级。