2025Q1海外收入持续增长，创新平台进入收获期-摩熵咨询

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报告摘要

　　科兴制药(688136)

　　事件

　　近日，公司发布2024年年报和2025年第一季度报告。公司2024年全年营业收入为14.07亿元，同比增长11.75%，归母净利润为0.31亿元，同比增长116.54%。2025年第一季度，公司实现营业收入3.54亿元，同比下降1.97%，外销收入增长84.33%，归母净利润为2558万元，同比增长106%。

　　创新平台渐入收获期，靶点创新度大，具有出海潜力

　　公司针对GDF-15靶点候选在研药物GB18关于治疗肿瘤恶病质的临床试验已经获得NMPA受理。已正式发表的临床前研究数据显示其在恶病质小鼠模型上可以有效地缓解体重减轻情况并恢复身体机能。根据WHO数据显示，2022年全球新发肿癌症病例数2000万，约半数患者为晚期，其中50-80%的患者受到恶病质影响，约900万目标患者，市场空间大。

　　GDF-15靶点在研药物的肿瘤恶病质适应症已POC，临床获益初步确认。目前辉瑞制药的Ponsegromab于ESMO披露在恶病质适应症POC数据，这项II期临床研究纳入187名非小细胞肺癌、胰腺癌或结直肠癌患者。与安慰剂相比，所有治疗组接受ponsegromab治疗12周后体重均有显著增长：100毫克治疗组为2.02%，200毫克治疗组为3.48%，400毫克治疗组为5.61%。400毫克组在恶液质表现的多个方面都有所改善，包括食欲和恶液质症状、体力活动和骨骼肌指数。

　　公司针对GDF-15靶点候选在研药物GB18关于治疗肿瘤恶病质的临床试验已经获得NMPA受理，美国申报处于Pre-IND阶段。GB18采用独特的Fc融合纳米抗体结构，药效与国外竞品可比，稳定性显著优于国外竞品，表达量（10.0g/L）达到国内先进水平，成本较低，并完成了国际专利布局。其临床前数据显示在小鼠模型上改善肌肉萎缩和身体功能的效果优于Ponsegromab。

　　此外，公司还有多款创新度较高的品种在临床前阶段，包括GB10（VEGF/ANG-2双特异性抗体）、GB12（IL-4R/IL-31双特异性纳米抗体）、GB20（TL1A单抗）等。

　　海外业务进展顺利，牵手多家制药企业，选品更加丰富

　　2024年海外收入2.24亿元，同比增长约61.96%。根据股权激励，2025年海外收入相较2023年的目标增速为200%-400%，预计为4.15-6.92亿元。科兴制药海外销售渠道已经覆盖七十多个国家和地区，在巴西、墨西哥、新加坡、德国、越南、埃及等地设立了子公司，覆盖欧州、中南美、东南亚、中东北非等区域。目前已引进10余款重磅药物的海外商业化权益，近期，引进的产品阿达木单抗和贝伐珠单抗已分别获得沙特和巴西等地的GMP证书。公司于2024年引进的九源基因的司美格鲁肽生物类似物，其有望于2025年在国内获批上市，科兴制药已同步开展海外上市准入的准备工作，预计于2025年向巴西ANVISA递交NDA。近期，公司与科伦药业、海创药业等公司签署战略合作，进一步扩大公司海外业务拓展基础。

　　盈利预测与投资评级

　　我们预计公司的2025-2027年的营业收入为18.12、21.92和27.18亿元；预计公司的2025-2027年的归母净利润为1.43、2.27和3.10亿元。维持“买入”评级。

　　风险提示：核心技术人员流失、物料供应不足、研发失败、行业监管风险

中心思想

创新平台进入收获期，出海潜力巨大： 科兴制药的创新药研发平台逐步进入收获期，尤其是在 GDF-15 靶点药物的研发上取得了显著进展，其在研药物 GB18 在肿瘤恶病质治疗方面显示出巨大潜力，且具有优于国外竞品的优势，有望在国内外市场占据一席之地。
海外业务持续增长，全球化战略稳步推进： 公司积极拓展海外市场，通过与多家制药企业合作，引进多款重磅药物的海外商业化权益，海外收入实现快速增长。未来，随着更多产品在海外获批上市以及海外市场的进一步拓展，科兴制药的全球化战略有望取得更大突破。

主要内容

事件概述

公司发布2024年年报和2025年第一季度报告。2024年全年营业收入为14.07亿元，同比增长11.75%，归母净利润为0.31亿元，同比增长116.54%。2025年第一季度，公司实现营业收入3.54亿元，同比下降1.97%，外销收入增长84.33%，归母净利润为2558万元，同比增长106%。

创新平台渐入收获期，靶点创新度大，具有出海潜力

GB18 临床试验获受理，肿瘤恶病质市场空间广阔： 公司针对 GDF-15 靶点候选在研药物 GB18 关于治疗肿瘤恶病质的临床试验已经获得 NMPA 受理。临床前研究数据显示其在恶病质小鼠模型上可以有效地缓解体重减轻情况并恢复身体机能。
GB18 药效显著，成本优势明显： GB18 采用独特的 Fc 融合纳米抗体结构，药效与国外竞品可比，稳定性显著优于国外竞品，表达量达到国内先进水平，成本较低，并完成了国际专利布局。
多款创新药在研，未来可期： 此外，公司还有多款创新度较高的品种在临床前阶段，包括 GB10（VEGF/ANG-2 双特异性抗体）、GB12（IL-4R/IL-31 双特异性纳米抗体）、GB20（TL1A 单抗）等。

海外业务进展顺利，牵手多家制药企业，选品更加丰富

海外收入大幅增长，全球市场拓展加速： 2024年海外收入 2.24亿元，同比增长约61.96%。根据股权激励，2025年海外收入相较2023年的目标增速为200%-400%，预计为4.15-6.92 亿元。
海外渠道覆盖广泛，产品引进与合作并举： 科兴制药海外销售渠道已经覆盖七十多个国家和地区，在多地设立子公司，覆盖多个区域。目前已引进 10 余款重磅药物的海外商业化权益，近期引进的产品已获得沙特和巴西等地的 GMP 证书。
司美格鲁肽生物类似物有望海外上市： 公司于2024 年引进的九源基因的司美格鲁肽生物类似物，有望于 2025 年在国内获批上市，科兴制药已同步开展海外上市准入的准备工作，预计于 2025 年向巴西 ANVISA 递交 NDA。

盈利预测与投资评级

预计公司2025-2027 年的营业收入为 18.12、21.92 和27.18 亿元；预计公司的2025-2027年的归母净利润为1.43、2.27和3.10亿元。维持“买入”评级。

财务数据和估值

对公司2023-2027年的营业收入、EBITDA、归母净利润、EPS、市盈率、市净率、市销率、EV/EBITDA等关键财务数据和估值指标进行了详细的分析和预测。

财务预测摘要

对公司2023-2027年的资产负债表、利润表和现金流量表进行了详细的预测，包括货币资金、应收账款、存货、固定资产、营业收入、营业成本、销售费用、管理费用、研发费用、净利润等关键财务指标。

主要财务比率

对公司2023-2027年的成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力和每股指标等主要财务比率进行了详细的分析和预测，包括营业收入增长率、净利润增长率、毛利率、净利率、ROE、ROIC、资产负债率、流动比率、速动比率、应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率、每股收益和每股净资产等。

总结

科兴制药在2025年第一季度表现出强劲的增长势头，尤其是在海外市场拓展和创新药研发方面取得了显著进展。公司针对GDF-15靶点的在研药物GB18在肿瘤恶病质治疗领域具有巨大潜力，且优于国外竞品。海外业务的快速增长以及与多家制药企业的战略合作，为公司未来的发展奠定了坚实的基础。维持“买入”评级，表明了对公司未来发展前景的乐观预期。

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