业绩保持较快增长，大分子CDMO+创新药打开成长空间

# 中心思想 * **业绩增长与盈利能力提升：** 海普瑞2019年业绩保持较快增长，2020年一季度扣非归母净利润大幅提升，显示出良好的盈利能力。 * **业务多元化与未来增长点：** 公司通过肝素原料药和制剂一体化、CDMO业务以及创新药研发，打开了未来的成长空间。 # 主要内容 ## 公司概况与财务表现 * **公司简介：** 海普瑞是国内肝素原料药及制剂一体化龙头企业，主营业务包括肝素钠原料药及其制剂、胰酶的生产、加工、销售和CDMO服务。 * **营收与利润增长：** 2015-2019年，公司营业收入和归母净利润总体实现增长，2020Q1营收同比增长37.1%，扣非归母净利润同比增长2539.6%。 ## 肝素业务分析 * **肝素原料药：** 2019年肝素原料药营收同比下降，但毛利率有所回升，主要由于与主要客户调整定价。 * **依诺肝素制剂：** 制剂业务销量和营收均实现增长，随着销售渠道的拓展和处方溢出效应的凸显，依诺肝素有望量价齐升。 ## CDMO业务 * **CDMO业务高速发展：** 2019年CDMO业务营收和毛利率双增长，订单量充足，布局合理，未来有望享受行业红利保持高增长态势。 * **CDMO项目储备：** 公司目前共有39项正在进行的CDMO项目，覆盖药物发现到商业化生产各阶段。 ## 创新药业务 * **在研项目资产交易：** 公司联营企业OncoQuest拟向韩国上市公司Dual出售其拥有的与免疫治疗在研药品相关的全部权益，用于支持Oregovomab III期临床试验费用。 * **Oregovomab III期临床试验：** 预计2020Q3开启Oregovomab III期临床试验。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测：** 预计2020-2022年EPS分别为0.82元、1.03元、1.23元。 * **投资建议：** 考虑到公司肝素原料药和制剂一体化，大分子CDMO+创新药打开成长空间，给予公司2020年36倍PE，对应目标价29.52元，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * **主要风险：** 肝素原料药价格下降风险，依诺肝素销售不及预期。 # 总结 本报告对海普瑞（002399）2019年报及2020年一季报进行了深入分析。公司业绩保持较快增长，盈利能力显著提升。肝素原料药业务稳定发展，依诺肝素制剂持续放量，CDMO业务进入快速发展期，创新药业务也在积极推进。综合考虑公司业务多元化和未来增长潜力，维持“买入”评级，但需关注肝素原料药价格下降和依诺肝素销售不及预期的风险。