医药行业周报：百亿BD再现，关注5月末ASCO会议-摩熵咨询

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报告摘要

　　投资要点

　　行情回顾：本周医药生物指数下跌2.75%，跑输沪深300指数2.50个百分点，行业涨跌幅排名第16位。2026年初以来至今，医药行业下跌2.33%，跑输沪深300指数7.29个百分点，行业涨跌幅排名第22位。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为29.4倍，相对全部A股溢价率54.01%(-2.76pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为14.58%(-2.14pp)，相对沪深300溢价率为112.1%(-3.65pp)。本周表现最好的子板块是线下药店，涨跌幅为-0.1%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、原料药和医疗耗材，涨跌幅分别为+7.3%、7%和3.9%。

　　恒瑞携手BMS达成百亿美元合作，继续关注5月末ASCO数据读出。5月12日，恒瑞医药与百时美施贵宝（BMS）达成全球战略合作，BMS将向恒瑞医药支付6亿美元首付款，协议潜在总交易额达152亿美元。本次合作协议包括4项恒瑞肿瘤及血液学项目、4项BMS免疫学项目及5项联合研发项目，共计13款新药的战略合作。同时，2026ASCO定于5月29日~6月2日在美国芝加哥举办，建议重点关注5月末在ASCO大会的数据读出和潜在BD交易。

　　2025年及2026Q1细分板块业绩分化，CXO、创新药高景气有望贯穿全年。医药行业2025年及2026Q1业绩报披露结束，整体呈现温和复苏的迹象，细分板块业绩分化。创新药板块商业化落地+BD出海，多家Biotech在2025年实现扭亏为盈，随着后续核心品种放量以及里程碑兑现，业绩迎来兑现期。CXO板块美国政策不确定性缓和，地缘压制消退、估值修复动力足；龙头（药明系）与CDMO业绩高增、临床CRO企稳，结构性行情显著；海外研发回暖叠加国内创新药市场修复共振，订单饱满锁定2026-2027年增长，板块有望进入新一轮景气上行周期。

　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州(688235)、首药控股-U（688197）、长春高新（000661）、华东医药（000963）、通化东宝（600867）、亿帆医药(002019)、西藏药业（600211）、美好医疗（301363）、新华医疗(600587)；

　　港股组合：信达生物（1801）、康方生物（9926）、科伦博泰生物（6990）、同源康医药-B（2410）、和黄医药（0013）、先声药业（2096）、三生制药（1530）、亚盛医药（6855）、再鼎医药（9688）、云顶新耀（1952）、微创医疗（0853）

　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想

医药板块短期承压，结构性机会凸显

本周医药生物指数下跌2.75%，跑输沪深300指数2.50个百分点，行业涨跌幅排名第16位。2026年初以来，医药行业累计下跌2.33%，跑输沪深300指数7.29个百分点，排名第22位。整体市场表现疲软，但细分板块出现显著分化，CXO、创新药等高景气领域仍具备投资价值。

百亿BD合作与ASCO会议驱动市场热点

恒瑞医药与百时美施贵宝（BMS）达成152亿美元全球战略合作，成为本周最重磅行业事件。BMS支付6亿美元首付款，合作涵盖13款新药。同时，2026年ASCO大会将于5月29日至6月2日举办，数据读出和潜在BD交易成为市场关注焦点，有望带动创新药板块情绪回升。

主要内容

投资策略与组合表现

稳健组合与港股组合收益分化明显

稳健组合上周整体上涨0.1%，跑赢大盘0.3个百分点，跑赢医药指数2.8个百分点。其中美好医疗（+8.2%）、恒瑞医药（+2.3%）表现突出，华东医药（-5.9%）跌幅较大。港股组合整体下跌6.2%，跑输大盘4.6个百分点，信达生物（-8.9%）、康方生物（-10.3%）等核心标的回调明显，再鼎医药（+6.6%）逆势上涨。

重点公司业绩展望分化明显

恒瑞医药2025年归母净利润77.11亿元，预计2026-2027年分别达93.51亿元和120.19亿元，对应PE从46.47倍降至29.82倍。百济神州2025年实现盈利14.61亿元，2026年增速预期61.11%。长春高新2025年净利润大降94%，但2026年预期反弹855.95%，业绩拐点明确。港股方面，信达生物2025年净利润8.14亿元，2026年预期翻倍增长。

医药行业二级市场表现

估值水平持续下移，溢价率收窄

本周医药行业PE-TTM为29.4倍，相对全部A股溢价率54.01%，环比下降2.76个百分点；相对剔除银行后A股溢价率14.58%，下降2.14个百分点；相对沪深300溢价率112.1%，下降3.65个百分点。估值溢价率持续收窄，反映市场对医药板块整体偏谨慎态度。

子板块表现分化明显

线下药店以-0.1%的跌幅成为本周表现最好子板块。年初以来，医疗研发外包（+7.3%）、原料药（+7.0%）、医疗耗材（+3.9%）居涨幅前三。个股方面，昂利康（+35.2%）、力诺药包（+29.1%）、奕瑞科技（+21.7%）涨幅居前；信立泰（-26.4%）、博腾股份（-23.9%）跌幅显著。

资金面与流动性指标分析

2026年4月M2同比增长8.6%，流动性环境保持平稳。R007加权平均利率近期稳定，与股指市盈率利差仍有明显空间，表明短期流动性充裕。逆回购操作净投放量保持稳定，为市场提供支撑。

行业及公司新闻

百济神州BCL2抑制剂获FDA批准

百济神州的BCL2抑制剂索托克拉新药上市申请获得FDA批准，用于治疗复发或难治性套细胞淋巴瘤（MCL）患者。这是该公司继替雷利珠单抗后在血液瘤领域的又一重要里程碑，进一步巩固其在血液肿瘤领域的布局。

阿斯利康公布VOLGA研究中期分析结果

阿斯利康公布的度伐利尤单抗联合维恩妥尤单抗围手术期治疗肌层浸润性膀胱癌的III期临床研究VOLGA发现，预设中期分析结果积极，为不适合顺铂化疗的患者提供新治疗选择，展现免疫联合ADC药物的治疗潜力。

中国生物制药与GSK达成战略合作

中国生物制药旗下正大天晴与GSK达成独家战略合作，加速bepirovirsen（贝普若韦生）在中国的上市进程。贝普若韦生是新一代慢性乙肝治疗药物，有望填补功能性治愈领域的空白。

风险提示

医药行业政策不确定性超预期风险；创新药研发进展不及预期风险；企业业绩不达预期风险。当前恒瑞、百济神州等核心标的估值已处于历史中高位，需警惕市场情绪波动带来的回调压力。

总结

本周医药板块整体承压，指数及估值均延续下行趋势，但结构性机会依然存在。恒瑞医药与BMS152亿美元合作的落地标志着中国创新药企国际化进入新阶段，龙头企业的“出海+BD”模式成为核心驱动力。业绩分化加剧，CXO和创新药板块高景气有望贯穿全年，稳健组合表现抗跌，港股组合回调明显。建议重点关注5月末ASCO大会的数据读出及潜在BD交易，这将是短期内创新药板块情绪修复的关键催化剂。此外，百济神州FDA获批、中国生物制药与GSK合作等事件亦为行业注入新活力，头部企业研发实力和全球化能力持续验证。投资者应把握业绩确定性高的细分领域，同时警惕政策变动和研发失败风险。

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