中心思想
疫情影响下的业绩韧性与增长展望
信邦制药2022年上半年业绩受疫情及股票期权费用摊销影响，归母净利润同比承压。然而，若剔除股票期权费用影响，归母净利润仍实现正增长。公司积极应对挑战，设定了2022年前三季度归母净利润同比增长不低于15%的经营目标，预示下半年尤其是第三季度业绩有望实现显著提速。
业务结构优化驱动长期价值
公司业务结构和治理结构已趋于理顺，其医疗服务业务在贵州省具备明显的区域优势和发展潜力。通过提质增效，肿瘤医院净利率逆势提升；医药流通业务作为省内龙头，议价能力强；医药制造板块中，中药饮片业务实现快速增长，产能扩建将进一步贡献利润。股票期权激励计划的实施，旨在激发员工动力，助力公司持续稳健增长，为长期发展奠定基础。基于对公司未来盈利能力的积极预期，分析师维持“买入”评级。
主要内容
1、受疫情影响业绩承压，目标前三季度归母净利润增速不低于15%
上半年业绩回顾与疫情冲击
2022年上半年，信邦制药实现营收31.44亿元，同比增长1.46%；归母净利润1.31亿元，同比减少13.84%；扣非净利润1.24亿元，同比减少13.92%。经营性现金净流量达4.50亿元，同比大幅增长114.2%。分季度看，第二季度营收和归母净利润均出现下滑，主要受疫情影响。值得注意的是，2022年上半年公司股票期权费用摊销2774.47万元，若剔除此影响，归母净利润为1.55亿元，同比增长1.61%，显示出在疫情压力下的业绩韧性。
经营目标与业务板块表现
公司已明确下半年经营重点，力争2022年前三季度归母净利润同比增长不低于15%。鉴于2021年第三季度业绩基数较低（因对外捐赠增加），预计2022年第三季度归母净利润将实现约91.6%的同比高增长，完成目标可能性较大。
- 医疗服务业务实现营收9.78亿元，同比减少3.28%，主要受疫情管控措施影响。
- 医药流通业务实现营收26.01亿元，同比增长0.66%，其中药品收入21.67亿元，器械收入4.34亿元。
- 医药制造业务实现营收3.55亿元，同比增长18.55%。其中，中成药业务收入1.85亿元，同比减少5.65%，业务趋于稳定；中药饮片业务收入1.7亿元，同比大幅增长93.09%，有望成为公司利润的重要增长点。
盈利能力与现金流分析
2022年上半年，公司毛利率为20.09%（同比下降0.51pct），主要系中药材采购成本上涨；净利率为4.96%（同比下降0.15pct）。分板块看，医疗服务毛利率提升1.45pct至13.43%，提质增效成果显现；医药流通毛利率减少1.87pct至11.27%。费用方面，销售费用率和管理费用率有所上升，主要受股份支付费用摊销影响；财务费用率下降1.24pct至0.86%，得益于银行借款减少及贷款利率下降。经营活动现金流净额同比大幅增加，主要系收回保证金及回款增加。
2、提质增效提升医院盈利能力，肿瘤医院净利率逆势持续提升
医疗服务运营成效与肿瘤医院盈利改善
2022年上半年，公司医疗服务业务营收9.78亿元，门诊量79.39万人次，出入院5.18/5.30万人次，放疗4.44万人次，手术1.37万台次。其中，贵州肿瘤医院营收4.87亿元，同比减少9.74%，主要受贵阳市外患者因疫情管控无法到院治疗影响。尽管面临外部挑战，公司秉持提质增效策略，医院盈利能力持续提升。贵州肿瘤医院净利率达8.08%，较2021年底提升1.80pct，这得益于公司通过改善收入结构、增加医疗服务收入、降低药占比、集中谈判降低耗材和后勤支出、以及岗位梳理减少人力成本等精细化管理措施。
医疗模式创新与学科建设进展
在医疗服务板块，公司持续推进“同质化发展、一体化管理”的医疗模式，并加大与国内知名医院优势学科和专家的合作力度，稳步推进学科建设。同时，积极发展中西医结合，打造特色优势学科，提升医疗服务质量。公司还重视医疗、教学和科研的协同发展，通过培养和引进高层次人才，打造高素质人才队伍，提升综合服务能力。此外，成立“VIP专家服务中心”以提升服务水平，并积极响应贵州省医保支付方式改革（DRG/DIP），制定实施方案并开展相关培训。
3、医药流通为省内龙头议价能力强，医药制造中药饮片增长快速
医药流通业务的区域领导力
2022年上半年，公司医药流通业务实现营收26.01亿元，同比增长0.66%。公司已成为贵州省内医药流通的龙头企业，在客户资源、配送网络、代理品种及服务能力等方面具备明显优势。其全省等级以上医院客户覆盖率达95%以上，基层医院覆盖率达45%以上。子公司光正医药物流中心仓储服务能力位居全省第三方药品储存配送企业前列。公司积极参与省内药品集采配送服务，目前配送集采、国谈品种300余个品规，进一步巩固了其市场地位和议价能力。
医药制造板块的结构性增长
2022年上半年，公司医药制造业务实现营收3.55亿元，同比增长18.55%。
- 中成药业务收入1.85亿元，同比减少5.65%。公司拥有11个国家基药目录品种和24个国家医保目录品种，产品覆盖心脑血管、消化、内分泌等多个治疗领域，业务贡献趋于稳定。
- 中药饮片业务收入1.7亿元，同比大幅增长93.08%。公司拥有120个品种、169个品规。子公司同德药业与江苏省中医院等国内知名中医院建立了深层次合作关系，2022年上半年实现营收1.49亿元，同比增长69.32%。为提升产能，同德药业的中药饮片改扩建项目已于2022年7月正式投入使用，投产后年产能将达5,000吨，预计将持续推动中药饮片业务的高速增长，成为公司利润的重要贡献点。
4、授予股票期权激发员工动力，助力公司持续稳健增长
股票期权激励机制及其影响
2021年9月29日，公司完成股票期权授予登记，向452名激励对象（包括董事、高管及核心骨干人员）授予8,336万份股票期权，占授予日股本总额的4.11%，行权价格为7.32元/股。公司预计未来股票期权激励成本为1.06亿元，将分4年摊销。本次激励计划设定了2021-2023年业绩考核目标（剔除股权激励计划股份支付费用后分别为2.8亿、3.5亿、4.3亿元），旨在通过股权激励机制，有效降低公司留人成本，激发员工工作动力，吸引并留住行业内优秀人才，从而保障公司持续稳健发展。
5、盈利预测与投资建议
财务预测与估值分析
基于公司业务结构理顺、医疗服务业务在贵州省的明显优势及发展潜力，分析师维持对信邦制药2022-2024年的盈利预测。预计2022-2024年归母净利润分别为3.51亿元、4.37亿元和5.47亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.17元、0.22元和0.27元。当前股价对应的市盈率（P/E）分别为29.3倍、23.5倍和18.8倍。
投资评级与核心逻辑
综合考虑公司的业绩表现、业务发展前景以及估值水平，分析师维持对信邦制药的“买入”投资评级。核心逻辑在于公司在疫情影响下展现出的业绩韧性，下半年业绩提速的潜力，以及医疗服务、医药流通和中药饮片业务的结构性增长和市场优势。
6、风险提示
潜在经营风险
投资者需关注以下潜在风险：
- 医保控费趋严： 医保政策的持续收紧可能对公司的医疗服务和医药流通业务的盈利能力造成压力。
- 医院单床产出提升进度不及预期： 尽管公司致力于提质增效，但医院单床产出提升的实际进度可能受多种因素影响，若不及预期，将影响医疗服务板块的整体盈利。
总结
信邦制药2022年上半年业绩受疫情及股票期权摊销影响，归母净利润同比有所下降，但剔除期权费用后仍实现微增，展现出较强的经营韧性。公司已设定前三季度归母净利润同比增长不低于15%的经营目标，预计第三季度将实现高速增长。
在业务层面，医疗服务板块通过精细化管理实现提质增效，肿瘤医院净利率逆势提升；医药流通业务凭借其省内龙头地位，在客户资源和配送网络方面优势显著；医药制造板块中，中药饮片业务表现尤为突出，实现近翻倍增长，且产能扩建项目已投产，有望成为未来利润的重要增长极。此外，公司通过股票期权激励计划，有效激发了员工动力，有助于吸引和留住优秀人才，保障公司长期稳健发展。
基于对公司业务结构优化、市场竞争优势以及未来盈利增长潜力的分析，分析师维持“买入”评级。然而，投资者仍需警惕医保控费趋严以及医院单床产出提升进度不及预期等潜在风险。
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