海外产品梯队健全，应用领域全面拓宽

中心思想

业绩稳健增长与盈利能力持续提升

祥生医疗在2023年上半年展现出强劲的财务表现，实现收入2.96亿元，同比增长29.8%，归母净利润达1.12亿元，同比增长47.8%，扣非归母净利润亦增长48.2%。净利润增速显著快于营收增速，主要得益于汇兑收益增加、高端产品销售占比提升以及海外业务的稳健扩张。公司经营活动现金流净额大幅增长187.7%至0.36亿元，显示出良好的现金回收能力和运营效率。

全球化产品布局与市场深度拓展

公司积极构建“Sono Family”超声产品生态，通过SonoMax、SonoAir、SonoEye等系列产品，实现了从高端推车彩超到便携掌上超声的全面覆盖，并以AI云平台SonoAI赋能智能化诊疗。在海外市场，SonoAir已获批FDA并在多地区上市，SonoMax也首次全球亮相，进一步提升了公司在全球超声市场的竞争力。同时，公司加大营销投入，并成功将超声应用拓展至医美、兽用和航空医疗救援等新兴领域，为未来增长开辟了新空间。

主要内容

2023年半年度业绩概览

祥生医疗于2023年上半年实现营业收入2.96亿元，同比增长29.8%。同期，归属于母公司股东的净利润为1.12亿元，同比增长47.8%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.10亿元，同比增长48.2%。经营活动产生的现金流量净额达到0.36亿元，同比大幅增长187.7%。报告期内，公司已完成2022年积压订单的出货，整体运营恢复至疫情前的正常水平。

稳健的财务表现与盈利能力优化

业绩增长驱动因素

2023年上半年，公司净利润增速快于营收增速，主要原因包括：1）汇兑收益的增加；2）高端产品在销售结构中的占比持续提升；3）海外业务保持稳健增长态势。这些因素共同推动了公司整体盈利能力的增强。

季度业绩分析

从季度表现来看，2023年第一季度和第二季度单季度收入分别为1.65亿元和1.31亿元，同比增速分别为64.6%和2.6%。单季度归母净利润分别为0.53亿元和0.59亿元，同比增速分别为111.3%和16.8%。其中，2023年第一季度业绩显著提升主要得益于递延受益。第二季度营收同比增速相对平缓，系2022年第二季度业绩大幅提速导致基数较高，且销售进入淡季所致。

盈利能力与费用控制

2023年上半年，公司毛利率达到60.2%，同比提升0.7个百分点，这主要归因于高端产品销售占比的持续提升。同期，公司四费率（销售、管理、研发、财务费用率之和）为18.8%，同比下降6.1个百分点。具体来看，销售费用率和研发费用率分别下降了0.9个百分点和4.1个百分点，显示出公司在费用控制方面的有效性。

现金流状况

公司经营活动现金流净额为0.36亿元，同比大幅增长187.7%。这主要得益于两方面：1）2023年上半年货款收回金额增加；2）2022年公司战略性储备芯片等电子物料，导致2023年上半年采购规模下降。此外，投资活动产生的现金流量净额为1.33亿元，同比增长115.4%，主要系结构性存款到期收回金额增加。

海外市场战略与产品创新

“Sono Family”产品生态构建

祥生医疗前瞻性布局多系列超声产品，全面打造“Sono Family”产品生态。该系列包括全新推车彩超SonoMax、便携笔记本彩超SonoAir、掌上超声SonoEye以及自建云平台Sono AI。公司的差异化优势在于产品的便携小型化和智能化。

AI赋能与基层市场拓展

人工智能云平台SonoAI已广泛搭载于公司的高端推车和便携产品线，实现了AI全方面赋能。同时，SonoEye掌超已推出5个系列，凭借其便携、小型化的特点，有效助力基层医疗市场下沉，弥补基层医疗短板。

高端产品线布局

轻薄笔记本彩超SonoAir是便携产品线的重磅新品，自2022年底从德国推向市场以来，现已获批FDA并在欧洲、拉美、北美、中东等地区上市。SonoMax于今年首次在全球亮相，相较于Xbit系列更具性价比优势。未来，公司将围绕“SonoMax、SonoAir和Xbit系列发力高端市场，SonoEye掌超赋能基层高质量诊疗”为工作重心，持续提高公司超声产品在全球市场的竞争力。

市场营销拓展与应用领域深化

营销投入与品牌建设

2023年上半年，公司加大了营销力度，举办了多场学术推广活动和超声系列专题培训，并积极推进公众号、视频号等品牌运营推广。海外市场销售人员和展会差旅费的增加，使得23H1销售费用达到0.28亿元，同比增长18.6%。

新应用领域探索

公司积极拓展超声在医美、兽用和航空医疗救援等新兴领域的应用。南美和欧洲是公司布局医美领域的最大市场，未来SonoAir有望逐步替代掌超进入医美市场，为公司带来更高的回报。

盈利预测与投资评级

关键业务假设与收入预测

基于对超声医学影像设备（包括彩超及黑白超）、技术服务和配件及其他业务的关键假设，预计2023-2025年超声销量增速分别为53%、33%、27%，均价保持稳定。技术服务和配件及其他业务也预计将实现稳健增长。据此，公司2023-2025年总收入预计分别为5.77亿元、7.62亿元和9.63亿元。

财务预测与估值

祥生医疗作为国产超声医学影像设备龙头之一，以其便携超声的差异化特色，预计2023-2025年归母净利润将分别达到1.6亿元、2.1亿元和2.6亿元，对应PE估值分别为29倍、23倍和18倍。与可比公司迈瑞医疗和开立医疗的平均PE（2023-2025年分别为34、27、21倍）相比，祥生医疗的估值具有吸引力。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务方面的竞争优势以及未来突出的成长性，西南证券给予公司2024年28倍估值，对应目标价52.08元，并维持“买入”评级。

风险提示

投资者需关注研发失败风险、汇率波动风险以及产品升级失败风险。

总结

祥生医疗在2023年上半年实现了显著的业绩增长和盈利能力提升，营收和净利润均实现双位数增长，经营现金流表现强劲。这主要得益于高端产品占比的提升、海外市场的成功拓展以及有效的费用控制。公司通过构建“Sono Family”产品生态，实现了产品线的全面覆盖和智能化升级，并在全球市场取得了积极进展。同时，公司积极拓展医美、兽用等新兴应用领域，为未来增长注入新动力。基于对公司未来盈利能力的乐观预测和其在超声医学影像设备领域的领先地位，分析师维持“买入”评级，并设定了明确的目标价，体现了对公司长期发展潜力的信心。