疫苗行业的创新新星

中心思想

创新驱动与核心竞争力铸就康希诺护城河

康希诺生物（688185）作为疫苗行业的创新新星，凭借其深厚的创新技术积累、丰富的产品开发能力和前瞻性的国际化战略布局，构建了坚实的市场护城河。公司由多位国际创新疫苗研发专家创立，致力于为全球提供创新、优质、可及的疫苗产品。其核心竞争优势体现在四大技术平台（蛋白结构和设计重组、多糖蛋白结合、制剂、腺病毒载体疫苗）的协同作用，以及在疫苗研发、生产和商业化方面的全面布局。特别是在腺病毒载体疫苗技术方面，公司已成功将埃博拉疫苗和新冠疫苗推向市场，展现了强大的技术转化能力。

产品管线丰富，盈利能力有望显著提升

康希诺的产品管线瞄准全球重磅品种，覆盖更新换代、进口替代和全球创新三大方向。随着新冠腺病毒载体疫苗于2021年2月获批有条件上市，以及二价脑膜炎球菌多糖结合疫苗于2021年6月获批上市，公司有望在2021年实现扭亏为盈。中长期来看，公司在研的四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗、百白破系列疫苗、广谱肺炎疫苗（PBPV）、13价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV13i）以及全球首创的结核病加强疫苗等，均对标全球销售额前十的重磅品种，具备巨大的市场潜力。根据盈利预测，公司2021-2023年收入预计分别为79、84和38亿元，净利润分别为23.78、24.09和9.69亿元，显示出未来强劲的盈利增长潜力。

主要内容

1. 康希诺：致力于研发创新型疫苗

康希诺生物于2009年1月成立，由多位曾领导国际创新疫苗研发的知名科学家和疫苗行业资深专家共同创立，旨在为中国及全球提供创新、优质、可及的疫苗。公司以中国市场需求为导向，围绕更新换代、进口替代和全球创新三大方向进行疫苗研发。

• 发展历程与市场地位：
  • 2017年成功研发中国首个埃博拉病毒病疫苗。
  • 2018年9月建成商业生产中心，实现研发生产一体化。
  • 2019年3月在香港联交所主板H股上市，2020年8月13日登陆科创板，成为科创板首家“A+H”疫苗股。
• 股权结构与核心团队：
  • 截至2021年3月31日，创始人团队XUEFENG YU（宇学峰）、朱涛、DONGXU QIU（邱东旭）、HELEN HUIHUA MAO（毛慧华）为一致行动人，合计持股27.96%，为公司实际控制人。
  • 核心团队成员均曾在赛诺菲巴斯德、阿斯利康、辉瑞等全球大型生物医药公司任职，在疫苗抗原研发、蛋白设计、商业化销售、生产及国际化等环节拥有丰富经验。
• 财务表现与盈利展望：
  • 2020年公司实现收入2489.04万元，同比增长990.06%。
  • 由于疫苗产品尚未实现大规模商业化销售且持续投入生产和研发基地建设，2020年净利润为-3.97亿元。
  • 随着2021年2月25日新冠腺病毒载体疫苗获批有条件上市，以及6月22日二价脑膜炎球菌多糖结合疫苗获批上市，公司有望在2021年实现扭亏为盈。

1.1. 创新为核心，公司四大平台夯实技术基础

康希诺致力于研发创新型疫苗，主要瞄准全球创新、进口替代和中国最佳三个方向，目前已在多个领域布局多款产品，包括已获批的埃博拉病毒疫苗、新冠腺病毒载体疫苗、二价脑膜炎结合疫苗以及7种处于临床试验阶段的疫苗。

• 四大核心技术平台：
  • 蛋白结构和设计重组技术：用于设计疫苗抗原、重组疫苗生产菌株，如肺炎球菌蛋白抗原和新一代百日咳疫苗。
  • 多糖蛋白结合技术：用于多联多价疫苗研发生产，拥有DT、TT、CRM197等多种载体蛋白，如13价肺炎球菌多糖结合疫苗。
  • 腺病毒载体疫苗技术：利用基因工程技术将病原体基因导入腺病毒，诱导高水平体液免疫和细胞免疫。已成功研发埃博拉病毒疫苗和新冠腺病毒载体疫苗，并将用于结核病加强疫苗等产品研发。
  • 制剂技术：优化疫苗配方，不含动物源成分、苯酚和防腐剂，确保产品质量和安全性。
• mRNA技术平台战略布局：
  • 2020年5月，公司与加拿大Precision NanoSystems（PNI）达成协议，利用PNI的RNA疫苗技术平台开发基于mRNA脂质纳米颗粒（mRNA-LNP）技术的疫苗。
• 腺病毒载体技术商业化转化：
  • 公司与陈薇院士团队合作，成功研发并上市埃博拉疫苗和新冠腺病毒载体疫苗，实现了腺病毒载体技术从概念到规模化量产的转化。

1.2. 品种布局瞄准国际化

康希诺聚焦世界级疫苗品种，致力于研发出质量更高、可替代现有主流品种的疫苗。

• 对标全球重磅品种：
  • 在全球销售额前10的重磅疫苗品种中，公司针对其中6种有相关产品在研，包括13价肺炎球菌多糖结合疫苗、脊髓灰质炎/百日咳/Hib联苗、百白破/乙肝联苗、23价肺炎球菌多糖疫苗、流行性脑膜炎疫苗和百白破疫苗。
• 积极开展国际合作：
  • 疫苗研发：与加拿大McMaster大学合作重组腺病毒肺结核疫苗Ad5Ag85A，与Vaccitech合作预防带状疱疹的新型疫苗。
  • 疫苗原料研发：与奥地利BIRD-C公司合作佐剂，与加拿大PNI公司合作mRNA脂质纳米颗粒。
  • 生产合作：向意大利VaxYnethic公司提供多糖抗原、载体蛋白等疫苗原液关键成分。
  • 销售合作：与辉瑞签署四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗推广服务协议，由辉瑞独家负责中国市场推广。

1.3. 积极推动产能建设和商业化能力提升

康希诺在商业化销售和产能储备方面均积极布局，为未来疫苗大规模商业化奠定基础。

• 商业化销售模式：
  • 自建团队：设立营销体系，截至2020年底达69人，主要覆盖江苏、广东、山东、四川等十多个核心人口大省。
  • 合作推广：与辉瑞合作推广四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗；与上海医药合作，利用其在存储、配送方面的优势保障疫苗供应链。
• 产能储备：
  • 一期产业化基地：已完成3.8万平方米建设，通过欧洲药品管理局QP检查，年原液产能约7000万至8000万剂。
  • 创新疫苗产业园：占地14.35万平方米，包括疫苗冷藏配送中心、质量中心、细菌疫苗生产车间和创新疫苗产业化工程研究中心。
  • 新冠腺病毒载体疫苗产能：天津生产基地年产能预计2-3亿剂，上海宝山工厂正在建设2-3亿剂产能，委托外部工厂CMO原液代工年产能0.8-1亿剂，总计年产能在5-7亿剂。

2. 疫苗行业进入黄金发展期，创新为核心竞争力

疫苗行业正经历快速发展，创新是核心驱动力。

2.1. 中国疫苗行业迎来快速成长期

全球及中国疫苗市场均呈现稳步增长态势，中国市场增速略高于全球。

• 全球疫苗市场概况：
  • 市场规模从2014年的341亿美元增长到2019年的529亿美元，年复合增长率为9.1%。
  • 截至2020年底，全球共批准上市82个疫苗，用于预防和治疗46种疾病，其中75个为预防性疫苗。
• 中国疫苗市场概况：
  • 市场规模从2014年的233亿元增长到2019年的425亿元，年复合增长率达12.77%。
  • 截至2020年，中国累计批准55个疫苗品种，具有疫苗批签发记录的企业有42家（38家本土企业，4家国外企业）。
• 中国疫苗行业发展阶段：
  • 2012年以前主要依靠自主研发传统技术疫苗和引进国外新技术。
  • 目前一类苗基本实现自研自产，行业已完成从国外引进技术和品种的阶段。
  • 随着新冠疫苗研发带动第三代疫苗技术发展，中国疫苗行业正处于国产仿创品种快速放量阶段的开端，进入新一轮快速发展时期。

2.2. 疫苗行业未来将走向——创新、产品扩容、行业集中度提高

疫苗行业未来发展趋势明确，创新、市场扩大和集中度提升是关键。

2.2.1. 疫苗创新不可或缺

二类苗市场占比提高，未来自研创新产品将是竞争主场。

• 二类苗市场地位提升：
  • 2016年中国疫苗市场以强制接种的一类苗为主，占比约80%。近年来，一类苗比重下降，二类苗比重有望逐步提升。
  • 全球销售量前10的产品均为自费苗，其中8款为独家创新疫苗产品，表明创新产品是抢占市场份额的关键。
• 中国疫苗技术进步：
  • 技术路径：疫苗技术历经灭活/减毒、重组蛋白、腺病毒载体/核酸三代。目前正处于二代向三代迈进的节点。
  • 灭活/减毒技术：中国已掌握并熟练应用。
  • 腺病毒载体疫苗：康希诺凭借自建平台成功研发埃博拉和新冠疫苗。
  • 核酸疫苗：国内已有艾博生物、斯微生物（mRNA）和艾棣维欣（DNA）等企业自主