综合性原料药龙头，CDMO业务已形成漏斗形状态

中心思想

综合医药平台，多业务协同驱动增长

普洛药业作为一家从原料药起步，并成功向CDMO及制剂领域综合发展的医药龙头企业，其核心发展战略在于通过原料药、制剂和CDMO三大业务板块的协同效应，构建一体化的医药制造与服务平台。公司凭借深厚的原料药基础，持续优化制剂业务，并大力发展全球领先的CDMO服务平台，以高品质服务持续打造全球CDMO服务商典范。这种多元化、一体化的布局，使其在激烈的市场竞争中具备独特的竞争优势和稳健的增长潜力。

CDMO业务蓄势待发，未来业绩可期

报告强调，普洛药业的CDMO业务已形成良好的“漏斗形”项目状态，预示着未来业绩的强劲释放。2024年上半年，公司报价项目同比增长51%至731个，进行中项目同比增长44%至876个，其中商业化阶段项目同比增长28%至317个，研发阶段项目同比增长54%至559个。这一系列数据表明，公司CDMO业务的项目储备和客户基础持续扩大，随着创新药上市节奏和验证周期的推进，该板块有望在未来三到五年内实现显著的业绩增长，成为公司整体业绩增长的核心驱动力。基于此，报告首次覆盖给予“买入”评级，目标价格20.20元。

主要内容

战略转型与财务表现稳健

• 公司发展历程与战略布局： 普洛药业创立于1989年，通过“借壳上市”和重大资产重组，逐步发展成为集原料药、CDMO、药品、医美原料药业务于一体的综合性企业。公司持续推进医药制造的连续化、自动化、数字化、智能化建设，并于2017年实施“职能+事业部”的统一管理模式。主要原料药厂区均通过中国NMPA、美国FDA、欧盟EMEA和日本PMDA的官方审计，彰显其国际化合规能力。
• 股权结构与激励机制： 公司控股股东为横店集团控股有限公司（持股28.3%），实际控制人为东阳市横店社团经济企业联合会，股权结构稳定。为提高职工凝聚力和公司竞争力，公司于2019年推出员工持股计划，筹集资金总额不超过3.5亿元，覆盖董事、监事、高级管理人员及核心骨干，有效激励业绩稳定增长。
• 财务业绩概览： 公司收入从2019年的72.1亿元增长至2023年的114.7亿元，期间复合年均增长率（CAGR）达12.31%。归母净利润同期从5.5亿元增长至10.6亿元，CAGR达17.51%，增速远高于收入。2024年第一至三季度，公司实现营业收入92.90亿元（同比增长9.30%），归属上市公司股东的净利润8.70亿元（同比增长2.15%）。
• 利润率与费用控制： 尽管公司毛利率在2019年至2022年间有所下降，但净利率水平稳步提升，由2019年的7.7%增长至2021年的10.7%，2024年第一至三季度为9.4%。公司整体费用率从2019年的23.1%大幅优化至2024年第三季度的13.1%，其中销售费用率从11.6%降至4.3%，体现了良好的管理水平和稳健经营风格。
• 业务板块结构与毛利率： 原料药及中间体是公司占比最高的板块，2023年收入79.87亿元，占总收入的71.1%。CDMO业务发展迅速，收入从2019年的7.22亿元增长至2023年的20.05亿元，占比从10.1%增至17.8%，且毛利率显著上升，从2019年的37.3%增长至2023年的42.3%。制剂业务在经历短期波动后，2023年实现收入12.49亿元，占比11.1%，实现稳定增长。
• 研发投入与国际化： 公司持续加大研发投入，2023年研发投入金额6.25亿元（同比增长17.25%），占总营收比重达5.40%，研发人员共计1205人。公司积极推进深度国际化战略，营销网络覆盖70余个国家和地区，国外业务收入从2019年的30.29亿元增长至2023年的49.19亿元，增长显著。

原料药业务：深耕传统，拓展新兴

• 市场基础与产品布局： 普洛药业是国内老牌原料药头部企业，拥有抗生素类、特色原料药类、兽药类、医美及化妆品等多种品种。其中，头孢克肟、盐酸安非他酮、阿莫西林侧链系列等具有市场主导地位。公司计划在3-5年内大幅增加30-50个API的DMF数量，以助力API业务稳健增长。
• 抗生素类原料药： 抗生素是最大的抗感染药物类别，其中β-内酰胺类抗生素约占世界抗生素市场的70%。头孢类药物作为基础性药物，市场前景广阔，中国头孢类原料药年产量达15,000吨左右，占据全球70%以上。公司抗生素类中间体及原料药品种超30种，是国内头孢克肟的主要生产厂商，2012年产能达60吨，占据国内60%以上份额。
• 特色原料药： 公司特色原料药具有独特市场竞争优势，如盐酸金刚烷胺、(伪)麻黄碱、盐酸安非他酮等。这些品种技术壁垒高，利润水平更高，且多个品种拥有USP、EP、CP的质量标准证明和FDA、GMP等注册标准证明，在国内外市场中具有显著优势。
• 兽药原料药： 公司共有15个兽药产品批准，包括氟苯尼考、吉他霉素等，产品品类丰富。公司与全球前五大兽药巨头企业开展业务，2023年底兽药业务报价项目905个（同比增长10%），进行中项目736个（同比增长40%）。公司产能充足，如硫酸粘菌素2000吨、氟苯尼考2000吨，并计划新建年产3500吨抑菌类医药原料项目。氟苯尼考市场均价在2024年10月突破200元/千克，市场关注度高。
• 医美及化妆品原料药： 2023年中国化妆品原料行业市场规模约为122.65亿元，国产替代空间巨大。2024年11月，普洛药业正式成立医美及化妆品原料事业部，以合成生物学、化学合成、多肽等技术研发平台为支撑，发力医美及化妆品产业链上游。公司现有医美原料相关业务已超2亿元，未来将围绕合成生物学与酶催化平台和生物发酵能力两大核心竞争力持续发力。
• 国际化认证与产能建设： 公司环保基础扎实，质量管理体系优先，先后通过世界卫生组织WHO、美国FDA、欧盟EDQM、德国EUGMP及日本PMDA认证。公司持续加快对战略品种产业链上下游延伸、高标准合规改造和产能建设，已建成或在建多条生产线，拥有70多个原料规模化生产品种，其中13个销售过亿。
• 合成生物学战略合作： 2024年9月，公司与百葵锐生物达成战略合作，共同推进合成生物学技术在生物医药、原料药、医药中间体等领域的研发生产应用。公司拟投资3亿元建设多肽原料药车间，设计产能1.2-2万升，主要布局药用多肽和美容肽，并关注司美格鲁肽等前沿品种。

制剂业务：一体化优势显现，管线持续优化

• 多元发展策略与一体化优势： 公司坚持以临床价值和市场价值为导向，加快推进“多品种”发展策略，充分发挥原料药+制剂一体化优势。截至2023年底，公司拥有120多个制剂品种，涉及抗感染、心脑血管、抗肿瘤、中枢神经等多个治疗领域，剂型齐全，产业链完善（以自产原料为主）。
• 业绩恢复与毛利率提升： 2023年制剂业务实现销售收入12.49亿元（同比增长15.69%），毛利6.6亿元（同比增长17.94%），毛利率为53.14%。2024年第三季度，制剂板块营收9.50亿元（同比增长8.62%），毛利5.91亿元（同比增长27.97%），毛利率提升至62.23%，主要得益于集中生产效率提升和销售模式优化。
• 集采应对与市场份额： 普洛药业