加速院边店布局，承接处方外流-摩熵咨询

AI精读报告

中心思想

核心投资逻辑：批零一体化与处方外流机遇

国药一致的核心投资逻辑在于其独特的批零一体化战略优势，这使其在医药分销和零售两大核心业务板块之间形成强大的协同效应。公司通过积极布局DTP（直接面向患者）药房和院边店，旨在有效承接国家医药改革背景下日益增长的处方外流需求，从而抓住市场结构性调整带来的巨大发展机遇。这种前瞻性的战略部署，结合其在两广地区深厚的市场基础和与医疗机构的良好合作关系，构成了公司未来业绩增长的坚实驱动力。

业绩稳健增长与战略布局深化

尽管2017年归母净利润在表面上因重大资产重组的会计处理而呈现同比下降，但若剔除该非经常性因素，公司的营业收入和归母净利润均实现了稳健的内生增长，彰显了其核心业务的韧性与活力。特别是国大药房作为零售业务的旗舰，不仅展现出强劲的增长势头和广阔的成长空间，更通过引入全球领先的医药健康企业沃博联（Walgreens Boots Alliance）作为战略投资者，有望在公司治理、经营模式和国际化视野方面获得显著提升，进一步巩固其在医药零售市场的领先地位。

主要内容

2017年业绩回顾与分析

整体财务表现：剔除重组影响后的稳健增长

2017年，国药一致实现营业收入413亿元，同比微增0.04%。归属于母公司股东的净利润为10.6亿元，同比下降10.9%。然而，报告明确指出，这一净利润的同比下降并非源于经营恶化，而是由于2016年10月发生的重大资产重组，导致2016年的比较报表包含了已置出的三家工业公司1-10月的利润表数据。若剔除这一非经常性因素的影响，公司2017年的营业收入实际同比增长3.01%，归母净利润同比增长9.08%。这一调整后的数据清晰地揭示了公司核心业务的健康发展态势和稳健的盈利能力。从财务预测来看，公司预计在2018-2020年将持续保持营收和净利润的增长，其中营业收入增长率预计分别为9.34%、9.67%和10.02%，归母净利润增长率预计分别为12.83%、13.94%和14.17%，显示出未来业绩的持续向好趋势。

分销业务发展：挑战与创新并存

分销业务作为国药一致的重要组成部分，在2017年面临多重行业政策和市场竞争的挑战。受“两票制”政策推行、竞争对手医院托管模式的冲击、GPO（药品集中采购）的深入实施以及药品品种降价等因素影响，该业务的销售增速有所放缓。报告期内，分销业务实现营业收入315亿元，同比增长1.24%；实现净利润6.4亿元，同比增长5.99%。尽管整体增速承压，但公司在分销业务中的创新探索取得了良好成效。医疗合作、器械耗材和零售业态等创新业务板块合计实现收入53亿元，同比增长高达21.43%，远超传统分销业务增速，显示出公司在业务转型和多元化发展方面的积极成果。此外，公司自开药房业务也表现出色，营业收入达到5.74亿元，同比增长34%。其中，DTP药房数量达到24家，院内合作药房7家，院边药房9家，这些专业药房的布局不仅拓展了分销业务的终端渠道，也为承接处方外流奠定了基础。

零售业务亮点：国大药房的强劲增长

国大药房作为国药一致零售业务的核心，在2017年展现出强劲的增长势头。该业务实现营业收入100亿元，同比增长10.11%；实现归母净利润1.92亿元，同比增长16.1%。零售业务的增长主要得益于直营常规和DTP销售占比的提升。其中，直营常规销售收入达到64.3亿元，同比增长12.47%；DTP销售收入为12.2亿元，同比增长20.33%。DTP药房因其专业性强、服务附加值高，通常具有更高的毛利率，其快速增长对公司整体盈利能力的提升具有显著的拉动作用。国大药房的优异表现，不仅巩固了公司在医药零售市场的地位，也为未来承接处方外流提供了重要的终端支撑。

国大药房的成长潜力与战略合作

门店扩张与盈利改善空间：内生与外延并举

截至2017年末，国大药房已拥有3834家门店，是国内领先的医药零售连锁企业之一，被视为公司旗下优质的医药零售资产。报告预计，未来国大药房的门店数量将维持每年10%左右的稳健增速，通过内生式增长和外延式并购相结合的方式，持续扩大市场覆盖。尽管2017年国大药房的净利率水平为1.9%，略低于行业内其他优秀连锁企业如一心堂、老百姓和益丰药房，但这也意味着其盈利能力存在巨大的改善空间。国大药房凭借其优越的地理位置、广泛的医保资质以及国企背景带来的资源优势，有望通过优化采购流程、实施集中采购策略、提升运营效率等措施，显著提高其盈利水平。

沃博联战略入股的积极影响：赋能公司治理与经营模式

沃博联（Walgreens Boots Alliance），作为全球知名的医药健康企业，拟增资国大药房，并在增资完成后持有国大药房40%的股权。这一战略合作被寄予厚望。参考南京医药引入战略投资者的成功经验，沃博联的入股预计将对国大药房的公司治理机制、经营模式、供应链管理以及国际化视野等方面产生积极而深远的影响。沃博联在全球医药零售领域的先进经验和管理理念，有望帮助国大药房优化内部管理，提升运营效率，引入更先进的零售技术和客户服务模式，从而全面增强其市场竞争力和盈利能力。此次战略合作不仅是资本层面的结合，更是管理经验和行业资源的深度融合，将为国大药房的长期发展注入强大动力。

批零一体化优势与处方外流机遇

业务协同效应：构建全产业链优势

国药一致的批零一体化战略是其核心竞争力之一。分销业务与零售业务之间形成了紧密的协同效应。一方面，强大的分销网络能够为国大药房提供稳定、高效、成本可控的药品供应，确保门店药品的丰富性和及时性，从而提升客户满意度。另一方面，分销业务在两广地区深耕多年，建立了广泛的销售网络，渗透到各级医疗机构，并与当地医院保持着良好的合作关系。这种深厚的合作基础，为国大药房承接医院处方外流提供了独特的优势。通过与医院建立更紧密的合作，国大药房能够更便捷地获取处方资源，将医院的处方流量转化为自身的零售销售，实现业务的无缝衔接和价值最大化。

处方外流布局成效：抢占市场先机

面对国家医药改革中“医药分开”、“处方外流”等政策趋势，国药一致自2014年起便前瞻性地重点布局DTP药房及院边店业务。这些专业药房和靠近医院的门店，是承接处方外流的关键载体。截至2017年底，国大药房已拥有253家医院周边店，当年新增53家，其中28家已成功开通医保支付功能，极大地便利了患者购药。更令人鼓舞的是，在这些新增的院边店中，已有16家累计实现盈利，这表明公司的处方外流战略已开始显现成效，并具备可持续的盈利能力。随着政策的进一步推进和公司布局的深化，预计处方外流将为国大药房带来持续的业务增量和盈利贡献。