两广医药分销龙头，零售药房持续释能-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　国药一致(000028)

　　投资要点

　　推荐逻辑：1）国企改革深化，]国资委提出“一利五率”经营指标和“一增一稳四提升”总体目标，国药系资源赋能，整体经营质量提升。2）公司批发业务在两广地区27个地市级以上城市实现医院直销市场排名前三，覆盖率有望持续提升。3）国大药房有望通过“并购+自建+加盟”的方式提速扩张，加速调整品类结构，未来盈利能力提升可期。

　　国企改革深化，国药系资源持续赋能，净利率有望持续提升。国资委提出“一利五率”经营指标和“一增一稳四提升”总体目标，促进整体经营质量提升，未来有望推进中长期激励，激活企业活力。国药系资源支持下，公司的批零一体化业务具有显著资源优势、采购运营成本优势等。2022年毛利率实现12.2%，远高于行业平均的9.5%。资金与回款指标方面优于同业均值，截至2023Q1，资产负债率为58.5%，应收账款/营业收入比率为18.7%，应收应付剪刀差天数为25.8天，财务费率为0.2%。

　　批发业务：持续推进“一体两翼、批零一体”战略规划，降本增收构筑竞争壁垒。2022年批发业务营业收入实现500.3亿元（+5.5%），2017-2022年批发业务营业收入的CAGR为8.3%。基于现有两广地区的供应链网络，公司近年来积极实施科技赋能内部运营，实现物流系统智能化与供应链信息流转数字化，降低内部运营成本，同时凭借进口与消费等高毛利品种开拓、SPD与三方物流等创新项目发力增收，降本增收双管齐下建立两广区域竞争壁垒。

　　零售业务：“内生+外延”加快药店布局，新零售业态开辟新增收渠道。国大药房通过直营与加盟方式，从2017年的3834家门店增长至2022年的9313家门店，2018-2022年门店数量CAGR为19.4%。截至2022年末，直营药店共7730家，其中具备医保资质的药店占比92%，双通道药店309家。通过打通“医+药+险”的闭环业务模式、对接互联网医院、打造智慧型专业药房、电商零售业务等新零售策略，实现零售业务朝数字化、现代化方向发展。

　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为17.5/20.8/24.2亿元，对应增速分别为18%/18.7%/16.3%，对应EPS分别为3.2/3.7/4.4元，对应PE分别为11/9/8倍。我们采用相对估值法，给予公司2024年13倍估值，对应目标价48.62元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

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国药一致（000028）投资分析报告：两广医药分销龙头，零售药房持续释能

中心思想

本报告旨在分析国药一致（000028）的投资价值，核心观点如下：

国企改革与资源赋能：国企改革深化，国药系资源赋能，有望提升公司整体经营质量和盈利能力。
批发业务优势：公司在两广地区医药分销市场占据领先地位，通过降本增效构筑竞争壁垒，市场覆盖率有望持续提升。
零售业务扩张：国大药房通过“并购+自建+加盟”加速扩张，品类结构调整和新零售业态有望提升盈利能力。

主要内容

1 国药一致：国药系两广龙头医药流通企业

公司概况：国药一致是中国医药集团有限公司、国药控股股份有限公司旗下的医药流通商业企业，主营业务包括医药分销、医药零售及工业投资三大板块。
股权结构：国药控股股份控股，股权集中且稳定，实际控制人为国务院国资委。
业绩表现：公司业绩持续稳定增长，2022年实现营收734.4亿元，同比增长7.4%；归母净利润14.9亿元，同比增长11.2%。2023Q1疫后复苏明显，营收和利润均实现较快增长。

2 批发业务：两广业务稳定增长，降本增收构筑竞争壁垒

行业格局：全国药品流通市场规模稳步增长，批发行业集中度提升趋势不改。
业务布局：公司以传统分销业务为基础，在两广地区沉淀深耕，采取措施提质增效。打造现代物流体系，科技赋能内部运营，降低上下游交易费用。
品类与项目：高毛利品类开拓，大力推动器械、诊断试剂、仪器设备、医美、医养康养、中药饮片、进口等特色品种占比的提高，提高整体毛利率和净利率。创新服务项目开拓，以客户为中心提供一站式整体解决方案和多元化增值服务。

3 零售业务：“内生+外延”加快药店布局，新零售业态开辟新增收渠道

药店扩张：公司积极开拓零售业务，以国大药房为依托全国布局，实现零售业务的快速增长。
医保资质：具有医保资格的零售药房数量收入双增长，截至2022年末，取得各类医疗保险定点零售药店资格的药店达7084家，占公司直营店总数的92%。
新零售策略：依托于母公司国药控股全国物流体系，公司多维度发展新零售，开辟新兴业务路径。

4 盈利预测与估值

盈利预测：预计公司2023-2025年归母净利润分别为17.5/20.8/24.2亿元，对应增速分别为18%/18.7%/16.3%，对应EPS分别为3.2/3.7/4.4元。
相对估值：采用相对估值法，给予公司2024年13倍估值，对应目标价48.62元，首次覆盖，给予“买入”评级。