2023年三季报点评：23Q3略有承压，糖尿病线表现亮眼-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

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报告摘要

　　鱼跃医疗(002223)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年三季报，前三季度收入66.6亿元（+30.2%），实现归母净利润21.9亿元（+92.9%），实现扣非归母净利润16.7亿元（+74.1%）。经营活动现金流净额17.5亿元（+49.8%）。

　　疫情影响下略有承压，盈利能力持续提升。分季度看，23Q1/Q2/Q3单季度收入分别为27/22.8/16.8亿元（+48.4%/+31.5%/+7.7%），归母净利润分别为7.1/7.7/7亿元（+37.7%/+14.5%/+100.4%），三季度仍受部分新冠业务基数和医疗反腐影响，后续疫情影响将逐渐淡化。从毛利率看，23Q3毛利率为51.2%（+5.2pp），主要因高毛利新品的上市和业务结构向高毛利产品倾斜，拉动公司盈利能力进一步提升。23Q3净利率为41.3%（+19.5%），主要是投资收益和资产处置收益显著提高所致，分别来源于子公司股权转让和名下土地收储。从费用率看，23Q3销售/研发/财务/管理费用分别为2.4/1.2/-0.4/0.9亿元，四费率合计24.5%。

　　糖尿病业务发展加速，呼吸治疗线增长稳定。分业务来看，1）预计呼吸治疗业务品牌力和市场占有率持续提升，呼吸机、制氧机、雾化3大核心产品保持稳定增长。三代呼吸机BREATHCARE Ⅲ在2023年9月上市，助力呼吸业务持续增长；2）预计糖尿病护理业务实现高增长，2023年3月新一代14天免校准CGM产品CT3注册证落地，2023年有望开启高速放量；3）预计消毒感控类产品略有下滑，主要因同期疫情背景下的高基数影响；4）家用类电子检测和IVD业务持续拓展，电子血压计产品用户规模不断提升；5）预计康复业务、急救业务营收业绩维持稳定。

　　坚持“创新重塑医疗器械”的战略方向，不断拓展三大核心赛道。公司核心业务聚焦呼吸、POCT、感控三大板块，该三大板块具有高毛利、高成长、大空间的特征，未来有望成为核心驱动力，同时叠加孵化业务（急救、眼科、康复）和基石业务（血压监测、体温监测、中医设备、手术器械）的补充以及国际化的推进。

　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年营收为86/100/116亿元，同增21%/16%/16%；归母净利润为25/23/28亿元，同增55%/-8%/24%，对应PE估值为14/15/12倍。给予公司2024年18倍估值，对应目标价41.04元，维持“买入”评级。

　　风险提示：研发进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、海外市场开拓风险。

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中心思想

本报告对鱼跃医疗（002223）2023年三季报进行了分析，核心观点如下：

业绩略有承压但盈利能力提升： 23Q3 业绩受到疫情影响和医疗反腐的影响略有承压，但公司通过高毛利新品上市和业务结构优化，持续提升盈利能力。
糖尿病业务亮眼，呼吸治疗稳定增长： 糖尿病护理业务受益于新产品上市有望高速放量，呼吸治疗业务保持稳定增长，共同驱动公司发展。
维持“买入”评级： 考虑到公司品牌优势、产品结构优势和健全的营销体系，维持“买入”评级，目标价为 41.04 元。

主要内容

公司整体业绩表现

三季报数据： 公司发布 2023 年三季报，前三季度收入 66.6 亿元（+30.2%），归母净利润 21.9 亿元（+92.9%），扣非归母净利润 16.7 亿元（+74.1%），经营活动现金流净额 17.5 亿元（+49.8%）。
季度分析： 23Q1/Q2/Q3 单季度收入分别为 27/22.8/16.8 亿元（+48.4%/+31.5%/+7.7%），归母净利润分别为 7.1/7.7/7 亿元（+37.7%/+14.5%/+100.4%）。三季度业绩受到新冠业务基数和医疗反腐的影响。
盈利能力分析： 23Q3 毛利率为 51.2%（+5.2pp），净利率为 41.3%（+19.5%），盈利能力提升主要得益于高毛利新品上市和业务结构优化，以及子公司股权转让和土地收储带来的投资收益和资产处置收益。
费用分析： 23Q3 销售/研发/财务/管理费用分别为 2.4/1.2/-0.4/0.9 亿元，四费率合计 24.5%。

分业务板块运营情况

呼吸治疗业务： 预计呼吸治疗业务品牌力和市场占有率持续提升，呼吸机、制氧机、雾化三大核心产品保持稳定增长。三代呼吸机 BREATHCAREⅢ 在 2023 年 9 月上市，助力呼吸业务持续增长。
糖尿病护理业务： 预计糖尿病护理业务实现高增长，2023 年 3 月新一代 14 天免校准 CGM 产品 CT3 注册证落地，2023 年有望开启高速放量。
消毒感控类产品： 预计消毒感控类产品略有下滑，主要因同期疫情背景下的高基数影响。
家用类电子检测和 IVD 业务： 家用类电子检测和 IVD 业务持续拓展，电子血压计产品用户规模不断提升。
康复及急救业务： 预计康复业务、急救业务营收业绩维持稳定。

盈利预测与投资建议

盈利预测： 预计 2023-2025 年营收为 86/100/116 亿元，同增 21%/16%/16%；归母净利润为 25/23/28 亿元，同增 55%/-8%/24%，对应 PE 估值为 14/15/12 倍。
投资建议： 给予公司 2024 年 18 倍估值，对应目标价 41.04 元，维持“买入”评级。
估值方法： 采取相对估值法，选取三诺生物、万孚医疗、怡和嘉业作为可比公司，2024 年同业公司平均 PE 为 18 倍。

关键假设

呼吸制氧业务： 预计 2023-2025 年医用供氧业务量增速为 65%/20%/20%，毛利率分别为 54.5%/55%/56%。
糖尿病护理业务： 预计 2023-2025 年糖尿病护理业务增速为 30%/20%/20%，毛利率分别为 62%/62.5%/63%。
感染控制解决方案： 预计 2023-2025 年感染控制解决方案业务增速为 -40%/5%/5%，毛利率分别为 54%/54%/54%。
家用类电子检测及体外诊断： 预计 2023-2025 年家用类电子检测及体外诊断业务增速为 17%/18%/18%，毛利率分别为 55%/56%/58%。
康复及临床器械： 预计 2023-2025 年临床及康复器械业务增速为 5%/8%/8%，毛利率分别为 35%/35.5%/36%。
急救业务： 预计 2023-2025 年急救业务增速为 20%/20%/20%，毛利率分别为 33%/33%/33%。

总结

本报告分析了鱼跃医疗 2023 年三季报，指出公司业绩虽受疫情和医疗反腐影响略有承压，但盈利能力持续提升。糖尿病业务表现亮眼，呼吸治疗业务稳定增长。公司坚持“创新重塑医疗器械”的战略方向，聚焦呼吸、POCT、感控三大板块，未来发展可期。维持“买入”评级，目标价为 41.04 元。同时，报告也提示了研发进度不及预期、产品推广不及预期、海外市场开拓风险等风险因素。

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