安琪酵母(600298) 　　事件： 　　安琪酵母发布2022年年报，2022年度营业收入128.43亿元（+20.31%），归母净利润13.21亿元（+0.97%）,扣非归母净利润11.14亿元（+5.11%），收入超额完成，但保健品业务亏损比较大，影响了全年度利润目标实现。 　　2022Q4营业收入38.61亿元（+25.29%），归母净利润4.24亿元（+45.96%）,扣非归母净利润3.07亿元（+90.04%）。 　　点评： 　　收入分析：海外业务表现亮眼 　　2022年度，公司实现营收128.43亿元，同比+20.31%（Q1：+14.1%；Q2：+18.7%；Q3：+22.6%；Q4：+25.3%）。 　　1）分产品：2022年年度，酵母及深加工产品收入90.20亿（+12.98%），制糖产品收入17.66亿（+68.09%），包装类产品收入4.78亿（+13.92%），其他收入15.11亿（+38.71%）； 　　2022Q4，酵母及深加工产品受到海天事件影响，收入26.48亿元（+30.72%），高于前三单季度。制糖产品收入7.78亿元（+36.47%），包装类产品收入1.20亿元（-0.54%），其他产品收入3.19亿元（-5.79%）。 　　2）分地区:2022年年度，国内收入增速88.68亿（+13.92%），由于人民币贬值、海运费下降等因素影响，公司国外收入39.23亿（+39.02%）。 　　2022Q4，国内收入28.68亿元（+23.53%），国外收入10.12亿元（+34.60%）。 　　4）经销商数量：截至2022Q4末公司经销商数量达20748家（国内/国外15954/4794家）。 　　利润分析：糖蜜成本上涨影响毛利率 　　2022年度，公司毛利率为24.76%（-2.61pct），毛利率下降主要受糖蜜成本压力、其他辅料及能源蒸汽价格上涨、低毛利制糖业务和国外业务收入占比提升所致。公司期间费用率12.94%（-1.88pct），费用管控得当。综上，归母净利率10.29%（-1.97pct），扣非归母净利率8.67%（-1.25pct）。2022Q4，公司毛利率为23.93%（+2.13pct，产品结构改善）。期间费用率12.02%（-2.68pct），归母净利率10.99%（+1.56pct），扣非归母净利率7.95%（+2.71pct）。 　　23年展望：收入稳步增长，毛利率小幅恢复。 　　收入端：国内方面，预计今年酵母主产品收入增速上升，Q1主产品呈现供不应求状态，烘焙酵母库存量已到安全库存之下，预计23年产品或有提价。海外方面，海外出口增速受加息影响降速，但公司在海外市场竞争力逐年增强，已建设全球销售型子公司，预计海外收入占比会逐年提升。预计公司收入端或实现10%+双位数增长。利润端，预计成本整体到下半年逐渐向好，糖蜜成本高位回落趋势，2023年预计毛利率有个小幅恢复。 　　未来展望：十四五规划200亿收入有望实现。2021-2025年为公司十四五规划的五年，公司制定十四五收入目标200亿元。从产品结构来看，酵母类产品将维持10%到20%的平稳增长；酵母衍生类产品将实现20%+的较快增长；新品推出有望贡献力量，如水解糖等。同时公司也会涉及一些新的产品领域，比如生物医药、生物发酵等，公司利用目前的生产设备、技术优势、全球渠道和客户资源，对下游进行相对深度的延伸和扩张，在高毛利、小格局的行业提前进行布局和投资，是未来酵母和衍生产品发展的必然趋势，虽然这部分某些产品在国内还不能销售，只能作为原料出口，行业规模也比较小，但是可以代表未来生物发酵的方向。 　　盈利预测与评级：给予“增持”评级。公司是国内酵母行业绝对龙头，收入增速近年来维持在双位数稳健增长，利润受提价周期、糖蜜周期、产能周期影响波动。我们预计2023-2025年的收入增速分别为12%、12%、14%；利润增速分别为18%、20%、18%；对应EPS为1.80、2.16、2.55元/股。我们按照2024年的EPS给25倍PE，一年目标价54元，维持公司“增持”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；食品安全问题；