需求延续增势，期待利润改善-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　安琪酵母(600298)

　　事件：23H1公司收入/归母净利润分别为67.14/6.69亿元（同比+10.23%/+0.13%）；23Q2公司收入/归母净利润分别为33.17/3.16亿元（同比+8.45%/-10.97%）。

　　酵母业务稳健增长，制糖业务受益于糖价上涨。23Q2公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/其他收入23.78/3.16/1.15/4.85亿元（同比+8.94%/+40.46%/-16.16%/-1.12%），收入占比分别同比变动+0.28/+2.18/-1.03/-1.43个百分点至72.19%/9.60%/3.49%/14.72%。23H1公司持续加大新产品、细分产品开发力度：其中1）核心品类酵母及深加工实现稳健增长，面用酵母、酵母抽提物、食品原料等产品表现出了较强的竞争力。2）制糖业务增长显著，我们预计主要系2季度糖价维持上涨趋势，对相关业绩有所贡献。

　　国外业务保持较高增速，加强大用户开发。23Q2公司国内/国外收入分别为20.73/12.22亿元（同比+6.83%/+13.12%），收入占比分别同比变动-1.32/+1.32个百分点至62.92%/37.08%。公司积极拓宽销售渠道，加快建设全球化营销体系，国际业务继续保持较高增速，国外收入增速高于国内收入。23Q2线下/线上收入分别为21.85/11.10亿元（同比+11.34%/+4.90%），收入占比分别同比变动1.34/-1.34个百分点至66.32%/33.68%，线下收入增速高于线上。23Q2末经销商环比变动504家至21325家，其中国内/国外分别同比变动355/149家至16239/5086家，平均经销商收入分别同比变动+7.93%/+0.29%至12.76/24.02万元/家。公司积极加强大用户开发维护，实现新增客户数及重点大用户收入均稳定增长，部分业务单元新渠道新客户开发取得突破。

　　成本压力较大，利润率继续承压。23Q2公司毛利率/净利率分别同比变动-3.10/-2.00个百分点至23.65%/9.90%。毛利率下降主要系公司2022年糖蜜采购价格较2021年有所上涨，拉低毛利率水平；净利率下降幅度低于毛利率主要系销售费用率下降以及2季度收到政府补助。销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.57/+0.22个百分点至4.93%/3.46%。

　　投资建议：展望下半年，我们认为公司有望维持稳健增长，其中酵母衍生品发展潜力较大，烘焙业务的兴起同样为活性酵母市场提供快速发展动力。我们看好公司作为龙头竞争力的持续提升，以及酵母市场长期潜力的开启，建议积极关注。根据半年报业绩我们略调整盈利预测，预计23-25年公司收入增速分别为12%/12%/12%（前值为15%/17%/16%），归母净利润增速分别为14%/20%/20%（前值为20%/21%/20%），对应PE分别为19X/15X/13X，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内外动销不及预期。

# 中心思想

本报告对安琪酵母（600298）2023年半年度报告进行了分析，核心观点如下：

*   **业务稳健增长与结构性机遇：** 公司酵母业务保持稳健增长，制糖业务受益于糖价上涨，同时积极进行产品结构优化和新渠道拓展，为未来增长奠定基础。
*   **成本压力与盈利能力挑战：** 报告期内，公司面临较大的成本压力，导致毛利率和净利率有所下降，但通过费用控制和政府补助等方式，净利率降幅低于毛利率。
*   **投资建议与盈利预测调整：** 考虑到公司稳健增长的态势和酵母衍生品的发展潜力，维持“买入”评级，但略微调整了盈利预测，预计23-25年公司收入和归母净利润增速分别为12%/12%/12%和14%/20%/20%。

# 主要内容

## 1. 公司整体经营情况

2023年上半年，安琪酵母实现营业收入67.14亿元，同比增长10.23%；归母净利润6.69亿元，同比增长0.13%。其中，第二季度营业收入33.17亿元，同比增长8.45%；归母净利润3.16亿元，同比下降10.97%。

## 2. 各业务板块分析

*   **酵母及深加工业务：** 23Q2收入23.78亿元，同比增长8.94%，是公司核心业务，面用酵母、酵母抽提物、食品原料等产品表现出较强的竞争力。
*   **制糖业务：** 23Q2收入3.16亿元，同比增长40.46%，受益于二季度糖价上涨。
*   **国外业务：** 23Q2收入12.22亿元，同比增长13.12%，增速高于国内收入，得益于公司积极拓宽销售渠道和加快建设全球化营销体系。

## 3. 渠道与客户拓展

公司积极拓宽销售渠道，加快建设全球化营销体系，国际业务保持较高增速。23Q2线下/线上收入分别为21.85/11.10亿元（同比+11.34%/+4.90%），线下收入增速高于线上。公司积极加强大用户开发维护，实现新增客户数及重点大用户收入均稳定增长，部分业务单元新渠道新客户开发取得突破。

## 4. 盈利能力分析

23Q2公司毛利率/净利率分别同比变动-3.10/-2.00个百分点至23.65%/9.90%。毛利率下降主要系公司2022年糖蜜采购价格较 2021 年有所上涨，拉低毛利率水平；净利率下降幅度低于毛利率主要系销售费用率下降以及2季度收到政府补助。销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.57/+0.22个百分点至4.93%/3.46%。

## 5. 财务数据与估值

根据半年报业绩，略调整盈利预测，预计23-25年公司收入增速分别为 12%/12%/12%（前值为 15%/17%/16%），归母净利润增速分别为14%/20%/20%（前值为20%/21%/20%），对应PE 分别为19X/15X/13X，维持“买入”评级。

# 总结

安琪酵母2023年上半年在需求端延续了增长势头，酵母业务稳健，制糖业务受益于糖价上涨，国外业务保持较高增速。但同时，公司也面临成本压力，导致利润率承压。展望下半年，公司有望维持稳健增长，酵母衍生品和烘焙业务具有较大发展潜力。维持“买入”评级，但需关注宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨以及国内外动销不及预期等风险。

报告正文