利润短期承压，扩张正常推进蓄力来年

中心思想

业绩短期承压，扩张战略持续推进

通策医疗2022年第三季度及前三季度业绩受疫情反复和人力成本增加影响，收入增速放缓，归母净利润出现同比下滑。然而，公司积极应对外部挑战，通过蒲公英医院的快速扩张和人员储备的增加，持续推进其长期发展战略，为未来增长蓄力。

政策与疫情影响下，未来增长潜力可期

尽管种植牙集采政策短期内对种植业务需求形成压制，但预计政策落地后将迎来需求释放。结合公司在疫情期间的逆势扩张和产能布局，以及蒲公英分院盈利能力的环比改善，公司在口腔医疗服务领域的龙头地位和未来业绩增长潜力依然值得期待。西南证券维持“买入”评级，并预测未来三年归母净利润将保持22.5%的复合增长率。

主要内容

投资要点

2022年三季报业绩概览

公司发布2022年三季报显示，Q1-Q3实现营业收入21.4亿元，同比增长0.1%；归母净利润5.2亿元，同比下降16.9%；扣非后归母净利润5亿元，同比下降18.7%。单第三季度，实现营业收入8.2亿元，同比增长0.3%；归母净利润2.2亿元，同比下降18.5%；扣非后归母净利润2.1亿元，同比下降20.7%。

疫情与成本压力下的业绩表现

2022年Q1-Q3，受疫情影响，公司收入增速放缓，仅同比增长0.1%。尤其在第三季度，受义乌疫情影响，旺季收入端增速仅为0.3%。利润方面，Q1-Q3归母净利润同比下降16.9%，除了疫情因素外，公司为未来发展增加医生人员储备，导致人力成本增加，进一步压制了利润增长。

蒲公英医院的成长与盈利能力改善

截至2022年第三季度，公司21.4亿元收入中，约3亿元由蒲公英分院贡献，占Q1-Q3总收入的约36.3%。单三季度，蒲公英分院的净利率较去年同期有所提升。从整体利润率看，Q3公司毛利率为44.4%，同比下降5.6个百分点；净利率为31.4%，同比下降6.3个百分点。但环比第二季度，毛利率提升了6.3个百分点，净利率提升了8.4个百分点，显示出盈利能力环比改善的积极趋势。

政策与扩张策略展望

分业务条线看，2022年前三季度种植业务受种植牙集采政策影响，需求受到压制。报告预计，待政策落地后，种植业务将存在放量空间。此外，公司在2022年逆势增加约1000人左右的人员储备，并在疫情散发的情况下，持续加紧布局蒲公英医院下沉市场。随着种植牙集采政策的明确和需求释放，2022年布局的充足供给端产能有望在2023年转化为可观业绩。

盈利预测与投资建议

西南证券预计公司2022-2024年每股收益（EPS）分别为2.15元、3元、4.02元，未来三年归母净利润将保持22.5%的复合增长率。考虑到公司作为口腔医疗服务龙头企业的市场地位，以及种植集采政策落地后潜在的需求放量空间，报告维持“买入”评级。

风险提示

报告提示了可能影响公司业绩的风险，包括疫情风险、政策风险和医疗事故风险等。

财务预测与估值

关键财务指标分析

根据财务预测，通策医疗的营业收入增长率预计在2022年放缓至4.15%，但在2023年和2024年将强劲反弹，分别达到28.62%和30.96%。归属母公司净利润增长率在2022年预计为-2.04%，随后在2023年和2024年大幅提升至39.50%和34.28%。毛利率预计在2022年略有下降至42.00%，但在2023年和2024年回升至43.50%。净资产收益率（ROE）预计保持在24%至26%的较高水平。从估值指标看，PE（市盈率）预计将从2022年的59倍逐步下降至2024年的31倍，显示出随着盈利增长，估值吸引力将增强。经营活动现金流净额预计在2023年和2024年显著增长，分别达到11.89亿元和15.41亿元，显示公司现金创造能力强劲。

总结

通策医疗在2022年第三季度及前三季度面临疫情和成本上升带来的短期业绩压力，营收增速放缓，利润同比下滑。然而，公司通过蒲公英医院的快速发展和积极的人员储备，持续推进其扩张战略，并实现了盈利能力的环比改善。展望未来，尽管种植牙集采政策短期内抑制了需求，但政策落地后有望释放巨大市场潜力。结合公司作为口腔医疗服务龙头的地位和前瞻性的产能布局，预计2023年及以后将迎来业绩的强劲反弹和持续增长。西南证券基于此维持“买入”评级，并对公司未来三年的复合净利润增长率持乐观态度。投资者需关注疫情、政策及医疗事故等潜在风险。