2023年三季报点评：持续蓄力，静待来年

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中心思想

• 业绩短期承压，静待修复
  • 公司2023年前三季度业绩受到消费乏力、种植牙集采政策等因素影响，短期承压。但随着种植牙集采影响逐步消除，以及“蒲公英计划”的推进，公司业绩有望在未来得到修复。
• 盈利能力下降，费用管控加强
  • 受种植牙集采等因素影响，公司毛利率同比下降。但公司加强费用管控，净利率降幅收窄。
• “蒲公英计划”稳步推进，未来可期
  • 公司持续推进“蒲公英计划”，蒲公英医院体量快速增长，产能增长空间大，预计未来将为公司持续贡献业绩。

主要内容

公司业绩总结

• 2023年三季报业绩
  • 公司发布2023年三季报，单三季度实现收入8.2亿元（+0.1%），归母净利润2.1亿元（-5.6%），扣非后约2亿元（-3.4%）。
  • 2023年前三季度实现收入21.8亿元（+2.1%），归母净利润5.1亿元（-0.7%），扣非后约5亿元（-0.1%）。

业绩分析

• 种植牙集采影响分析
  • 二季度以来消费乏力，叠加种植牙集采政策影响，公司平均客单价下降，收入端增长疲软。
  • 种植项目受集采影响逐步放量，第三季度开始种植颗数增量可观，2024年公司种植牙降价带来的基数影响将会消除，静待公司业绩修复。
• 盈利能力分析
  • 2023Q3销售费用率为1%，较Q2持平，管理费用率为7.6%，较Q2环比-1.5%，公司费用控制有所优化。
  • 2023Q1-Q3公司毛利率42.6%，较去年同期下降0.6pp，净利率28%，较去年同期下降0.1pp。种植牙集采、消费属性项目增速放缓等因素影响公司毛利率降低，但由于公司费用管控加强，公司净利率下降幅度收窄。
• 蒲公英计划分析
  • 公司蒲公英计划推进，持续推动省内下沉，蒲公英医院体量快速增长。
  • 目前公司体内40家蒲公英医院，22家已实现盈利，5家医院达到盈亏平衡，13家医院尚在培育期。整体蒲公英医院近三分之一牙椅未投放，产能增长空间大。预计培育期蒲公英医院逐步成熟，产能逐渐释放，为公司持续贡献业绩。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测
  • 预计2023-2025年归母净利润分别为6.3亿元、7.6亿元和9.2亿元，EPS分别为1.96元、2.37元、2.86元。
• 投资建议
  • 考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司2024年45倍PE，对应市值342亿元，对应目标价106.65元，维持“买入”评级。
• 关键假设
  • 假设1：已披露成熟医院门诊量摆脱疫情影响持续修复，但受种植牙集采政策影响以及消费恢复不及预期影响，预计2023-2025门诊量增速为12%/15%/15%，价格增速为-9%/0%/0%；
  • 假设2：未披露成长期医院，由于店龄较新，根据单店模型，预计2023-2025年门诊量增速为35%/30%/30%，价格增速为-9%/0%/0%；
  • 假设3：医疗服务业务毛利率在2023年疫后修复、2024-2025年成长期医院逐步盈亏平衡、种植牙集采政策落地的影响下，预计为41%/42%/42%。

风险提示

• 医院收入或不及预期；
• 行业政策风险；
• 医疗事故风险。

总结

• 业绩承压与未来展望
  • 通策医疗短期业绩受到多重因素影响承压，但种植牙集采影响的消除和蒲公英计划的推进，为未来业绩修复奠定基础。
• 盈利能力与费用管控
  • 公司毛利率有所下降，但通过加强费用管控，净利率降幅收窄，显示出公司在经营管理上的努力。
• 投资评级与风险提示
  • 维持“买入”评级，但需关注医院收入、行业政策和医疗事故等风险。