2023年三季报点评：持续蓄力，静待来年

中心思想

短期业绩承压与长期增长潜力

通策医疗在2023年第三季度及前三季度业绩短期承压，主要受宏观消费环境疲软及种植牙集采政策影响，导致收入增长放缓和净利润小幅下滑。然而，公司通过加强费用管控、种植牙项目逐步放量以及“蒲公英计划”的持续推进，预计未来业绩将逐步修复并实现增长。

战略调整与产能释放驱动未来

面对集采带来的客单价下降，公司积极调整策略，种植牙颗数已开始显著增长。同时，其“蒲公英计划”下的大量培育期医院和未投放牙椅预示着巨大的产能释放空间，这将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。分析师维持“买入”评级，并给出基于2024年45倍PE的106.65元目标价。

主要内容

2023年三季报业绩分析

根据公司发布的2023年三季报，其业绩短期承压。

• 单三季度表现：2023年第三季度，公司实现收入8.2亿元，同比增长0.1%；归母净利润2.1亿元，同比下降5.6%；扣非后净利润约2亿元，同比下降3.4%。
• 前三季度表现：2023年前三季度，公司实现收入21.8亿元，同比增长2.1%；归母净利润5.1亿元，同比下降0.7%；扣非后净利润约5亿元，同比下降0.1%。
• 业绩承压的主要原因在于二季度以来消费需求乏力，叠加种植牙集采政策导致公司平均客单价下降，进而影响了收入端增长和净利润表现。

毛利率与费用管控

公司在毛利率受压的同时，通过加强费用管控以稳定净利率。

• 毛利率变化：2023年前三季度，公司毛利率为42.6%，较去年同期下降0.6个百分点。这主要受种植牙集采政策和消费属性项目增速放缓等因素影响。
• 费用率优化：公司费用控制有所优化，2023年第三季度销售费用率为1%（与第二季度持平），管理费用率为7.6%（较第二季度环比下降1.5%）。
• 净利率表现：尽管毛利率有所下降，但由于费用管控加强，公司前三季度净利率为28%，较去年同期仅下降0.1个百分点，降幅得到有效收窄。

种植牙集采影响与未来放量

种植牙集采政策对公司业务结构和盈利能力产生短期影响，但长期看有望实现放量增长。

• 集采短期影响：种植牙集采政策导致客单价下降，使得公司收入端增长疲软。
• 种植颗数增长：第三季度开始，种植牙颗数增量可观，显示出集采后市场需求逐步释放的趋势。
• 业绩修复预期：预计2024年，种植牙降价带来的基数影响将消除，种植牙项目有望逐步放量，从而推动公司业绩修复。

“蒲公英计划”进展与产能释放

公司持续推进的“蒲公英计划”是其未来业绩增长的重要驱动力。

• 计划推进：公司持续推动省内市场下沉，蒲公英医院体量快速增长。
• 医院运营状况：目前公司旗下共有40家蒲公英医院，其中22家已实现盈利，5家达到盈亏平衡，13家尚处于培育期。
• 产能增长空间：整体蒲公英医院近三分之一的牙椅尚未投放，这预示着巨大的产能增长空间。随着培育期医院逐步成熟和产能释放，预计将为公司持续贡献业绩。

盈利预测与投资建议

基于对公司未来业务发展的关键假设，分析师给出了盈利预测和投资建议。

• 关键假设：
  • 医疗服务业务中，已披露成熟医院2023-2025年门诊量增速预计为12%/15%/15%，价格增速为-9%/0%/0%。
  • 未披露成长期医院2023-2025年门诊量增速预计为35%/30%/30%，价格增速为-9%/0%/0%。
  • 医疗服务业务毛利率在2023-2025年预计为41%/42%/42%。
• 盈利预测：预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.3亿元、7.6亿元和9.2亿元，对应的EPS分别为1.96元、2.37元和2.86元。
• 投资建议：根据行业平均估值，并考虑到口腔医疗服务连锁化程度与眼科医疗服务的差异性，给予公司2024年45倍PE，对应市值342亿元，目标价106.65元。维持“买入”评级。
• 风险提示：包括医院收入或不及预期、行业政策风险以及医疗事故风险。

总结

通策医疗在2023年第三季度及前三季度面临消费疲软和种植牙集采政策带来的短期业绩压力，表现为收入增长放缓和净利润小幅下滑。然而，公司通过精细化费用管控有效缓解了净利率降幅，并且种植牙项目在集采影响下已开始实现颗数增长。展望未来，随着2024年集采基数效应的消除以及“蒲公英计划”下培育期医院的逐步成熟和未投放牙椅产能的释放，公司业绩有望迎来修复和持续增长。基于此，分析师维持“买入”评级，并设定了106.65元的目标价，体现了对公司长期发展潜力的信心。