产品管线丰富，业绩逐渐回暖

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中心思想

本报告首次覆盖誉衡药业（002437），核心观点如下：

• 产品管线丰富，业绩有望回暖： 誉衡药业在心脑血管、骨科、维生素、电解质等领域拥有丰富的产品线，多个产品在细分市场占据领先地位。随着安脑丸解除医保限制、鹿瓜多肽注射液等产品入选集采，公司业绩有望持续增长。
• 市场潜力与竞争优势并存： 报告分析了心脑血管、骨科、维生素、电解质等药物的市场空间和竞争格局，认为誉衡药业在各细分领域均具备一定的竞争优势，有望受益于市场增长。

主要内容

誉衡药业概况：产品管线与股权结构

• 产品线丰富，业务方向明确： 誉衡药业是一家生物制药公司，产品涵盖骨骼肌肉、心脑血管、维生素及矿物质补充剂、抗感染、抗肿瘤等多个领域。公司通过外延并购、合作代理、自主研发等多种方式不断拓展产品管线。
• 股权结构稳定： 截至2024年11月15日，公司第一大股东为沈臻宇及其一致行动人，股权结构较为稳定。

经营状况分析：营收、利润与研发投入

• 营收保持韧性，利润端盈利修复： 2018-2023年公司营收整体呈下滑态势，2023年实现营收26.26亿元。2024年前三季度，公司实现营收18.58亿元。归母净利润方面，剔除商誉减值因素，公司归母净利润基本保持稳定且逐步恢复。
• 核心产品表现靓丽，营收和毛利率持续领跑： 维生素类药物和心脑血管药物是公司的主要收入来源，2024年上半年二者合计营收占比超70%。骨科药物和抗肿瘤药物毛利率始终保持稳定，维持在 80%以上的高位。
• 降本增效成果明显，研发费用率相对稳定： 公司销售费用率显著下降，管理费用率和研发费用率保持稳定。公司秉持“产品为王”战略，布局差异化产品，具有产品覆盖领域广、产品线丰富的产品优势。

产品管线分析：心脑血管、骨科、维生素、电解质药物

• 心脑血管药物：
  • 市场空间广阔，潜力可观： 我国老龄化趋势明显，心脑血管疾病发病率随着年龄逐年提升，心脑血管药物市场前景广阔。
  • 产品丰富，多项进入医保： 公司在心脑血管领域具有多个产品，包括注射用磷酸肌酸钠、安脑丸、安脑片、奥美沙坦酯片等，其中多个产品被列入国家医保目录。
  • 安脑丸/片解除医保限制，增长潜力可观： 安脑丸/片是公司独家产品，2023年底已成功解除医保支付限制，2024年上半年营收同比增长幅度超过50%，有望成为公司较好的业绩增长点。
• 骨科药物：
  • 抗炎抗风湿药物占比最高： 骨科药物市场中，抗炎抗风湿药物占比最高。
  • 鹿瓜多肽注射液中选“3+N”，占据细分市场过半份额： 公司骨科产品鹿瓜多肽注射液入选京津冀“3+N”联盟，2023年在细分市场份额中位于第一位，市场份额达58.21%。
• 维生素类药物：
  • 肠外营养市场需求量大： 住院患者的营养不良问题较为突出，肠外营养药物市场空间广阔。
  • 注射用多种维生素（12）独占鳌头，有望继续增长： 注射用多种维生素（12）是国内首仿、国产独家品种，占据细分行业超80%市场份额，具有先发竞争优势。
• 电解质药物：
  • 行业领军者，营收占比逐年提升： 公司是电解质行业主要企业之一，目前已拥有多款产品，其中氯化钾缓释片（补达秀）占据该领域主要营收。
  • 补达秀进入多个医保名录，集采实现销量提升： 补达秀中选全国第五批药品集中带量采购，供应多个省市，医疗机构覆盖率与销量均实现提升。

盈利预测与估值

• 收入拆分与关键假设： 报告对公司心脑血管类药物、骨科药物、维生素类药物、电解质类药物等主要业务板块的收入进行拆分，并基于市场空间、竞争格局、集采影响等因素对各板块的收入增速进行预测。
• 盈利预测： 预计公司2024-2026年总体收入分别为23.31/25.29/27.99亿元，同比增长分别为-11%/9%/11%；归属于上市公司股东的净利润分别为1.94/2.32/2.68亿元，EPS分别为0.09/0.10/0.12元。
• 估值与投资评级： 采用可比公司估值法，选取九典制药、东诚药业和贝达药业作为可比公司，给予公司2024年目标PE为38X，目标价3.23元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

总结

本报告对誉衡药业进行了全面分析，认为公司产品管线丰富，在心脑血管、骨科、维生素、电解质等领域具备一定的竞争优势。随着安脑丸解除医保限制、鹿瓜多肽注射液等产品入选集采，公司业绩有望持续增长。报告首次覆盖，给予“买入”评级，并给出目标价。但同时也提示了行业政策变动风险、研发风险、质量控制风险、环保及安全经营风险、潜在信息披露风险等风险因素。