新活素销售略超预期

# 中心思想

本报告对西藏药业（600211）2022年年报进行了深度分析，核心观点如下：

*   **新活素销售表现亮眼：** 2022年新活素销量超过600万支，销售收入占比高达88.44%，略超预期，成为公司业绩增长的主要驱动力。
*   **盈利能力显著提升：** 公司净利率显著提升，主要得益于营业成本的下降和期间费用的有效控制。
*   **维持“买入”评级：** 预计公司未来几年EPS将保持稳定增长，维持“买入”评级，但需关注心血管植入产品研发进度、新活素销售情况等风险因素。

# 主要内容

## 公司业绩概况

*   **营收与净利润双增长：**
    *   2022年公司实现营业收入25.55亿元，同比增长19.45%。
    *   归母净利润3.7亿元，同比增长76.99%，扣非归母净利润同比增长453.58%。

## 产品销售分析

*   **新活素销售超预期：**
    *   新活素销量达到616万支，销售收入22.51亿元，同比增长33.71%，占总收入的88.44%。
*   **依姆多销售下滑：**
    *   依姆多销售收入1.65万元，同比下降45.2%，主要受原料药供应不足的影响。

## 盈利能力分析

*   **毛利率提升：**
    *   期间毛利率为94.26%，同比增长5.24%，主要原因是营业成本下降，无形资产摊销减少以及依姆多销量下降。
*   **费用率变化：**
    *   销售费用率55.15%，增加1.15个百分点。
    *   管理费用率5.19%，增加0.54个百分点。
    *   研发费用率3.45%，增加0.6个百分点，主要受俄罗斯疫苗项目开发支出转费用化处理的影响。
*   **净利率提升显著：**
    *   净利率为14.69%，同比增长4.73%，主要原因是去年同期计提商誉减值导致基数较低。

## 俄罗斯疫苗项目

*   **项目进度延后及减值：**
    *   受国际局势和全球新冠疫苗供应过剩等因素影响，俄罗斯疫苗技术转移相关工作进度延后。
    *   公司对该项目相关长期资产、存货计提减值损失，包括固定资产减值0.8亿元、在建工程减值1.4亿元、存货跌价准备计提减值0.5亿元。

## 阿迈特产品商业化

*   **两款产品启动商业化：**
    *   支架定位系统和高压球囊扩张导管已取得医疗器械注册证及生产许可证，并开展商业化工作。

## 盈利预测与投资建议

*   **盈利预测：**
    *   预计2023-2025年EPS分别为2.90元、3.57元、4.29元。
*   **投资建议：**
    *   维持“买入”评级，对应动态PE分别为19倍、15倍、13倍。

## 风险提示

*   心血管植入产品研发进度不达预期
*   新活素销售不及预期
*   产品研发失败风险
*   资产价格波动风险

# 总结

本报告对西藏药业2022年年报进行了全面分析，新活素销售表现超出预期，是公司业绩增长的主要动力。公司盈利能力显著提升，但同时也面临俄罗斯疫苗项目延期和相关资产减值的风险。基于对公司未来盈利能力的预测，维持“买入”评级，但投资者需关注相关风险因素。