疫情短期影响有限，看好省外扩张-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　寿仙谷(603896)

　　投资要点

　　事件：公司发布2022 年半年报，实现营业收入 3.5 亿元，同比增长 10.1%；归母净利润 8201.7 万元，同比增长 49.1%，扣非后归母净利润 6623.1 万元，同比增长 48.7%。

　　收入端：Q2 收入增速受到疫情影响较大。Q1/Q2 收入分别为 2 亿元/1.5 亿元，同比增速分别为 17%/1.7%。Q2 收入增速回落主要系疫情影响，但公司在疫情期间积极探索直播、小红书、抖音传播、百度渠道传播、微信视频号、钉钉新闻等网络传播模式，进一步增强寿仙谷品牌曝光度及知名度。寿仙云 VIP会员健康分享平台完成系统建设，正式投入使用。为下半年公司增长奠定基础。分产品来看，上半年公司灵芝孢子粉类产品实现营收 2.36 亿元，增长10.9%；毛利率 89.7%，同比增长 2pp。铁皮石斛系列上半年收入 6311万元，同比增长 13.7%，毛利率为 79.1%，同比增长 2.1pp。毛利率整体呈现上升趋势，主要系公司随着收入规模扩大，成本管控良好，以及高端产品占比提升带来毛利率的提升。

　　费用端：严控费用，利润持续好于收入。Q1/Q2 归母净利润为 0.6 亿元/0.2 亿元，同比增速 43.1%/67.3%。公司销售费用率为 49.3%（-0.9pp），主要系公司疫情期间营销推广活动减少；管理费用率为 17.9%（-0.4pp），主要系公司去年同期有股权激励费用，今年没有该因素影响；财务费用率为-1.3%（-0.5pp），主要系公司可转债转股后利息费用减少所致。研发费用率为 7.7%（+0.9pp），主要系公司加大研发力度，进一步加强对于灵芝孢子粉的有效性研究。公司销售净利润率为 23.5%，同比增长 6.2pp，主要系费用端管控良好以及毛利提升共同影响所致。

　　渠道端：省外扩张加速推进。公司积极通过省外加盟商形式拓展省外渠道。上半年浙江省内地区收入 2.3 亿元，同比增长 10.8%，省外地区收入 4239.7 万元，同比增长 11.8%。互联网渠道收入 7246.7 万元，同比增长 5.3%。截至2022 上半年末公司省外加盟商已经达到 14 家，实现快速拓张预计 2022 年目标新增 30家城市代理商，省外市场收入将快速提升。我们预计全年平均每家贡献 300-600 万元销售额。省外市场重点推广高端新剂型孢子粉片剂，片剂一年的服用费用为 3.4-6.8 万元，粉剂和颗粒剂根据服用情况分别为 1.9-3.9 万元，预计将进一步改善产品结构提升毛利率水平。

　　公开发行第二期可转债用于产能扩建。本次公开发行可转债募集资金总额不超过 3.98 亿元，扣除发行费用后，募集资金拟用于寿仙谷健康产业园保健食品二期建设项目和寿仙谷健康产业园研发及检测中心建设项目。项目建成后，将形成年产 20吨保健食品片剂、胶囊剂的生产能力，为省外扩张提供充足产能。项目建成达产后，将年均新增销售收入 33897 万元，年均实现净利润 7572 万元。项目的建成投产将有助于培育公司新的利润增长点，为公司带来显著的经济效益。

　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 1.39元、1.86元、2.46元，对应 PE 为 27 倍、20 倍和 15 倍，考虑到公司省外扩张带来业绩增量，2022-2024 年的复合增速为 34.2%。给予公司 2022年 40倍估值，对应目标价格为 55.6 元，给予“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格及产量大幅波动、省外扩张不及预期。

中心思想

业绩稳健增长与盈利能力提升

寿仙谷在2022年上半年展现出稳健的财务表现，尽管第二季度受到疫情短期影响，但公司通过积极的线上营销策略有效应对。报告期内，公司营业收入同比增长10.1%至3.5亿元，归母净利润更是实现49.1%的显著增长，达到8201.7万元，扣非后归母净利润亦增长48.7%。这一强劲的利润增长主要得益于公司有效的费用管控、毛利率的持续提升以及高端产品占比的增加。灵芝孢子粉和铁皮石斛等核心产品线均实现收入和毛利率的双增长，显示出公司产品竞争力的增强和盈利能力的优化。

渠道扩张与产能建设驱动未来发展

公司正积极推进省外市场扩张战略，通过加盟商模式加速渠道下沉，预计2022年将新增30家城市代理商，为省外收入的快速提升奠定基础。同时，公司计划公开发行可转债募集资金用于健康产业园的产能扩建和研发检测中心建设，旨在形成年产20吨保健食品片剂、胶囊剂的生产能力，以满足省外扩张带来的市场需求，并培育新的利润增长点。这些战略举措，结合公司在研发上的持续投入，预示着寿仙谷未来业绩的持续增长潜力，分析师给予“买入”评级，并设定了55.6元的目标价。

主要内容

2022年半年度业绩概览

财务表现强劲： 寿仙谷于2022年上半年实现营业收入3.5亿元，同比增长10.1%。归属于母公司股东的净利润达到8201.7万元，同比大幅增长49.1%。扣除非经常性损益后归母净利润为6623.1万元，同比增长48.7%，显示出公司核心业务的盈利能力显著提升。
Q2增速受疫情影响： 分季度来看，第一季度收入为2亿元，同比增长17%；第二季度收入为1.5亿元，同比增长1.7%。第二季度收入增速放缓主要受疫情影响，但公司积极探索直播、小红书、抖音、百度、微信视频号、钉钉新闻等网络传播模式，有效增强了品牌曝光度和知名度，并完成了寿仙云VIP会员健康分享平台的系统建设并投入使用，为下半年增长奠定基础。

收入与产品结构分析

核心产品贡献突出： 上半年，灵芝孢子粉类产品实现营收2.36亿元，同比增长10.9%，毛利率高达89.7%，同比提升2个百分点。铁皮石斛系列产品收入6311万元，同比增长13.7%，毛利率为79.1%，同比提升2.1个百分点。
毛利率持续优化： 公司整体毛利率呈现上升趋势，主要原因在于收入规模扩大带来的良好成本管控，以及高端产品在销售结构中占比的提升。

费用控制与盈利能力优化

费用率有效下降： 公司在报告期内严格控制各项费用，使得利润增速持续好于收入增速。销售费用率为49.3%，同比下降0.9个百分点，主要系疫情期间营销推广活动减少。管理费用率为17.9%，同比下降0.4个百分点，主要由于去年同期股权激励费用因素的消除。财务费用率为-1.3%，同比下降0.5个百分点，主要系可转债转股后利息费用减少。
研发投入持续增加： 研发费用率为7.7%，同比提升0.9个百分点，表明公司持续加大研发力度，特别是对灵芝孢子粉有效性的研究。
净利润率显著提升： 受益于良好的费用管控和毛利率提升的双重影响，公司销售净利润率达到23.5%，同比大幅提升6.2个百分点。

渠道拓展与市场布局

省外扩张加速： 公司积极通过省外加盟商形式拓展省外渠道。上半年浙江省内地区收入2.3亿元，同比增长10.8%；省外地区收入4239.7万元，同比增长11.8%。互联网渠道收入7246.7万元，同比增长5.3%。
加盟商网络建设： 截至2022年上半年末，公司省外加盟商已达14家，实现快速拓张。预计2022年目标新增30家城市代理商，这将推动省外市场收入的快速提升。
高端产品策略： 省外市场重点推广高端新剂型孢子粉片剂，其年服用费用为3.4-6.8万元，高于粉剂和颗粒剂（1.9-3.9万元），预计将进一步改善产品结构并提升毛利率水平。

产能扩建与长期发展战略

可转债募资扩产： 公司公开发行第二期可转债，募集资金总额不超过3.98亿元，扣除发行费用后，拟用于寿仙谷健康产业园保健食品二期建设项目和寿仙谷健康产业园研发及检测中心建设项目。
新增产能与效益： 项目建成后，将形成年产20吨保健食品片剂、胶囊剂的生产能力，为省外扩张提供充足产能支持。预计项目建成达产后，将年均新增销售收入3.39亿元，年均实现净利润7572万元，有助于培育公司新的利润增长点，带来显著经济效益。

盈利预测与投资建议

业绩预测： 分析师预计公司2022-2024年每股收益（EPS）分别为1.39元、1.86元、2.46元。
估值与评级： 对应预测市盈率（PE）分别为27倍、20倍和15倍。考虑到公司省外扩张带来的业绩增量，2022-2024年的复合增速预计为34.2%。基于此，分析师给予公司2022年40倍估值，对应目标价格为55.6元，并维持“买入”评级。

关键假设与业务拆分

省外加盟商增长： 假设2022-2024年省外加盟商数量分别达到20家、40家、60家。
核心产品销量与毛利率： 假设2022-2024年三代灵芝孢子粉销量增速均为25%，毛利率分别为88%、89%和90%。铁皮石斛销量增速同期均为25%。
业务收入预测： 根据关键假设，灵芝孢子粉类、铁皮石斛类、其他主营业务等板块的收入、增速和毛利率均有详细预测，合计营业收入预计从2021年的7.67亿元增长至2024年的14.41亿元。

估值分析与风险提示

相对估值： 选取同仁堂（600085.SH）和太极集团（600129.SH）作为可比公司，其2023年平均估值为40倍。
风险因素： 主要风险包括原材料价格及产量大幅波动，以及省外扩张不及预期。

总结

寿仙谷在2022年上半年展现出强劲的盈利能力和明确的增长战略。尽管第二季度受到疫情短期影响，公司通过积极的线上营销和有效的费用管控，实现了归母净利润近五成的显著增长。核心产品灵芝孢子粉和铁皮石斛的收入和毛利率均表现出色，产品结构持续优化。展望未来，公司加速推进省外加盟商网络建设，并计划通过公开发行可转债扩建产能，以支持其全国市场扩张战略，这些举措有望为公司带来新的利润增长点。综合考虑其稳健的财务表现、清晰的增长路径以及产能扩张带来的潜力，分析师维持“买入”评级，并设定了具有吸引力的目标价，表明对公司未来发展的信心。同时，投资者需关注原材料价格波动及省外扩张进度等潜在风险。

报告正文