疫苗注射器需求减弱，单三季度有所承压-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　三鑫医疗(300453)

　　投资要点

　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度收入9.8亿元（+19.1%），归母净利润1.4亿元（+24.5%），扣非归母净利润1.3亿元（+26.7%），经营现金流1.3亿元（-36%）。

　　疫苗注射器需求减弱，单三季度有所承压。分季度看，2022年Q1/Q2/Q3单季度收入增速分别为+30.6%/+28.9%/+2.2%，归母净利润增速分别为+39.4%/+54.3%/-12.8%，单三季度收入和净利润增速承压主要因为2021年同期新冠疫苗注射器的基数较大，而进入22年Q3疫苗注射器的需求大幅减弱。从盈利能力看，前三季度毛利率为34.5%（+0.3pp），基本持平，四费率16.7%（+0.2pp），基本持平，其中销售费用率下降1.8pp，管理费用率增加2.1pp，归母净利润率14.5%（+0.6pp），盈利能力有所提升。

　　血液净化业务稳健增长。分业务来看，预计前三季度血液净化类产品收入约6亿元，同比增长15~20%，增速相比上半年有所放缓，主要因疫情反复的影响和部分产品价格略有下降所致，随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，预计后续增速会有所回升。预计前三季度注射类产品收入约1.7亿元，同比增长15~20%，三季度疫苗注射器的需求放缓，预计后续该部分产能将逐渐向常规注射器过度。预计前三季度输血输液类产品增长超过25%，主要得益公司销售渠道发力和市场拓展，预计将成为新的增长点。

　　血液净化业务空间大，未来几年业绩增长可期。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国ESRD患者超过300万人，2020年在透析人群69.3万，治疗率不足1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元，产能扩张、市场开拓以及透析设备放量，有望支撑公司该业务实现30%以上的复合成长。

　　盈利预测与投资建议。预计2022~2024年归母净利润分别为1.8、2.2、2.8亿元，对应PE20、17、13倍，考虑到公司在血透领域全产品线布局，长期增长逻辑确定，维持“买入”评级。

　　风险提示：新冠疫苗注射器订单下滑风险，产品价格或大幅下降，血液净化产能释放不及预期。

# 中心思想

本报告对三鑫医疗（300453）2022年三季报进行了分析，核心观点如下：

*   **业绩承压与未来增长点：** 疫苗注射器需求减弱导致单三季度业绩承压，但血液净化业务稳健增长，输血输液类产品有望成为新的增长点。
*   **血透业务潜力巨大：** 公司在血透领域全产品线布局，随着国内透析率提升和产能扩张，该业务未来几年业绩增长可期。
*   **维持“买入”评级：** 考虑到公司在血透领域的长期增长逻辑，维持“买入”评级。

# 主要内容

## 公司整体经营情况分析

*   **三季报业绩概览：** 公司2022年前三季度收入9.8亿元（+19.1%），归母净利润1.4亿元（+24.5%），扣非归母净利润1.3亿元（+26.7%），经营现金流1.3亿元（-36%）。
*   **单季度业绩分析：** 2022年Q1/Q2/Q3单季度收入增速分别为+30.6%/+28.9%/+2.2%，归母净利润增速分别为+39.4%/+54.3%/-12.8%。单三季度收入和净利润增速承压，主要因为去年同期新冠疫苗注射器的基数较大，而今年Q3疫苗注射器的需求大幅减弱。
*   **盈利能力分析：** 前三季度毛利率为34.5%（+0.3pp），基本持平，四费率16.7%（+0.2pp），基本持平，其中销售费用率下降1.8pp，管理费用率增加2.1pp，归母净利润率14.5%（+0.6pp），盈利能力有所提升。

## 各业务板块分析

*   **血液净化业务：** 预计前三季度血液净化类产品收入约6亿元，同比增长15~20%，增速相比上半年有所放缓，主要因疫情反复的影响和部分产品价格略有下降所致。随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，预计后续增速会有所回升。
*   **注射类产品业务：** 预计前三季度注射类产品收入约1.7亿元，同比增长15~20%，三季度疫苗注射器的需求放缓，预计后续该部分产能将逐渐向常规注射器过度。
*   **输血输液类产品业务：** 预计前三季度输血输液类产品增长超过25%，主要得益公司销售渠道发力和市场拓展，预计将成为新的增长点。

## 血液净化业务前景展望

*   **市场潜力：** 我国ESRD患者超过300万人，2020年在透析人群69.3万，治疗率不足1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元。
*   **公司布局：** 公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。
*   **增长动力：** 产能扩张、市场开拓以及透析设备放量，有望支撑公司该业务实现30%以上的复合成长。

## 盈利预测与投资建议

*   **盈利预测：** 预计2022~2024年归母净利润分别为1.8、2.2、2.8亿元，对应PE 20、17、13倍。
*   **投资建议：** 考虑到公司在血透领域全产品线布局，长期增长逻辑确定，维持“买入”评级。
*   **风险提示：** 新冠疫苗注射器订单下滑风险，产品价格或大幅下降，血液净化产能释放不及预期。

# 总结

本报告分析了三鑫医疗2022年三季报，指出公司业绩受到疫苗注射器需求减弱的影响，但血液净化业务和输血输液类产品表现良好，未来增长潜力巨大。考虑到公司在血透领域的长期布局和市场前景，维持“买入”评级，但需关注相关风险。

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