公司简评报告：一体化龙头彰显韧性，业务间导流贡献增长动力

中心思想

业绩稳健增长与一体化服务优势

• 康龙化成在2023年展现出强劲的业绩韧性，实现营收115.4亿元人民币，同比增长12.4%；归母净利润16.0亿元人民币，同比增长16.5%。剔除生物资产公允价值变动因素后，Non-IFRS经调整归母净利润同比增长11.4%，显示出公司在复杂市场环境下的稳健经营能力。
• 公司一体化服务模式的协同效应显著，服务全球客户超过2800家。其中，使用多个业务板块服务的客户贡献收入高达86.4亿元人民币，占总收入的74.9%，表明客户粘性强且业务间导流效果显著，尤其CMC业务约85%的收入来源于药物发现服务的现有客户。原有客户贡献收入106.8亿元人民币，同比增长12.7%，占比92.6%，进一步印证了其客户基础的稳固性。

基石业务驱动与新兴业务潜力

• 公司基石业务（实验室服务和CMC服务）保持稳健增长，实验室收入同比增长9.4%，CMC收入同比增长12.6%，为整体业绩提供了坚实支撑。
• 新兴业务如临床CRO、大分子与CGT服务展现出快速成长潜力，临床CRO收入同比增长24.7%，毛利率显著改善；大分子与CGT收入同比增长21.1%，尽管仍处于投入期，但未来盈利能力提升空间巨大。
• 基于公司在行业中的龙头地位、一体化服务优势以及新兴业务的成长性，分析师维持“买入”评级，并对公司未来盈利能力持乐观预期，预计2024-2026年归母净利润将持续增长。

主要内容

业绩稳健增长，龙头韧性彰显

• 年度财务表现： 2023年，公司实现营业收入115.4亿元，同比增长12.4%；归属于母公司股东的净利润为16.0亿元，同比增长16.5%。Non-IFRS经调整归母净利润为19.0亿元，同比增长3.8%；若剔除生物资产公允价值变动因素，Non-IFRS经调整归母净利润同比增长11.4%。
• 季度财务表现： 2023年第四季度，公司营收为29.8亿元，同比增长4.0%；归母净利润为4.6亿元，同比增长11.7%。尽管受阶段性因素影响，但伴随行业融资逐步回暖，整体业绩增速有望修复。
• 客户结构与协同效应： 2023年，公司服务全球客户超过2800家。其中，使用多个业务板块服务的客户贡献收入86.4亿元，占总收入的74.9%，显示出强大的业务协同能力。CMC业务约85%的收入来源于药物发现服务的现有客户，体现了内部导流的有效性。原有客户贡献收入106.8亿元，同比增长12.7%，占总收入的92.6%，表明客户粘性高且业务持续性强。

基石业务稳健增长，新业务成长良好

• 实验室服务： 2023年，实验室收入达到66.60亿元，同比增长9.4%。毛利率为44.3%，同比下降1.3个百分点。在全球医药融资阶段性遇冷、早期项目放缓或取消的背景下，该业务仍能保持增长态势，全年共参与764个药物发现项目，较去年同期增加约17%，印证了公司临床前服务的专业能力和龙头效应。报告期内，高毛利的生物科学业务服务范围和科研能力持续提升，积极拓展小核酸/多肽/抗体/ADC/CGT等业务，收入占比已超过51%。
• CMC服务： 2023年，CMC收入为27.11亿元，同比增长12.6%。收入保持双位数增长主要得益于后期及商业化订单的增加。报告期内，公司CMC服务涉及885个项目，包括29个（同比增加14个）工艺验证和商业化项目、27个（同比增加3个）PhIII项目、170个PhI/II项目以及659个临床前项目。毛利率为33.7%，同比下降1.2个百分点，主要受产能爬坡期影响。
• 临床CRO服务： 2023年，临床CRO收入为17.4亿元，同比增长24.7%。毛利率为17.1%，同比提升5.6个百分点。在当前大环境下，药企优先推动临床阶段项目，基于前期积极布局，公司临床业务逐步放量，毛利率持续改善。报告期内，公司临床CRO服务项目1,035个，包括83个PhIII临床试验、443个PhI/II临床试验和509个其它临床试验；SMO服务项目超过1,450个，覆盖120多个城市和600多家医院及临床试验中心。
• 大分子与CGT业务： 2023年，大分子与CGT收入为4.3亿元，同比增长21.1%。毛利率为-8.3%，同比下降6.1个百分点。收入快速增长主要得益于业务的持续发展，但该板块仍处于投入期，盈利能力仍有显著提升空间。

投资建议

• 基于全球医药融资环境仍待改善以及新兴业务仍处于投入期，分析师调低了公司2024-2025年的盈利预测，并新增了2026年盈利预测。
• 预计公司2024-2026年的归母净利润分别为17.6亿元、20.6亿元和23.7亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.99元、1.15元和1.33元。
• 对应预测市盈率（PE）分别为21.3倍、18.3倍和15.9倍。
• 随着融资环境的改善，公司基石业务的稳健发展和新业务的快速成长，前景可期。分析师维持“买入”评级。

风险提示

• 融资环境恶化风险： 全球医药研发融资环境若持续低迷或进一步恶化，可能影响客户的研发投入和项目进展，进而对公司订单量和收入增长造成不利影响。
• 订单及项目进展不及预期风险： 若公司新签订单数量或现有项目进展速度未能达到预期，可能导致业绩增长放缓。
• 行业竞争加剧及政策风险： CRO/CDMO行业竞争日益激烈，若公司未能有效应对市场竞争，或面临政策变化（如医药审评审批政策、医保政策等）带来的不确定性，可能影响公司的市场份额和盈利能力。

总结

康龙化成作为一体化CRO/CDMO领域的龙头企业，在2023年展现出显著的经营韧性，实现了营收和归母净利润的双位数稳健增长。公司通过其一体化服务平台，有效促进了业务间的协同和客户导流，使得多业务客户贡献了绝大部分收入，并保持了高客户粘性。

具体来看，公司的基石业务——实验室服务和CMC服务——在行业逆风中依然保持了稳健增长，尤其实验室业务在药物发现项目数量上实现了显著增长，生物科学等高毛利业务占比提升。CMC业务则受益于后期及商业化订单的增加，收入持续增长。同时，临床CRO业务凭借前期布局，实现了快速放量和毛利率的显著改善。尽管大分子与CGT等新兴业务仍处于投入期，但其高速增长预示着未来的巨大潜力。

尽管全球医药融资环境仍面临挑战，且新业务尚需投入，但分析师对康龙化成的长期发展持乐观态度，维持“买入”评级。公司凭借其强大的综合服务能力、稳固的客户基础和对新兴技术领域的积极拓展，有望在行业回暖后实现更快的业绩修复和增长。投资者需关注融资环境、订单进展以及行业竞争和政策变化可能带来的风险。