公司深度报告：广布局，深耕作

# 中心思想

## 全国布局的连锁药店龙头企业

老百姓大药房是国内领先的连锁药店企业，具备以下核心优势：

*   **前瞻性布局：** 公司是国内经营规模最大、覆盖区域最广的连锁药店企业，拥有全国化布局的先发优势。
*   **稳健增长：** 公司业绩稳健增长，精细化运营效果逐步兑现，未来有望持续快速增长。
*   **多元化扩张：** 公司通过直营、并购、加盟、联盟等多种方式进行扩张，模式成熟。

## 行业发展空间广阔

医药零售行业受益于以下因素，发展空间广阔：

*   **行业集中度提升：** 连锁药店市场份额持续提升，头部企业有望加速受益。
*   **处方外流：** 医药分业改革和医保政策调整，推动处方外流，为药店带来增量市场。
*   **品类多元化：** 药店销售品类不断多元化，非药品类占比提升，打开增长空间。

# 主要内容

## 1. 老百姓：全国布局的连锁药店龙头

*   **1.1 前瞻性全国性布局：**
    *   公司具备超前眼光，发展二十余年做出数个行业第一，是国内首家门店数量破万的民营上市连锁药店。
    *   截至2023年3月31日，老百姓的营销网络覆盖全国20个省级市场、140多个地级以上城市，总门店数达到11231家。
*   **1.2 股权结构清晰，股权激励充分：**
    *   公司股权结构稳定，管理层经验丰富，助力公司长远发展。
    *   股权激励充分，彰显公司发展信心，有助于公司绑定核心人才，为整体收入提升带来向好预期。
*   **1.3 融资途径多元，助力加速扩张：**
    *   借力资本市场积极完善业务布局拓展商业版图。
    *   自2015年以来，公司共进行了5次融资（含IPO），合计融资金额47.66亿元。
*   **1.4 业绩稳健增长，精细化运营效果逐步兑现：**
    *   业绩稳健增长，可持续性强。
    *   产品营收结构与毛利率相对稳定，中西成药贡献近八成营收。
    *   精细化运营能力初步兑现，控费能力持续增强，总体费用率稳中有降。

## 2. 三大逻辑支撑行业发展空间进一步打开

*   **2.1 药店行业集中度持续提升：**
    *   连锁化率持续提升。2012-2021年，零售药店总数量从42.4万家增加至61.0万家，连锁化率从2012年的34.6%提升至2021年的55.3%。
    *   头部企业有望加速受益。《“十四五”药品流通行业高质量发展的指导意见》提出，到2025年，药店百强企业市占率超65%，药店连锁率接近70%。
*   **2.2 处方外流加速推进：**
    *   医药分业，处方外流打开药店发展空间。
    *   集采为药店引流增收。
    *   医保账户结构调整，支付范围逐步扩充。
    *   双通道机制完善，药店医保品种扩围。
    *   定点药店纳入门诊统筹，处方加速外流。
    *   终端市场稳步增长，药店销售占比逐年提升。
*   **2.3 非药品类不断多元化：**
    *   品类多元化打开药店行业天花板，非药品类客单价高、毛利率高。
    *   零售药店的品单价、客单价逐年提高。
    *   相较日本，我国药店销售品类相对单一，结构仍可优化，行业天花板仍有不断向上打开的空间。

## 3. 直营稳健扩张，加盟优势显著

*   **3.1 直营门店稳健扩张，店龄结构年轻：**
    *   直营店持续扩张，公司零售收入稳健增长。
    *   店龄结构年轻，医保资质占比持续提升。
    *   新增门店自建率回升。
    *   星火式跨省并购强化区域影响力。
*   **3.2 加盟优势显著，批发业务高增长：**
    *   批发收入高速增长，加盟业务贡献超70%。
    *   加速下沉及同业整合，加盟门店数量行业领先。
    *   双赢模式，优势显著。

## 4. 多维度提升盈利能力

*   **4.1 经营策略由“广”转“聚”，利润率有望提升：**
    *   网络覆盖全国20省，五大区域多点开花。
    *   广阔的市场布局为公司提供更大的深耕空间。
    *   广覆盖后转变策略，持续加密重点区域巩固既有优势，提升利润率。
    *   分析同业扩张策略，公司执行“聚”策略后有望持续提升其盈利能力。
*   **4.2 承接处方能力强，提升消费人次及消费金额：**
    *   高标准建设专业药房，承接处方外流能力强。
    *   专业化服务深度绑定高频次、高消费的慢病患者，增收效应或显著。
*   **4.3 社区小店提升粘性，新零售扩大辐射：**
    *   加密社区小店，提升社区粘性与运营效率。
    *   会员人数稳步增长，粘性持续增强。
    *   新零售打造全渠道业务，持续提升品牌竞争力，收入增速达140%。
*   **4.4 供应链体系持续精进，降本增效持续兑现：**
    *   供应链体系智能高效，精细化管控降本增效。
    *   商品与库存管理持续优化，精益运营人效稳步提升。

## 5. 盈利预测与估值分析

*   **5.1 关键假设与盈利预测：**
    *   对零售业务和批发业务分别做出盈利假设和预测。
*   **5.2 估值分析：**
    *   纵向来看，公司市盈率处于历史底部，可提升空间显著。
    *   横向来看，公司市盈率处于行业较低水平，估值性价比突出。

## 6. 投资建议

首次覆盖，给予“买入”评级。

## 7. 风险提示

*   行业政策风险
*   市场竞争风险
*   并购门店经营不达预期的风险

# 总结

## 投资价值分析

老百姓大药房作为全国性连锁药店龙头，凭借其前瞻性布局、稳健增长的业绩、多元化的扩张模式以及不断提升的盈利能力，具备显著的投资价值。

## 盈利预测与投资评级

预计公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为6.46/7.33/8.41亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元，给予“买入”评级。