业绩增长符合预期，门店扩张速度加快

中心思想

业绩稳健增长与门店网络加速扩张

老百姓公司2022年上半年业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，符合市场预期。营收的快速增长主要得益于现有门店的内生增长以及新开、并购门店的显著增加，公司门店总数已突破万家，直营和加盟门店均呈现高速扩张态势。尽管整体门店坪效因下沉市场策略略有下降，但旗舰店和大店的坪效表现依然强劲，显示出公司在不同市场层级的精细化运营能力。

盈利能力优化与长期发展激励机制

在盈利能力方面，公司通过优化采购和自有品牌策略，有效提升了中西成药和中药的毛利率，对冲了非药品毛利率下降的影响。同时，规模效应和组织变革使得期间费用率得到良好控制，净利率保持稳定。公司近期发布的股权激励计划，设定了明确的业绩考核目标，旨在充分调动管理层和核心骨干的积极性，为公司未来三年的持续增长提供坚实的内生动力，确保公司作为零售药店龙头能够持续受益于行业集中度提升和处方外流的长期趋势。

主要内容

2022年半年度业绩回顾与分析

营收与利润表现符合预期

根据公司发布的2022年半年度报告，老百姓在报告期内实现了营业收入89.91亿元，同比显著增长20.51%。归属于上市公司股东的净利润为4.57亿元，同比增长12.48%。扣除非经常性损益后的归母净利润为4.20亿元，同比增长15.59%。这些关键财务指标的增长均符合市场预期，体现了公司在复杂经济环境下的经营韧性。 从季度表现来看，2022年第二季度公司实现营业收入48.50亿元，同比增长26.89%，环比增长17.14%，显示出强劲的增长势头。然而，第二季度归母净利润为2.15亿元，同比增长20.41%，但环比下降11.20%，这可能与季节性因素或特定费用支出有关。

业务结构与产品贡献

公司营收的增长得益于零售业务和加盟、联盟及分销业务的共同驱动。其中，零售业务实现营收75.84亿元，同比增长19.60%，是公司收入的核心支柱。加盟、联盟及分销业务实现营收13.31亿元，同比增长24.83%，增速快于零售业务，表明公司在多元化渠道拓展方面取得了积极成效。 在产品结构方面，中西成药实现营收71.59亿元，同比增长19.47%；中药实现营收5.54亿元，同比增长19.83%。值得注意的是，非药品业务实现营收12.78亿元，同比大幅增长27.04%，成为增速最快的产品类别，反映了公司在非药品领域的市场拓展和消费者需求变化。

门店网络扩张与运营效率

门店数量显著增长

截至2022年6月底，老百姓的门店总数已达到10009家，同比大幅增长30.33%，首次突破万家大关，标志着公司在全国范围内的市场覆盖进一步扩大。在门店类型上，直营门店数量为7254家，同比增长27.67%；加盟门店数量为2755家，同比增长37.89%，加盟模式的快速扩张为公司带来了更灵活的市场渗透能力和更低的扩张成本。门店网络的持续扩张是公司营收快速增长的重要驱动力。

坪效变化与市场下沉策略

2022年上半年，公司直营门店的整体日均坪效为58元/平方米，同比略有减少1元/平方米。具体分析，旗舰店、大店、中小成店的日均坪效分别为232、103、44元/平方米。其中，旗舰店坪效同比增长41元/平方米，大店坪效同比增长6元/平方米，显示出高能级门店的良好运营效率和盈利能力。中小成店坪效同比减少2元/平方米。整体坪效的轻微下降，主要原因在于公司积极布局下沉市场，新增门店中坪效相对较低的中小成店占比较高，这是公司扩大市场份额和提升区域渗透率的战略选择。

盈利能力与费用控制

毛利率结构性变化

2022年上半年，公司整体业务毛利率同比下降0.69个百分点至32.71%。细分来看，中西成药毛利率为30.38%，同比增长0.13个百分点；中药毛利率为50.22%，同比增长0.68个百分点。这两种核心产品毛利率的提升，主要受益于公司统采销售占比以及自有品牌销售占比的提高，体现了公司在供应链管理和品牌建设方面的成效。然而，非药品毛利率为38.18%，同比大幅下降6.63个百分点，主要受产品结构调整等因素影响，对整体毛利率造成了一定压力。

期间费用率优化

公司在费用控制方面表现良好，2022年上半年期间费用率同比下降0.42个百分点至25.70%。其中，销售费用率下降0.42个百分点至20.42%，管理费用率上升0.15个百分点至4.35%，财务费用率下降0.16个百分点至0.93%。期间费用率的下降主要得益于公司规模效应的显现以及组织变革成效的逐步释放。综合毛利率和期间费用率的影响，公司净利率同比下降0.35个百分点至5.89%。

股权激励计划与未来展望

激励机制助力长期发展

2022年8月1日，公司发布了《2022年限制性股票激励计划（草案）》，拟向不超过321名管理人员和核心骨干授予310.54万股股票，占公司总股本的0.533%，授予价格为16.78元/股。该计划设定了明确的业绩考核目标：以2021年归母净利润为基数，2022-2024年的归母净利润增长率分别不低于15%、40%、65%，即归母净利润分别不低于7.70亿元、9.37亿元、11.04亿元。此举将有效激发员工积极性，将员工利益与公司长期发展深度绑定，确保公司发展战略和经营目标的顺利实现。

盈利预测与投资建议

财信证券认为，零售药店行业长期受益于集中度提升和处方外流的趋势，老百姓作为国内零售药店龙头企业，有望充分受益。预计公司2022-2024年将实现归母净利润8.19亿元、9.93亿元和12.15亿元，对应的每股收益（EPS）分别为1.41元、1.70元和2.09元。 考虑到国内疫情防控措施的精准化将逐步减弱疫情影响，以及前期新开门店的盈利能力将逐渐显现，预计公司未来三年业绩复合增速有望保持在20%左右。与可比公司益丰药房、大参林2022年预测市盈率（PE）分别为33.93倍和30.80倍相比，财信证券给予老百姓2022年25-30倍PE，对应目标价格为35.25-42.30元/股，并维持“买入”评级。 同时，报告提示了多项风险，包括新冠疫情风险、门店扩张速度不及预期风险、行业竞争加剧风险、医药电商冲击风险以及行业政策风险，建议投资者关注。

总结

老百姓公司在2022年上半年展现出强劲的经营韧性和增长潜力，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，符合市场预期。公司通过“老店内生增长”与“新增门店增多”的双轮驱动策略，成功将门店总数拓展至万家以上，尤其加盟门店的快速扩张有效提升了市场覆盖率。尽管非药品毛利率因产品结构调整有所下降，但中西成药和中药毛利率的提升以及期间费用率的有效控制，使得公司整体盈利能力保持稳定。此外，公司推出的股权激励计划将进一步激发核心团队的积极性，为未来三年的业绩增长目标提供有力保障。展望未来，作为零售药店行业的领军企业，老百姓有望持续受益于行业集中度提升和处方外流的长期趋势，预计未来三年业绩将保持约20%的复合增速。财信证券维持其“买入”评级，并设定了35.25-42.30元/股的目标价格。