公司简评报告：短期增速放缓，关注统筹进展-摩熵咨询

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报告摘要

　　老百姓(603883)

　　投资要点

　　短期受政策落地速度影响，业绩增速放缓。公司2023年前三季度实现营收160.42亿元（+16.44%）、归母净利润7.17亿元（+17.54%）、扣非归母净利润6.45亿元（+13.74%）。其中Q3单季度实现营收52.31亿元（+9.31%）、归母净利润2.03亿元（+32.78%）、扣非归母净利润1.55亿元（+5.04%）。受到各地门诊统筹政策落地速度不同等因素影响，公司业绩短期阶段性放缓。

　　门诊统筹落地门店人次、客单价均提升，预期持续向好。截至9月30日，公司覆盖的20个省份中，门诊统筹政策已落地14个省份，全国可刷可互门店总计为2893家，占公司总店数的22.14%。据公司三季报披露，今年已纳入门诊统筹管理的门店的消费人次及客单价均有较为明显的提升。伴随政策对于社会药房应纳尽纳的总方针逐步落地，公司门诊统筹药店数量及占比有望持续提升，业绩有望重回快速增长轨道。

　　聚焦下沉+政策利好，净利率有望稳步提升。2023年前三季度，公司新增门店2709家，其中直营新增门店1479家、加盟新增门店1230家；截至9月30日，公司拥有总门店13065家，其中地级市及以下门店占比约76%。同期，公司毛利率为32.50%（-0.29pp），净利率为5.32%（+0.14pp）；Q3单季度，公司毛利率为32.05%（-0.88pp）、净利率为4.62%（+0.77pp）。我们认为公司净利率逆势提升主要由于：1）公司持续加密优势区域，市场竞争力、管理效率、供应链效率以及盈利能力持续提升，公司下沉优势进一步凸显，净利率有望稳步提升；2）已纳入门诊统筹的门店收入快速增长，且毛利率仍保持相对稳定。

　　批发收入高速增长，高毛利品类快速放量。分业务来看，2023年前三季度，公司零售业务实现收入130.96亿元，同比增速为12.44%；毛利率为36.99%，较去年同期增长0.68个百分点；公司批发业务实现收入28.09亿元，同比增长38.88%，毛利率为11.48%，较去年同期下降0.46个百分点。分产品种类来看，2023年前三季度公司中西成药、中药和非药收入分别为125.16（+14.88%）、11.56（+29.50%）、23.69（+19.12%）亿元，毛利率分别为30.10%（-0.12pp）、48.28%（-1.21pp）、37.49%（-1.83pp）。预计公司高毛利中药及非药类产品快速放量主要是疫后群众健康意识提升所致，各产品毛利率均有所下降，预计主要是低毛利批发业务扩大所致。

　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为9.36/11.75/14.49亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元，当前股价对应PE分别为15.9/12.6/10.3倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：门诊统筹政策落地不及预期，门店扩张不及预期，行业竞争加剧的风险等。

中心思想

短期承压，长期增长潜力显著

老百姓公司短期业绩增速受各地门诊统筹政策落地速度差异影响而阶段性放缓。然而，随着门诊统筹政策的逐步深入实施，已纳入门店的消费人次和客单价均显著提升，预示着公司长期业绩增长的积极趋势。

政策驱动与战略深化，盈利能力优化

公司通过聚焦下沉市场进行门店网络加密，并优化业务结构，推动高毛利品类快速放量，有效提升了净利率。门诊统筹政策的利好与公司精细化运营管理相结合，有望持续驱动盈利能力的稳步提升。

主要内容

业绩短期放缓与政策影响

2023年前三季度，老百姓公司实现营收160.42亿元，同比增长16.44%；归母净利润7.17亿元，同比增长17.54%。
其中第三季度单季营收52.31亿元，同比增长9.31%；归母净利润2.03亿元，同比增长32.78%；扣非归母净利润1.55亿元，同比增长5.04%。
业绩短期增速放缓主要受到各地门诊统筹政策落地速度不一等因素的阶段性影响。

门诊统筹政策的积极效应

截至9月30日，公司覆盖的20个省份中，已有14个省份落地门诊统筹政策，全国可刷可互门店总计2893家，占公司总店数的22.14%。
已纳入门诊统筹管理的门店消费人次及客单价均有较为明显的提升。
伴随政策“应纳尽纳”总方针的逐步落地，公司门诊统筹药店数量及占比有望持续提升，预期业绩将重回快速增长轨道。

下沉市场战略与净利率提升

2023年前三季度，公司新增门店2709家，其中直营1479家、加盟1230家。截至9月30日，公司总门店数达13065家，地级市及以下门店占比约76%，下沉优势进一步凸显。
同期，公司净利率为5.32%，同比提升0.14个百分点；第三季度单季净利率为4.62%，同比提升0.77个百分点。
净利率逆势提升主要得益于公司持续加密优势区域带来的市场竞争力、管理效率、供应链效率及盈利能力的提升，以及已纳入门诊统筹门店收入快速增长且毛利率保持相对稳定。

业务结构优化与高毛利品类增长

分业务看，2023年前三季度零售业务收入130.96亿元，同比增长12.44%，毛利率36.99%（+0.68pp）；批发业务收入28.09亿元，同比增长38.88%，毛利率11.48%（-0.46pp）。
分产品种类看，中西成药、中药和非药收入分别增长14.88%、29.50%和19.12%。
高毛利的中药及非药类产品快速放量，主要系疫后群众健康意识提升所致。各产品毛利率略有下降，预计主要受低毛利批发业务扩大影响。

投资建议与潜在风险

分析师预测公司2023-2025年归母净利润分别为9.36/11.75/14.49亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元，维持“买入”评级。
主要风险提示包括门诊统筹政策落地不及预期、门店扩张不及预期以及行业竞争加剧。

总结

老百姓公司在2023年前三季度业绩增速短期放缓，主要受门诊统筹政策落地速度差异影响。然而，随着门诊统筹政策的逐步实施，已纳入门店的客流和客单价均显著提升，为公司未来业绩增长奠定基础。公司通过聚焦下沉市场进行门店扩张，并优化业务结构，推动高毛利品类快速增长，有效提升了净利率。分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年将实现稳健的盈利增长，但需关注政策落地、门店扩张及市场竞争等潜在风险。

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