国际化高速成长阶段的制药上游“卖水人”-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　百普赛斯(301080)

　　上游药物研发向多样化发展，重组蛋白市场空间广阔

　　下游制药研发领域的拓展为重组蛋白市场空间的增长提供持续动力。据Frost&Sullivan统计及预测，全球药物研发支出将以4.5%的复合增长率，从2019年的1824亿美元增长至2024年的2270亿美元。目前药物研发主流技术路线为小分子化学药以及大分子抗体药，新兴技术CAR-T等有望逐步从萌芽阶段进入加速发展阶段。中国重组蛋白企业通过价格、供应链及服务的优势迅速提升市场份额，打破进口产品主导的行业局面。2020年，国产品牌已进入中国市场份额前五且不断向海外拓展。

　　百普赛斯重组蛋白业务处于高速增长阶段，海外市场加速发展

　　百普赛斯处于高速增长阶段，2021年收入3.85亿元，同比增长56.30%；2022年一季度收入1.14亿元，同比增长27.73%，其中非新冠病毒防疫产品收入0.9亿元，同比增长45.43%。公司主营业务包括重组蛋白、试剂盒、抗体和生物分析检测服务等，其中核心业务重组蛋白收入占比90%以上，且处于高速增长阶段。

　　2021年，公司加设欧洲子公司，继续大力发展海外业务。目前，公司设立多个子公司负责海外市场的研发和销售拓展。通过海外研发中心建立与欧美制药企业、生物科技公司和科研机构的联系，紧密跟踪研发趋势，利于产品研发和销售拓展。2021年，非新冠业务境外业务收入1.6亿，占比54.23%。其中美洲区收入1.1亿元，同比增长54%。

　　把握产业研发前沿趋势拓展业务，有望提供持续高增长动力

　　公司积极拓展CAR-T相关产品，有望受益于CAR-T行业的发展而随之放量。中国临床前CAR-T研究数量储备充足，随研发进度推进，CAR-T临床项目将迎来高速增长期。目前公司已开发出用于CAR-T研发及质量检测的产品，例如CAR-T靶点蛋白、抑制剂筛选试剂盒和抗独特型抗体。其中，CAR-T产品的临床在研的热门靶点CD19和BCMA为公司主要产品。公司同时持有FMC63CAR-T细胞免疫原性ELISA检测试剂盒和检测Anti-CD19CAR表达水平的抗独特性抗体及其应用的专利，用于评估筛选CART产品质量和活性。公司持续加大CAR-T相关产品的投入，与CAR-T相关的三个在研项目的研发费用总占比达到30.37%。

　　盈利预测与投资评级

　　我们预计公司2022至2024年营业收入为4.97亿、6.49亿、8.63亿元；实现归母净利润2.18亿、2.70亿、3.48亿元人民币。对应合理市值164亿元人民币，首次覆盖，给予“买入”评级，预计目标价为205元。

　　风险提示：新产品开发风险，技术升级迭代与商业泄密的风险，新冠病毒疫情带来的生产经营风险，中美贸易摩擦导致境外收入下滑的风险，市场竞争加剧风险，人力成本上升及核心技术人才流失的风险，内控风险

中心思想

全球药物研发上游核心供应商

百普赛斯作为生物药产业链上游的关键生物试剂供应商，深度受益于全球药物研发支出的持续增长和生物药IND（新药临床试验申请）数量的加速攀升。公司专注于重组蛋白等核心产品，服务于全球制药企业、生物科技公司及科研机构，在肿瘤、自身免疫疾病等生物药研发及生产环节中扮演“卖水人”的关键角色。

技术驱动的国际化高增长策略

公司凭借其在重组蛋白领域的领先技术，特别是基于HEK293表达系统的高质量产品、稀缺膜蛋白和高品质标记蛋白，构建了强大的产品护城河。通过积极的国际化市场拓展，尤其是在美洲区实现了显著增长，并深耕工业客户。同时，公司前瞻性地布局CAR-T等新兴疗法领域，并不断拓展生物分析检测服务，有望抓住未来市场高增长机遇，进一步提升市场份额和客户粘性，实现业绩的持续高速增长。

主要内容

重组蛋白市场概览与竞争格局

下游药物研发需求旺盛，市场空间广阔

全球药物研发支出预计将从2019年的1824亿美元以4.5%的复合增长率增长至2024年的2270亿美元。中国市场增速更为迅猛，预计同期将以17.7%的复合增长率从211亿美元增长至476亿美元。这一增长得益于国家对生物医药及科研服务行业的政策扶持。新药IND申请数量持续增长，特别是生物药IND的复合年增长率（CAGR）高达49%，显著高于化学药的29%，表明生物药正逐渐成为研发主流。2016-2021年间，研发靶点虽多达520个，但前6%的靶点（如EGFR、PD-L1、CD19等）却涉及了41%的国内新药，显示出靶点研究的集中性。

国产替代与国际市场份额争夺

中国重组蛋白行业正经历进口替代加速和海外市场拓展的双重趋势。百普赛斯、义翘神州、近岸生物等国产品牌通过价格、供应链和服务优势，迅速提升市场份额。截至2021年5月，百普赛斯重组蛋白产品总数达1781种，领先于国外知名厂商PeproTech。2018-2021年，百普赛斯、近岸生物和义翘神州的出口销售额复合增长率分别达到71.99%、136.05%和124.26%。2020年，义翘神州、近岸生物和百普赛斯在中国重组蛋白科研试剂市场中分别位列第三（7.7%）、第四（6.5%）和第五（6.1%），打破了进口产品主导的局面。

研发靶点多样化与技术壁垒

重组蛋白表达技术具有较高壁垒，需要企业长期积累。随着CDE发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，政策倡导创新药研发以患者为核心，将促使国内药企从“Fast-follow”模式向BIC/FIC（Best-in-Class/First-in-Class）过渡，从而推动重组蛋白进入更多样化发展阶段，对上游企业的研发能力和技术平台提出更高要求。

百普赛斯业绩与业务结构分析

业绩高速增长与业务拓展

百普赛斯作为重组蛋白优质供应商，自2010年成立以来，业绩保持高速增长。2018年至2021年，公司营业总收入从0.70亿元增至3.85亿元，复合增速高达76.65%。2022年第一季度，公司实现营业收入1.14亿元，同比增长27.73%，其中非新冠病毒防疫产品收入0.9亿元，同比增长45.43%。归母净利润从2018年的0.11亿元增至2021年的1.74亿元，复合增速148.59%。公司主营业务以重组蛋白为核心，收入占比90%以上，且毛利率长期维持在90%以上的高水平，显示出其产品的市场竞争力和议价能力。公司积极拓展创新药（抗体药）和CAR-T产业相关业务，有望成为未来业绩增长点。

工业客户为核心，响应市场需求迅速

公司主要客户为工业客户，2018-2020年直销客户中工业客户数量占比均在90%以上，这得益于公司重组蛋白产品覆盖了超过500个药物研发热门靶点，有效满足了工业客户对产品丰富度和数量的需求。在新冠疫情爆发后，百普赛斯迅速响应，在2020年上半年新冠病毒相关产品收入达0.25亿元，占重组蛋白收入的27.59%。面对Omicron等突变株，公司仅用10天就成功表达生产出一系列高质量抗原、抗体等相关原料，展现了其快速的市场响应能力和研发效率。

国际化战略成效显著

百普赛斯积极推进国际化战略，通过设立香港、美国、欧洲子公司，加强海外市场的研发和销售拓展。2021年，公司非新冠业务境外收入达1.6亿元，占比54.23%，其中美洲区收入1.1亿元，同比增长54%，欧洲区收入0.27亿元，同比增长35%。公司海外收入以直销模式为主，与赛默飞、VWR等国际知名企业建立了合作关系，确保了海外业务的稳定增长和高占比。

核心技术与产品优势

领先的技术平台与核心技术

公司通过持续的技术和工艺创新，已自主研发出6大核心技术平台，涵盖重组蛋白研发、生产的各个环节，包括高表达宿主与载体平台、高密度细胞培养平台、蛋白制备及制剂平台、蛋白衍生修饰标记平台、高整合性蛋白分析技术平台和膜蛋白表达技术平台。基于这些平台，公司开发了哺乳动物细胞可诱导表达技术、HEK293细胞平台瞬转培养工艺、生物素标记平台技术、膜蛋白表达纯化技术等多项核心技术，有效提升了开发效率、成功率和产率，并降低了成本。

HEK293表达系统与稀缺膜蛋白

百普赛斯超过95%的重组蛋白采用真核哺乳动物HEK293细胞表达系统，该系统生产的蛋白修饰、折叠和结构更接近天然人源蛋白，具有高生物活性和高批间一致性，是药物开发的首选。公司通过优化HEK293细胞工艺和表达载体，成功研发出人DLL3、人PSCA、人BLAME等HEK293困难表达蛋白，填补了市场空白。在膜蛋白领域，公司拥有VLP、膜蛋白-去垢剂、Nanodisc三大技术平台，成功制备出全长人CD20、全长人CD133、人CCR5 GPCR等稀缺膜蛋白产品。这些产品具有全长、天然构象、稳定、高活性等优势，尤其在GPCRs（G蛋白偶联受体）这一最大的膜蛋白家族中，公司提供的全长GPCRs蛋白对靶向药物研发具有重要意义。

标记蛋白与新一代荧光定点标记技术

公司在标记蛋白领域具有数量优势，截至2021年1月11日，拥有401个标记重组蛋白产品，占比23.93%，远高于同业。公司通过DoE（统计学实验设计）化学标记平台解决了生物素标记蛋白的批间差异和失活问题，确保了产品的高生物活性和批间一致性。此外，公司推出了新一代荧光定点标记技术平台，能够对蛋白特定位点进行快速高效标记，保持蛋白天然构象，不影响活性，均一性好、批间一致性高，显著提升了荧光标记蛋白的质量，尤其适用于CAR阳性T细胞的流式检测。