销售费用率明显下降，推动利润快速增长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　凯因科技(688687)

　　投资要点：

　　事件：公司发布2024年第三季度报告。

　　销售费用率明显下降，推动公司利润快速增长。2024Q1-Q3，公司实现营业收入10.11亿元，同比+0.82%；归母净利润1.08亿元，同比+19.74%；扣非归母净利润1.10亿元，同比+16.26%。单看2024Q3，公司实现营业收入4.14亿元，同比-4.51%，环比+7.85%；扣非归母净利润0.66亿元，同比+23.69%，环比+169.04%。公司2024Q3营业收入同比下降主要受安博司销售模式调整等影响，利润同比高增主要因为规模效应及药品集采等导致销售费用率明显下降。从盈利水平来看，2024Q3，公司毛利率为80.53%，同比-4.23pcts；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为43.59%、7.48%、10.20%、-0.75%，同比变动-13.50pcts、+1.99pcts、+4.58pcts、+0.06pcts，研发费用率明显提升主要由于公司持续加大研发投入，加快在研管线的研发进度。综合影响下，公司2024Q3的净利率水平为17.11%，同比+3.41pcts。

　　派益生乙肝适应症上市申请获受理，有望打造第二增长曲线。9月30日，公司公告：公司创新型生物制品培集成干扰素α-2注射液（商品名：派益生）增加成人慢性乙型肝炎新适应症的上市许可申请获得国家药监局受理，拟定适应症具体为：派益生联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群。中国现有慢性乙肝患者约2000-3000万例，乙肝患者人数众多。在真实世界研究中，“NAs+长效干扰素”联用治疗优势乙肝患者的临床治愈率超30.00%，已获《慢性乙型肝炎防控指南（2022年版）》推荐。考虑到：我国乙肝治疗市场空间广阔，派益生获批上市后面临的竞争格局良好，凯力唯快速放量体现出公司销售能力优秀，若派益生联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群的适应症成功获批上市，有望为公司业绩带来显著增量。

　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润1.42/1.80/2.32亿元，EPS分别为0.83/1.05/1.36元。考虑到：（1）未来3年，公司利润复合增速预计在20%以上；（2）派益生乙肝适应症上市申请已获受理，若后续成功获批上市，有望为公司业绩带来显著增量；（3）根据Wind一致预期，截止2024年10月22日，可比公司特宝生物2025年业绩对应的PE为31.52倍；给予公司2025年30-35倍PE，对应的目标价格为31.50-36.75元/股，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；产品研发及销售进展不及预期风险等。

中心思想

核心盈利驱动与财务表现

凯因科技在2024年前三季度展现出显著的盈利能力提升，主要得益于销售费用率的明显下降。尽管第三季度营收受销售模式调整影响略有下滑，但公司通过规模效应和药品集采等因素有效控制了成本，推动归母净利润和扣非归母净利润实现快速增长，分别达到19.74%和16.26%的同比增幅。公司净利率水平在第三季度同比提升3.41个百分点至17.11%，显示出其盈利质量的改善。

第二增长曲线的战略布局

公司创新型生物制品培集成干扰素α-2注射液（商品名：派益生）增加成人慢性乙型肝炎新适应症的上市许可申请已获国家药监局受理，这标志着凯因科技在乙肝治疗领域迈出了关键一步。考虑到中国庞大的乙肝患者基数和“NAs+长效干扰素”联用方案的良好临床治愈率及指南推荐，派益生一旦获批上市，有望凭借公司优秀的销售能力，成为继丙肝新药凯力唯之后的又一核心增长引擎，为公司业绩带来显著增量，构建新的增长曲线。

主要内容

投资要点分析

2事件回顾与财务业绩概览

凯因科技于2024年10月22日发布了2024年第三季度报告。报告显示，2024年前三季度公司实现营业收入10.11亿元，同比增长0.82%；归母净利润1.08亿元，同比增长19.74%；扣非归母净利润1.10亿元，同比增长16.26%。单独来看2024年第三季度，公司实现营业收入4.14亿元，同比下降4.51%，环比增长7.85%；扣非归母净利润0.66亿元，同比增长23.69%，环比增长169.04%。

销售费用率优化驱动利润增长

公司第三季度营业收入同比下降主要受安博司销售模式调整等因素影响。然而，利润实现同比高增长的核心原因在于规模效应以及药品集采等因素导致销售费用率明显下降。从盈利水平来看，2024年第三季度公司毛利率为80.53%，同比下降4.23个百分点；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为43.59%、7.48%、10.20%、-0.75%。其中，销售费用率同比大幅下降13.50个百分点，而研发费用率同比提升4.58个百分点，主要系公司持续加大研发投入，加快在研管线的研发进度。综合影响下，公司第三季度净利率水平为17.11%，同比提升3.41个百分点。

派益生乙肝适应症获受理，开启第二增长曲线

2024年9月30日，公司公告其创新型生物制品培集成干扰素α-2注射液（商品名：派益生）增加成人慢性乙型肝炎新适应症的上市许可申请获得国家药监局受理。该适应症拟定为派益生联合富马酸丙酚替诺福韦片（TAF）用于治疗成人慢性乙型肝炎（HBV）优势人群。中国现有慢性乙肝患者约2000-3000万例，市场空间广阔。真实世界研究显示，“NAs+长效干扰素”联用治疗优势乙肝患者的临床治愈率超过30.00%，并已获《慢性乙型肝炎防控指南（2022年版）》推荐。鉴于公司在凯力唯快速放量中展现出的优秀销售能力，若派益生乙肝适应症成功获批上市，有望为公司业绩带来显著增量，打造新的增长极。

盈利预测与投资建议

财信证券预计凯因科技2024-2026年归母净利润分别为1.42亿元、1.80亿元和2.32亿元，对应的每股收益（EPS）分别为0.83元、1.05元和1.36元。基于未来三年公司利润复合增速预计在20%以上，以及派益生乙肝适应症获批上市的潜在业绩增量，并参考可比公司特宝生物2025年业绩对应的31.52倍PE，给予公司2025年30-35倍PE，对应的目标价格为31.50-36.75元/股，维持“买入”评级。

风险提示

报告提示了可能影响公司业绩的风险，包括行业政策风险、行业竞争加剧风险以及产品研发及销售进展不及预期风险等。

财务与估值数据分析

关键财务指标预测

根据预测，凯因科技的营业收入预计将从2023年的14.12亿元增长至2026年的21.17亿元，年复合增长率保持在较高水平。归母净利润预计将从2023年的1.17亿元增长至2026年的2.32亿元，复合增速超过20%，显示出强劲的盈利增长潜力。每股收益（EPS）也将同步增长，从2023年的0.68元提升至2026年的1.36元。销售毛利率预计在80%以上保持稳定，而销售净利率将持续提升，从2023年的9.72%增至2026年的12.91%，反映出公司盈利能力的持续改善。净资产收益率（ROE）预计从2023年的6.64%提升至2026年的10.49%。

估值指标展望

在估值方面，公司的市盈率（P/E）预计将从2023年的42.50倍逐步下降至2026年的21.36倍，显示出随着利润增长，估值吸引力将逐步提升。市净率（P/B）也呈现下降趋势，从2023年的2.82倍降至2026年的2.24倍。PEG（市盈率相对盈利增长比率）在2025年和2026年分别为1.04和0.73，表明公司估值与增长潜力相匹配，尤其在2026年可能被低估。

总结

凯因科技在2024年前三季度通过优化销售费用率实现了利润的快速增长，展现了良好的成本控制能力和盈利质量。同时，公司创新药派益生乙肝适应症上市申请的受理，预示着其有望在广阔的乙肝治疗市场中开辟第二增长曲线，为未来业绩提供强劲支撑。基于对公司未来三年超过20%的利润复合增速预期以及新产品带来的增长潜力，财信证券维持“买入”评级，并给出了具有吸引力的目标价格区间。投资者需关注行业政策、市场竞争及产品研发销售进展等潜在风险。

报告正文