四价流感疫苗高速增长，新建产能奠定业绩增长基础

中心思想

四价流感疫苗驱动业绩高增长，市场潜力巨大

金迪克作为一家专注于人用疫苗研发、生产和销售的企业，其核心产品四价流感病毒裂解疫苗自2019年上市以来，展现出强劲的增长势头，成为公司业绩扭亏为盈并实现高速增长的关键驱动力。中国流感疫苗接种率远低于发达国家，且四价流感疫苗因其更全面的毒株覆盖而加速替代三价疫苗，为金迪克提供了广阔的市场增长空间。公司通过新建产能，积极布局未来市场需求，并拥有丰富的在研产品管线，特别是已完成Ⅲ期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞），有望成为新的业绩增长点。

产能扩张与研发管线奠定长期发展基础

报告认为，中国流感疫苗接种率的提升空间巨大，加之新冠疫情可能提高公众接种意识，以及四价流感疫苗的优越保护效果，金迪克作为四价流感疫苗的重要生产企业将显著受益。公司现有流感疫苗车间设计产能为每年1000万剂，并正在新建3000万剂/年的四价流感疫苗车间，这将为未来业绩的持续增长奠定坚实基础。此外，公司在研产品涵盖流感、狂犬病、水痘、带状疱疹和肺炎等五大适应症的九种疫苗，其中狂犬病疫苗的进展尤其值得关注，进一步增强了公司的长期发展潜力。基于对市场前景和公司战略的分析，报告给予金迪克“买入”评级，并设定了明确的目标价格。

主要内容

核心产品四价流感疫苗高速增长与市场表现

金迪克业务概览与财务亮点

金迪克成立于2008年12月，是一家专注于人用疫苗研发、生产和销售的企业，并于2021年8月在上海证券交易所科创板上市。公司于2019年成功推出四价流感病毒裂解疫苗，并迅速成为其核心产品。2020年是公司四价流感疫苗生产和销售的第一个完整年度，公司营业收入达到5.89亿元，同比增长高达777.3%，归母净利润实现1.55亿元，成功实现扭亏为盈。然而，流感疫苗销售具有显著的季节性特征，业绩主要集中在下半年，导致公司预计2021年上半年营业收入为0.31至0.36亿元，归母净利润为-0.36至-0.33亿元。公司控股股东及共同实际控制人为余军和张良斌。

四价流感疫苗的市场地位与产能布局

金迪克生产的四价流感疫苗在2019年和2020年分别实现批签发134.96万剂和424.03万剂，在中国所有四价流感疫苗生产企业中分别排名第二和第三。为满足日益增长的市场需求，公司现有流感疫苗车间设计产能约为每年1000万剂，2020年产量为511.72万剂。更重要的是，公司正在新建一个设计产能为3000万剂/年的四价流感疫苗车间，这将大幅提升其核心产品的生产能力，为未来的市场扩张提供坚实保障。

四价流感疫苗市场潜力巨大与竞争格局

中国流感疫苗接种率的提升空间

流感是一种季节性呼吸道传染病，每年在全球导致大量重症病例和死亡。接种流感疫苗被认为是预防流感最有效的措施，不仅能减少疾病症状，还能降低住院率和死亡率，并产生显著的经济效益。然而，中国流感疫苗接种率仍有待大幅提升。根据中检院数据，2020年中国流感疫苗批签发量为0.58亿剂，总人口接种率不足4.2%。相比之下，美国疾病预防控制中心数据显示，2020年美国成人和儿童流感疫苗接种率分别达到48.4%和63.8%。世界卫生组织（WHO）设定的高危人群流感疫苗接种目标为75%，这表明中国流感疫苗市场存在巨大的增长潜力。

四价流感疫苗的市场趋势与金迪克竞争优势

流感病毒分为甲、乙、丙、丁四型，其中甲型H1N1、甲型H3N2、乙型Victoria系和乙型Yamagata系是全球季节性流感疫情的主要毒株。四价流感疫苗能够全面覆盖这四种毒株类型，提供更广泛的保护。自2018年中国四价流感疫苗首次上市销售以来，其批签发占比迅速提升，2020年已达到58.3%。参考美国市场，四价流感疫苗已强势替代三价疫苗，2019-2020年流感季其占比高达86.6%，预示着中国四价流感疫苗将成为市场主流。

在竞争格局方面，截至2021年7月，中国已有6家企业获得成人剂型四价流感疫苗药品注册批件。金迪克凭借其在2019年和2020年分别位列第二和第三的批签发量，已在中国四价流感疫苗市场占据重要地位。公司积极加大产能建设，新建的3000万剂/年四价流感疫苗车间将进一步巩固其市场竞争力。此外，免费接种项目和对重点高风险人群的加强接种政策，也将进一步推动流感疫苗接种率的提升。

丰富在研产品管线，狂犬病疫苗前景可期

多元化疫苗产品布局

截至2020年底，金迪克拥有针对流行性感冒、狂犬病、水痘、带状疱疹和肺炎等5个适应症的10种人用疫苗产品，其中已上市产品1个，在研产品9个。这表明公司致力于通过多元化的产品管线来分散风险并寻求新的增长点。公司计划于2021年提交冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的上市注册申请，这预示着其在研产品即将进入商业化阶段。

狂犬病疫苗市场分析与公司进展

狂犬病是一种致死率极高的动物源传染病，目前尚无有效治疗手段，预防是关键。接种疫苗和使用抗狂犬病血清是主要的预防措施。中国是全球人用狂犬疫苗销售额最高的市场，2018年占全球市场份额的30.5%，市场规模从2015年的16.8亿元增长至2018年的28.4亿元，预计到2023年将达到42.5亿元。

目前中国已上市的狂犬疫苗主要包括Vero细胞疫苗、地鼠肾细胞疫苗和人二倍体疫苗。Vero细胞疫苗因其良好的安全性和效力、高产量和相对较低的价格而占据市场主导地位，2015-2020年批签发量约占90%。人二倍体狂犬病疫苗被WHO推荐为金标准，安全性最高，但成本较高。

金迪克研发的冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）已完成Ⅲ期临床试验，狂犬疫苗车间设计产能约为每年1500万剂。该疫苗采用主流的Vero细胞培养技术，免疫程序为“5针法”，上市后有望为公司带来新的收入增长点。此外，公司还在研发安全性更高但成本也更高的人二倍体细胞（MRC-5细胞）狂犬病疫苗，目前处于临床前研究阶段，展现了公司在疫苗技术领域的持续投入和前瞻性布局。2020年中国狂犬疫苗批签发量为7853万剂，同比增长33.5%，市场需求旺盛。

盈利预测与估值评级

业绩预测与关键假设

报告对金迪克2021-2023年的业绩进行了预测，主要基于以下关键假设：

1. 四价流感疫苗价格预计在2021-2023年分别为每支125/126/127元，保持稳定增长。
2. 中国流感疫苗接种率将逐步提升，预计到2023年达到7%，其中四价流感疫苗占比提升至约80%。
3. 公司四价流感疫苗批签发量在2021-2022年将分别增长104.4%和15.3%，预计2023年随着新建3000万支产能的逐步投产，批签发量增速将达到93.2%。
4. 由于狂犬病疫苗尚未获批上市，其业绩暂未纳入本次预测。

基于上述假设，报告预计金迪克2021-2023年营业收入分别为10.72亿元、12.47亿元和24.29亿元，同比增长分别为82.1%、16.3%和94.8%。归母净利润预计分别为3.14亿元、3.77亿元和7.48亿元，同比增长分别为102.5%、20.0%和98.7%。

估值与投资评级

报告采用可比公司PE估值法，选取康华生物和百克生物作为可比公司，2021年可比公司平均PE为44倍。给予金迪克44倍PE，对应市值138.10亿元，目标价156.93元。基于此，报告首次覆盖给予金迪克“买入”评级。

风险提示

报告同时提示了多项潜在风险，包括：中国流感疫苗接种率不及预期、四价流感疫苗占比不及预期；在研项目研发进度不及预期等技术风险；政策风险；疫苗产品安全性导致的潜在风险；疫苗行业激烈竞争的风险；产品结构单一的风险；资金缺口扩大的风险（公司计划投资1.8亿元新建种蛋和鸡胚孵化基地，而截至2020年底货币资金及银行理财产品合计1.28亿元，存在资金缺口）；以及该股为次新股，流通股本较少，存在短期内股价大幅波动的风险。

总结

金迪克作为一家专注于人用疫苗的研发、生产和销售企业，凭借其核心产品四价流感病毒裂解疫苗的强劲增长势头，已成功实现业绩扭亏为盈。中国流感疫苗市场存在巨大的未开发潜力，尤其是在接种率远低于发达国家、且四价流感疫苗加速替代三价疫苗的背景下，金迪克有望持续受益。公司积极推进产能扩张，新建的3000万剂/年四价流感疫苗车间将为其未来业绩增长提供坚实基础。

此外，金迪克拥有丰富的在研产品管线，特别是已完成Ⅲ期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞），有望在不久的将来上市，为公司带来新的收入增长点。尽管面临流感疫苗接种率不及预期、研发进度不确定、政策变化、产品安全性、市场竞争加剧、产品结构单一以及资金缺口等风险，但基于其核心产品的市场地位、产能扩张计划和多元化的研发布局，报告对金迪克的未来发展持乐观态度，并给予“买入”评级。