公司跟踪点评：短期外部环境因素影响，看好公司长期经营发展

中心思想

短期承压与长期增长潜力

开立医疗在2023年第三季度面临外部环境因素带来的短期业绩压力，表现为单季度净利润同比下滑。然而，公司前三季度整体营收和归母净利润仍保持增长，且管理层预计第四季度情况将有所好转。报告对公司长期经营发展持乐观态度，主要基于其在内窥镜业务的强劲增长势头、持续的海外市场拓展策略以及在医疗设备行业的领先地位。

内窥镜与海外市场驱动未来发展

公司产品线表现分化，其中内窥镜业务因其手术治疗的刚需属性，保持了较高的增长速度，成为公司业绩的重要支撑。同时，开立医疗积极布局海外市场，通过扩大覆盖范围和设立营销子公司，旨在提升毛利率并获取更直接的市场反馈，预计海外业务将继续保持稳定增长。尽管面临传统产品线增速放缓和国内招标采购风险，公司凭借其核心竞争力，有望在行业净化后进一步巩固头部品牌地位。

主要内容

业绩承压与业务结构优化

• 2023年前三季度及单三季度财务表现：
  • 公司发布的三季报显示，2023年前三季度实现营业收入14.68亿元，同比增长17.31%；归母净利润为3.21亿元，同比增长30.65%。然而，扣除非经常性损益后的归母净利润为3.21亿元，同比下滑43.11%。
  • 就单三季度而言，公司营业收入为4.24亿元，同比增长2.10%；归母净利润为0.48亿元，同比下滑32.60%；扣除非经常性损益后的归母净利润同样为0.48亿元，同比下滑22.05%。这表明公司在第三季度面临显著的盈利压力，主要受外部环境因素影响。
• 外部环境影响与产品线分化：
  • 根据公司2023年10月25-26日投资者关系活动记录，受外部环境因素影响，医院采购往后延迟，导致医疗设备类公司在三季度的销售增长不如预期。近期舆论环境已明显缓和，且第四季度通常是财政预算原因下的传统旺季，公司预计四季度情况将有所好转。
  • 从产品线来看，超声业务以诊断为主，医院现有配置量较为饱和，因此受外部环境因素影响较大。相比之下，内镜业务涉及手术治疗，医院需求量大且采购偏刚需，因此仍保持较高增速。
  • 公司认为，行业环境将得到净化，医院将更多选择具有产品竞争力的头部品牌，从而使头部品牌的行业地位更为稳固。
• 海外市场拓展策略与成效：
  • 开立医疗的海外销售网络覆盖近130个国家或地区，单个国家的销售占比均不高，呈现均衡分布。从地域看，欧洲、南美地区的销售占比相对较高。
  • 公司指出，每个国家的国情和法律法规不同，对产品注册要求也不同，但一旦获得准入，就可能迅速上量。整体而言，海外市场增速保持稳定。
  • 为进一步提升海外业绩，公司核心策略是更努力地发掘海外代理商，并逐步开展海外子公司的建立工作。目前已在印度、荷兰、俄罗斯、德国设有营销子公司，未来计划增加更多国家。营销子公司的建立一方面能够通过直销提高整体毛利率，另一方面有利于公司更直接地接触海外医院，获取反馈信息，持续改善产品和服务。
  • 2023年前三季度公司海外业务实现平稳增长，预计今后海外业务仍将继续保持稳定增长。
• 盈利预测与投资建议调整：
  • 报告对公司2023-2025年的EPS预测进行了调整，分别为1.09元（原1.11元）、1.44元、1.83元（原1.79元）。
  • 归母净利润增速预计分别为27.4%、32.0%、27.1%。
  • 基于可比公司估值，并考虑到公司所处软镜及超声行业的高景气度和领先地位，报告给予公司2023年45倍PE（原为55倍PE），对应目标价49.22元（原为61.31元，下调20%），但维持“优于大市”评级。
• 风险提示： 报告提示了传统产品线增速下滑、新产品线放量不及预期以及国内招标采购速度放缓等潜在风险。

财务稳健与未来增长驱动

• 主要财务数据及预测（2021-2025E）：
  • 营业收入： 从2021年的14.45亿元增长至2022年的17.63亿元（+22.0%），预计2023-2025年将分别达到21.76亿元（+23.5%）、27.39亿元（+25.8%）和34.51亿元（+26.0%），呈现持续稳健增长态势。
  • 净利润： 从2021年的2.47亿元大幅增长至2022年的3.70亿元（+49.6%），预计2023-2025年将分别达到4.71亿元（+27.4%）、6.22亿元（+32.0%）和7.90亿元（+27.1%），盈利能力持续增强。
  • 全面摊薄EPS： 预计从2022年的0.86元提升至2025年的1.83元。
  • 毛利率： 预计未来三年将保持在66.9%至67.1%的高位，显示公司产品具有较强的市场竞争力。
  • 净资产收益率： 预计从2022年的13.5%稳步提升至2025年的17.1%，表明公司资本利用效率不断提高。
• 分业务营收预测（2022-2025E）：
  • 超声仪器： 2022年营收10.795亿元，预计2025年将增长至16.418亿元，保持稳定增长。
  • 内窥镜及镜下治疗器具： 2022年营收6.116亿元，预计2025年将大幅增长至17.142亿元，复合年增长率显著高于超声业务，是公司未来营收增长的主要驱动力。
  • 配件及其他： 营收贡献相对较小，但保持稳定增长。
• 可比公司估值：
  • 截至2023年12月22日，可比公司澳华内镜和海泰新光2023年平均市盈率（PE）为66倍。开立医疗2023年45倍PE的估值，在行业高景气度背景下，显得相对保守。
• 财务报表分析和预测：
  • 利润表： 营业总收入和归母净利润预计持续增长，毛利率稳定在66.9%-67.1%。营业费用率和管理费用率预计略有下降，显示公司在规模扩张的同时，费用控制能力有所提升。财务费用预计保持负值，对利润有正面贡献。
  • 资产负债表： 货币资金充裕，预计从2022年的13.37亿元增至2025年的20.51亿元。流动资产合计持续增长，流动比率和速动比率均保持在健康水平（流动比率3.01-3.36，速动比率2.26-2.65），显示公司短期偿债能力强。资产负债率稳定在21.8%-22.7%之间，财务结构稳健。
  • 现金流量表： 经营活动现金流持续为正且稳步增长，预计从2022年的4.73亿元增至2025年的8.94亿元，表明公司“造血”能力强劲。投资活动现金流为负，主要用于固定资产和在建工程的持续投入，反映公司积极进行产能扩张和研发投入。
  • 每股指标： 每股收益、每股净资产、每股经营现金流均呈现稳健的增长态势，为股东带来持续回报。
  • 价值评估： 随着盈利的快速增长，公司P/E估值预计从2022年的54.58倍下降至2025年的25.55倍，P/B和P/S也呈现下降趋势，显示未来估值吸引力将逐步提升。
  • 盈利能力指标： 净利润率预计从2022年的21.0%提升至2025年的22.9%。净资产收益率、资产回报率和投资回报率均呈现稳步提升趋势，反映公司整体盈利效率的改善。
  • 盈利增长： 营业收入、EBIT和净利润的增长率均保持在20%以上，显示公司处于快速发展阶段。
  • 偿债能力指标： 资产负债率、流动比率、速动比率和现金比率均处于健康水平，公司偿债风险较低。
  • 经营效率指标： 应收账款周转天数预计从2022年的41.14天增加到2023-2025年的70天，可能反映了市场环境变化对回款周期的影响。存货周转天数保持在300天左右。总资产周转率和固定资产周转率稳步提升，表明资产利用效率有所改善。

总结

开立医疗在2023年第三季度受外部环境因素影响，短期业绩面临一定压力，单季度净利润出现下滑。然而，从前三季度整体来看，公司营收和归母净利润仍保持增长，且内窥镜业务展现出强劲的增长韧性，海外市场拓展也取得积极进展。

报告分析指出，公司凭借其在软镜及超声行业的高景气度和领先地位，以及持续的研发投入和市场策略优化，有望克服短期不利因素。财务预测显示，公司未来几年营收和净利润将保持20%以上的高速增长，毛利率和净资产收益率保持稳定并有所提升，财务结构健康，现金流充裕。尽管目标价有所下调，但“优于大市”的评级反映了市场对公司长期发展潜力的认可。

综上所述，开立医疗短期虽有挑战，但其核心业务的增长动力、全球化布局以及稳健的财务表现，共同支撑了公司长期经营发展的乐观前景。公司有望在行业整合和净化中进一步巩固其头部地位，实现持续稳健增长。