业绩表现靓丽，并购执行力强

# 中心思想 本报告对海王生物（000078）2017年三季报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长动力分析：** 公司业绩高速增长主要得益于强大的外延并购执行力，尤其是在两票制背景下，通过并购迅速扩大规模，提升市场占有率。 * **核心业务与扩张策略：** 医药流通是公司的核心业务，目前正处于快速扩张阶段。公司通过设立平台公司，提升区域集中采购议价能力和仓储物流效率，并积极推进GPO模式，抢占市场份额。 * **进军高精尖医疗领域：** 公司与Provision合作进军质子医疗领域，有望成为A股高精尖医疗设备领域的稀缺标的，分享国内质子治疗市场的巨大潜力。 # 主要内容 ## 业绩表现靓丽，并购执行力强 * **财务数据亮点：** 2017年前三季度，海王生物实现营业收入161.6亿元，同比增长58.9%；归母净利润4.1亿元，同比增长80.5%。三季度单季度营业收入69.3亿元，同比增长82.04%；归母净利润1.75亿元，同比增长37.41%。 * **盈利能力提升：** 前三季度公司净利率提升0.72个百分点，毛利率提升0.39个百分点，主要受益于器械比例的提升；销售费用率和管理费用率分别降低0.24和0.4个百分点，体现出规模效应。 ## 核心业务为医药流通，目前处于快速扩张阶段 * **业务模式与区域布局：** 公司核心资产为医药流通，覆盖国内11个省(市)的医药商业物流网络体系，核心区域为山东，其他优势区域包括河南、湖北、新疆、安徽、陕西、湖南、黑龙江。 * **扩张策略与GPO模式：** 公司通过外延并购进行业务扩张，预计2017年并表项目接近30个。作为行业内最早实施GPO的公司，海王GPO在山东运行成熟，安徽GPO正在推进，有望抢占更大市场份额。 ## 进军质子医疗，为 A股高精尖医疗设备稀缺标的 * **质子治疗市场潜力：** 中国共有40多家医院申请建设质子治疗中心，市场空间巨大。公司与Provision合作，有望通过合资公司分享国内市场，成为A股高精尖质子治疗领域的稀缺标的。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年EPS分别为0.24元、0.32元、0.41元，对应PE分别为26倍、20倍、16倍。 * **投资评级：** 首次覆盖给予“增持”评级。 ## 关键假设 * **业务增长假设：** 采购商品领域，公司业务模式具备竞争优势，内生增速远高于行业水平（行业增速约10%）；外延并购力度较大，贡献收入增速接近六成。 * **盈利能力假设：** 由于外延并购多为非全资控股并购，少数股东损益占净利润比重逐步提升；期间费用率无明显变化。 # 总结 本报告认为，海王生物凭借其强大的外延并购执行力，在医药流通领域实现了快速扩张，业绩表现靓丽。同时，公司积极布局高精尖医疗领域，进军质子治疗，有望成为新的增长点。首次覆盖给予“增持”评级，但需关注外延并购不及预期和商誉减值风险。