骨科植入医械全能领军者，开启新征程未来可期

中心思想

骨科植入市场领军地位与全方位布局

威高骨科作为中国骨科植入医疗器械市场的领军企业，凭借其全面的产品线、持续的研发创新能力以及领先的市场份额，在国内市场占据核心地位。公司产品涵盖脊柱、创伤、关节及运动医学等多个细分领域，其中在国产企业中，脊柱类排名第一，创伤类排名第二，关节类排名第三，整体市场份额位居国内厂商第一、全行业第五。这种全方位的布局和强大的市场竞争力，使其在行业中具备显著的先发优势和持续增长潜力。

进口替代与集采驱动下的增长潜力

中国骨科植入物市场空间广阔，且正处于进口替代加速和市场集中度提升的关键时期。随着居民医疗支付意愿和消费能力的提高，以及国家政策对国产医疗器械的鼓励，脊柱类和关节类产品正逐步缩小与创伤类产品的市场份额差距，并加速实现国产化。带量采购政策虽然带来价格压力，但也促使市场集中度提升，有利于威高骨科这类具备规模优势和成本控制能力的龙头企业获取更多市场份额。公司通过募投项目加大研发投入、扩充产能并完善营销网络，旨在巩固其市场领导地位，抓住进口替代和集采带来的发展机遇，实现高质量的持续增长。

主要内容

市场格局分析与核心业务表现

威高骨科在骨科植入医疗器械领域展现出强大的市场竞争力与稳健的财务表现。公司成立于2005年，是国内首批进入高端植入骨科医疗器械领域的厂商之一，通过十余年的创新发展，已形成覆盖脊柱、创伤、关节及运动医学等骨科植入医疗器械的全产品线布局。截至2021年5月，公司拥有第I类产品备案凭证191项，第Ⅱ类医疗器械产品注册证10项，第Ⅲ类医疗器械产品注册证81项，是国内产品线最完善的骨科植入医疗器械厂商之一。根据标点信息报告，2019年度公司在骨科植入医疗器械领域整体市场份额位居国内厂商第一、全行业第五；其中脊柱类产品市场份额位居国内厂商第一、全行业第三；创伤类产品市场份额位居国内厂商第二、全行业第五；关节类产品市场份额位居国内厂商第三、全行业第七。

在财务表现方面，公司营收持续高速增长。2017-2020年，脊柱类业务营业收入复合增速达21.51%，创伤类业务复合增速达27.25%，关节类业务复合增速达42.93%。2020年，公司实现营业收入18.24亿元，同比增长15.87%；归母净利润5.58亿元，同比增长26.43%。其中，脊柱、创伤、关节业务分别占营业收入的44.80%、29.48%和22.29%。尽管2020年受新冠疫情影响，公司营收增长有所放缓，但毛利率（82.36%）和净利率（30.80%）仍保持较高水平。2021年第一季度，公司业务显著恢复，实现营业收入4.21亿元，同比增长46.71%；归母净利润1.11亿元，同比增长101.51%，显示出强大的市场韧性和恢复能力。公司控股股东为威高股份，持股50.63%，实际控制人为陈学利，核心管理团队稳定且具备丰富的行业经验。

战略布局与未来发展路径

威高骨科的未来发展战略清晰，旨在通过深耕细分市场、强化研发创新、优化销售模式和积极应对政策变化来巩固并提升市场地位。

脊柱业务： 脊柱类植入物市场空间广阔，主要应用于脊柱退变性疾病、骨折、畸形、感染及肿瘤等。2015-2019年，中国脊柱类植入器械市场规模从47亿元增长至87亿元，复合增长率达16.58%，预计到2024年将达到171亿元。2019年，脊柱类产品国产化率为40.23%，进口替代空间巨大。威高骨科的脊柱产品线全面，包括内固定系统和椎体成形系统。公司脊柱业务营收稳定增长，2020年达到8.17亿元，产销率保持在82%以上，市场占有率逐年提升，已超越部分外资巨头。公司在研产品丰富，如双涂层融合器、零切迹颈椎融合器、骨小梁椎间融合器等，旨在填补国内空白、升级现有产品并打破进口垄断，巩固其在脊柱领域的市场地位。

创伤业务： 创伤类植入物主要用于四肢、肋骨、手指、足踝、骨盆等部位骨折的手术治疗。2014-2019年，股骨骨折和多部位骨折出院人数复合增长率达16.89%。创伤类产品是中国骨科植入器械最大的细分市场，2015-2019年市场规模从51亿元增长至92亿元，复合增长率15.76%，预计到2024年将达到170亿元。2019年创伤类国产化率高达67.85%。威高骨科的创伤产品线全面，包括锁定接骨板系统、髓内钉系统等，2019年市场份额为4.66%，位居国内厂商第二。中国创伤植入市场集中度（2019年CR5为40.04%）远低于全球水平（2018年CR5为74.45%），未来集中度有望提升，公司有望凭借规模优势和集采竞争力持续提升市场份额。公司持续研发升级，如外固定支架系统和万向锁定接骨板系统，以推陈出新。

关节业务： 关节类产品在国内市场排名第三，未来可期。公司采取“北京亚华”和“海星医疗”双品牌策略，分别覆盖经济型和中高端关节植入物市场。海星医疗的收购显著提升了公司关节类产品的营收和盈利能力，2020年关节类营业收入占比达65.84%。销售模式以经销为主，2020年经销模式营业收入占比78.11%。带量采购政策对关节类产品影响深远，全国多省份已开展人工关节带量采购。威高骨科积极应对，通过专业销售团队和合理报价策略，在多地带量采购中成功中标，中标价格降幅在40%-65%之间，但公司高毛利率使其具备较强的承受能力。2019年公司在关节市场份额为3.53%，位居国内厂商第三，且市场占有率持续增长，进口替代方兴未艾。

募投项目与风险提示： 公司募投项目总投资20.37亿元，拟投入募集资金18.81亿元，主要用于骨科植入产品扩产项目、研发中心建设项目和营销网络建设项目。扩产项目将大幅增加脊柱、创伤、关节类产品的产能，总计新增667万件/年。研发中心建设项目将聚焦脊柱、创伤、关节及运动医学领域，持续开发新产品。营销网络建设项目旨在完善营销网络，提升物流配送能力。这些举措将为公司高质量发展提供坚实保障。同时，报告也提示了产品研发进度不及预期、产品销售推广不及预期以及核心产品在带量采购中未中标的风险。

盈利预测与估值： 基于脊柱、关节市场国产化率持续增长，创伤市场集中度提升，公司在集采中获取更多份额，以及关节产品销量快速增长的假设，预计公司2021-2023年营业收入分别为23.37/29.70/37.57亿元，归母净利润分别为7.45/9.46/11.46亿元。考虑到可比公司2021年平均PE为70倍，给予公司2021年63倍PE，对应目标价118元人民币，首次覆盖给予“买入”评级。

总结

威高骨科作为国内骨科植入医疗器械行业的领军者，凭借其全面的产品线、领先的市场地位和持续的研发创新能力，在脊柱、创伤、关节等核心业务领域均展现出强劲的增长势头。公司在国产替代浪潮中占据先发优势，并通过多品牌策略和稳健的销售模式，不断扩大市场份额。面对带量采购等行业政策变化，威高骨科凭借其规模优势和竞争力，有望在市场集中度提升的过程中持续领跑。公司通过募投项目积极布局未来，加大研发投入、扩充产能并完善营销网络，为长期高质量发展奠定基础。尽管存在研发、销售及集采风险，但综合来看，公司在广阔的骨科植入市场中具备显著的竞争优势和增长潜力，未来发展可期。