巩固妇科/泌尿细分领域优势，多样化挖掘增长曲线

中心思想

核心竞争优势与增长动力

新天药业凭借其在妇科和泌尿系统疾病中成药领域的深厚积累，拥有坤泰胶囊、宁泌泰胶囊、苦参凝胶、夏枯草口服液等多个国内独家专利品种，构筑了显著的市场竞争优势。公司通过深化OTC市场战略、推进营销体系改革、实施股权激励以及积极布局中药配方颗粒和新建产能，多维度挖掘增长潜力，有望实现业绩的持续稳健增长。

战略布局与未来展望

公司坚定聚焦现代中药发展路线，通过“五年战略规划”优化产业布局，并积极响应国家政策，推动核心产品进入基本药物目录，拓宽市场准入。同时，通过增资汇伦医药，公司战略性布局小分子化药领域，旨在形成产业互补和资源协同，为长期发展打开第二增长曲线。预计未来公司将凭借其产品优势、市场拓展能力和精细化管理，持续提升盈利能力和市场份额。

主要内容

公司战略与运营优化

现代中药聚焦与管理团队

• 公司概况与产品定位： 贵阳新天药业股份有限公司成立于1995年，2017年上市（股票代码：002873），专注于泌尿系统疾病、妇科及其他复杂病因中成药的研发、生产与销售。公司拥有硬胶囊剂、合剂、颗粒剂、凝胶剂等八个剂型生产线及两条中药饮片生产线。
• 核心独家品种： 主导产品坤泰胶囊、宁泌泰胶囊、苦参凝胶、夏枯草口服液均为国内独家专利品种，在各自疾病应用领域具有较高知名度。
• 管理团队稳定性： 公司管理层稳定，董事长/总经理董大伦拥有丰富的制药及管理经验，多位高管任期在5年以上，其中3人超过10年，约占管理层的40%。
• 五年战略规划： 公司坚持产业研究，结合行业发展趋势和自身优势，制定并持续优化“五年战略规划”，旨在实现长期稳健可持续增长。

股权激励与营销体系改革

• 股权结构与研发基地： 董事长董大伦及其子董竹通过新天生物技术有限公司间接持有公司33.55%股份，股权结构稳定。公司下设8家全资子公司，形成了上海—贵阳两地三大研发基地（上海海天医药、上海硕方医药、贵阳新天药业）。
• 股权激励计划： 2021年4月发布限制性股票激励计划，分两期授予317万份股票期权，考核年度为2021-2023年，以年度营业收入为解除限售条件。2021年和2022年激励指标均已完成。公司计划结合2023年度业绩表现，未来继续制定新一轮激励计划方案，并可能将收入增量、费用控制、利润贡献等纳入考核范畴。
• 营销体系改革： 公司积极推进营销体系改革，旨在降本增效、加强营销团队专业化和精细化管理。改革已取得阶段性进展，包括架构调整、团队建设、产品与市场策略、品牌推广培训、市场协同及员工考核激励等。
• 市场覆盖： 截至2022年底，公司处方药产品覆盖12800余家县（区）级以上医院，其中三级医院1700余家，并与1500余家医疗商业单位建立合作关系。
• 深化营销布局： 2023年5月，公司公告拟通过全资子公司名鹊网络设立不超过30家二级子公司，总投资不超过300万元，以进一步深化产品专业化、精细化营销推广，拓展市场。

财务表现与研发投入

• 营收与净利润增长： 2022年公司实现营业收入10.88亿元（同比增长12.15%），归母净利润1.16亿元（同比增长15.40%）。2018-2022年营收和归母净利润的复合年增长率（CAGR）分别为11.90%和13.06%。2023年第一季度受疫情及营销改革影响，营收2.09亿元（同比下降16.24%），归母净利润0.25亿元（同比下降18.74%），但自2月份起销售已恢复常态，预计全年将恢复稳定增长。
• 产品板块贡献： 妇科类产品是公司核心收入来源，占比约70%。2022年妇科类产品营收7.69亿元（同比增长11.95%）。泌尿系统类和清热解毒类产品也保持较高增长，2022年分别实现营收2.22亿元（同比增长9.95%）和0.80亿元（同比增长17.07%）。
• 毛利率波动与费用控制： 2021年各板块毛利率有所提升，妇科类、泌尿系统类、清热解毒类分别达到78.61%、86.91%、66.44%。2022年受中药材原料涨价影响，毛利率有所下降，但预计随着成本降低和降本措施推进，未来将稳步提升。公司推行“保增长+控费用”管理策略，销售费用率从2021年的48.65%降至2023年第一季度的48.00%，管理费用率从13.90%降至12.7%，预计未来总体费用率将保持稳定下降趋势。
• 研发投入与布局： 公司研发以临床价值为导向，深耕妇科等领域，已形成“二三四”研发格局：两地（上海、贵阳）布局、三大研发基地（上海海天医药、上海硕方医药、贵阳新天药业）、四大研发模块（中药创新药、中药配方颗粒、古代经典名方、上市后临床医学研究中心）。公司计划未来大比例增加研发投入，扩充研发队伍。

产品组合与市场扩张

独家核心品种竞争力

• 产品批件与独家品种： 截至2022年底，公司拥有32个药品生产批件，其中10个国家医保目录品种、1个国家基本药物目录品种、12个OTC品种、12个独家品种。
• 妇科中成药市场： 随着女性健康意识增强和政策利好（如《母婴安全行动提升计划（2021-2025年）》推广中医药服务），中国妇科中成药市场规模稳定增长，2022年预计达388.49亿元。
• 坤泰胶囊： 国家基本药物目录品种、国家医保甲类目录品种、国内独家专利品种、OTC品种。用于卵巢功能衰退相关临床症状改善（含更年期综合征），治疗机理清晰，疗效显著。在2022年中国城市实体药店妇科中成药品牌TOP20中位列第10，市占率2.57%，是公司“女性青春与生殖健康”品牌的核心产品。
• 苦参凝胶： 国家医保目录品种、国内独家专利品种。外用高纯度植物广谱抗菌药，避免化学药耐药性，国内首个阴道用卡波姆凝胶剂，粘附性强、无刺激。配有专利给药器，已进入多项专家共识和诊疗指南。在2022年中国城市实体药店妇科中成药品牌TOP20中位列第16，市占率1.62%。
• 宁泌泰胶囊： 国家医保目录品种、国内独家专利品种、苗药品种。功能主治清热解毒、利湿通淋，用于湿热蕴结所致淋证，以及下尿路感染、慢性前列腺炎。采用云贵高原道地药材，根据苗药民间验方研制。2018-2022年销售额从1.5亿元增长至2.22亿元（2020年后为估算值），保持稳定增长。
• 夏枯草口服液： 国家医保目录品种、国内独家专利品种。《中国药典（2010版）》收录的唯一以迷迭香酸为质量控制标准的夏枯草制剂。功能主治清火、散结、消肿，用于甲状腺肿大、淋巴结核、乳腺增生病等。2021年入选中国中药协会临床价值中成药品牌榜。2018-2022年销售额从0.5亿元增长至0.80亿元（2020年后为估算值），保持稳定增长。
• 产品储备梯队： 公司按照“生产一代、储备一代、开发一代”要求，持续进行中药新药、中药配方颗粒和经典名方研发储备。截至2022年底，拥有龙岑盆腔舒颗粒、苦莪洁阴凝胶、术愈通颗粒3个中药新药已完成临床三期试验，445个中药配方颗粒品种（179个完成国标备案），8首经典名方研发中。

OTC市场与基药目录机遇

• OTC市场战略深化： 自2018年拓展OTC市场渠道以来，公司通过“临床疗效+OTC拓展+品牌推广”战略，院外销量持续上升。公司预计未来3-5年内，院端市场和OTC渠道端将逐步形成1:1的营收贡献格局。
• “龙门计划”： 2022年初启动的中药商业品牌计划（“龙门计划”）已在四个省份九大城市试点，以坤泰胶囊为主打的“和颜”品牌女性生殖健康系列产品在院外零售市场获得认可，OTC渠道销售明显提升。2023年将推广至全国区域，预计将带动公司整体业绩加速增长。
• 基药目录政策利好： 2023年3月，国家卫健委明确表示将进一步提高基药目录中成药占比，体现“中西医并重”。米内网预计新版基药目录品种数有望调整至900-1000个，中成药增至300-400个。
• 独家品种有望进入基药目录： 2023年基药目录申报工作已开启。除已进入基药目录的坤泰胶囊外，新天药业的苦参凝胶、宁泌泰胶囊、夏枯草口服液三款独家品种均已进入医保，有望进入今年的基药目录，这将为公司业绩增长打开新的空间。

新增长曲线与产能升级

中药配方颗粒战略

• 中药配方颗粒定义与优势： 中药配方颗粒是单味中药饮片经过提取、分离、浓缩、干燥、制粒等工艺制成的新型配方用药，具有剂量准确、卫生、即冲即服、携带方便等特点，同时保留了传统汤剂的辨证施治优势。
• 政策支持与行业发展： 国家出台多项政策支持和规范中药配方颗粒发展，2021年11月1日结束试点工作，行业进入新发展阶段。截至2023年2月，国家已公布248个配方颗粒国标，随着国标陆续发布，行业有望迎来广阔发展空间。
• 集采影响： 2022年和2023年，中药饮片和中成药集采已落地，预计未来中药配方颗粒联采有望落地。新天药业拥有先进智能制造产线和西部人力成本优势，有望在集采中受益。
• 公司发展动能： 公司围绕“技术领先、成本更优、市场力量更强”目标发展中药配方颗粒。截至2023年6月，已完成近200个品种备案，计划2023年底达到300个国标品种备案目标。已实现省内初步规模化销售，正组建全国营销团队。位于贵阳的智能化产线已于2023年6月建成投产，为未来全国市场规模化提供产能保障。

智能制造与产能扩充

• 新建产能投产： 公司“中药配方颗粒建设项目”和“凝胶剂及合剂生产线建设项目”两项现代化智能产线已于2023年6月建成并投入试生产运营。
• 产能大幅提升： 新建产线投产后，中药配方颗粒产能提升至5.7亿袋，凝胶剂产能从1600万支提升至3600万支，合剂产能从3270万支提升至6570万支，可保障未来5年预计40亿产值的全产业链系统产能需求。
• 智能制造效应： 公司持续推进专业化、智能化、绿色化现代生产体系，产能供给保障中心全面运行后，在生产效率、综合成本、产能储备和精细化管理方面显著提升，形成“智能制造+成本领先+规模化”效应。

化药领域战略投资

• 增资汇伦医药： 新天药业已累计投资3.2亿元，持有上海汇伦医药股份有限公司15.3748%的股权，成为其第二大股东。汇伦医药由新天药业董事长董大伦创立，在研发和生产方面具有优势。
• 汇伦医药实力： 汇伦医药经过15年研发，产品研发管线丰富，在药品注册申请数量上排名全国前列。已完整布局化药产业的原料药、制剂全产业链生产线，产能规模达15亿元，具备成本领先优势。
• 上市产品与在研管线： 截至2023年7月，汇伦医药共有9款上市产品，包括注射用西维来司他钠（国内独家）、赛洛多辛胶囊（首仿）、注射用左亚叶酸（首仿）、地诺孕素片（首仿）等。在研管线内拥有PARP抑制剂HTMC0370等多款抗肿瘤创新药进入临床阶段。
• 战略协同与财务表现： 对汇伦医药的战略投资有助于完善公司产业格局，形成产业互补、资源协同。汇伦医药自2021年起商业化进程加速，2022年收入实现倍增，2023年第一季度收入与利润远超预期，预计未来将加快进入资本市场步伐。

财务预测与风险考量

盈利能力展望与估值

• 关键假设： 预计2023-2025年妇科类板块收入增速分别为19.50%/19.00%/18.80%；泌尿类板块收入增速分别为19.00%/18.00%/17.50%；清热解毒板块收入增速分别为18.00%/17.00%/16.50%。预计2023-2025年公司毛利率将升至77.94%/77.79%/77.78%。
• 盈利预测： 预计公司2023-2025年总收入分别为13.07/15.64/18.67亿元，同比增长20.15%/19.70%/19.35%。归属于上市公司股东的净利润分别为1.40/1.68/2.02亿元，EPS分别为0.60/0.73/0.87元。
• 估值与评级： 采用可比公司估值法（华润三九、九芝堂、方盛制药、同仁堂），可比公司2024年PE估值均值为22.7x。考虑到公司OTC市场战略、营销改革深化及多样化增长潜力，给予2024年23倍PE，目标价16.68元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。

潜在风险因素

• 行业政策风险： 医疗改革深入，医保控费、带量采购、DRG支付、医保谈判等政策可能导致药品价格下降、产品被仿制或限制使用，影响公司盈利能力。
• 产品研发风险： 药品研发周期长、难度高、投入大，存在不能顺利上市、研发周期延长、关键技术和人才流失等风险。
• 应收账款风险： 受行业特征影响，公司应收账款余额较高。2022年末应收账款净额为23298.89万元，占期末总资产的12.64%，存在一定的应收账款回收风险。

总结

新天药业作为一家专注于现代中药的医药企业，凭借其在妇科和泌尿系统领域的独家专利产品，构建了坚实的市场基础。公司通过持续深化OTC市场战略、推进营销体系改革和股权激励，有效激发了内部增长活力。同时，积极布局中药配方颗粒业务并完成新建产能投产，显著提升了生产效率和市场响应能力。战略性投资汇伦医药，则为公司在小分子化药领域开辟了新的增长空间，实现了产业互补。尽管面临行业政策和研发风险，但公司清晰的五年战略规划、精细化管理以及多元化的增长曲线，预示着其未来业绩有望持续稳健增长，具备较高的投资价值。