2023年三季报点评：收入增速放缓，长期看好国企改革成长空间-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　太极集团(600129)

　　投资要点

　　事件：2023年前三季度收入为121.8亿元（+14.6%），归母净利润为7.6亿元（+197.6%），扣非归母净利润为7.2亿元（+121.8%）。单三季度收入31.3亿元（-7.4%），归母净利润1.9亿元（+51.9%），扣非归母净利润1.4亿元（+3.5%）。

　　收入端：工商业增速放缓，省外快速发展。前三季度工业收入83.8亿元（+24.6%），医药商业66.6亿元（+8%）。单三季度工业收入19.8亿元（-8.8%），商业收入18.2亿元（-5.2%）。具体来看，消化及代谢用药收入26.9亿元（+46.3%），呼吸系统用药收入19亿元（+52.9%），主要系藿香正气和急支糖浆高速增长，单三季度藿香和急支糖浆增速有所回落。神经类用药6.3亿元（-7.6%），主要系院内反腐影响销量下降。抗肿瘤及免疫调节用药2.1亿元，主要系小金片集采影响收入。从地区分布上看，西北/华中/华东地区增速分别实现59%/50%/34%的高速增长，西南地区收入占比下降至55%，省外持续扩张。大品种藿香省外占比约60%，此外随着公司子公司销售团队整合及部分品种纳入营销管理中心，公司产品将加快全国布局。

　　毛利端：大单品提价提升毛利，看好后续产品毛利持续提升。公司前三季度毛利率为49%，同比提升4pp。其中工业毛利率64.5%，同比提升2.8pp，商业毛利率为9.2%，同比提升0.6pp。公司核心单品藿香正气和急支糖浆价格有所提升，对于子公司也实现产品整合。未来主要核心单品的随着收入规模扩大，价格仍然有进一步提升空间。

　　费用端：销售费用环比回落，研发费用大幅增长。公司前三季度销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别为34.2%/5.8%/0.8%/1.2%，同比变化+1/+0.4/-0.4/+0.5pp，销售费用三季度环比回落1.3pp。我们认为随着公司子公司逐步整合销售团队，营销管理中心逐步纳入公司更多品种，通过集团大单品带动增长，进一步降低销售费用率。研发费用1.5亿元，同比增长87%，公司将加大投入，布局虫草、中成药、麻精类产品研发。新增研发立项20项，GLP-1激动剂SPTJS22001立项并加速推进，生物药有望实现零的突破。

　　盈利预测与投资建议。公司未来利润率逐步改善，预计2023-2025年净利润率逐步改善，对应净利润为9.1亿元、13.2亿元和19.2亿元，对应PE分别为25倍、18倍和12倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、处置土地资产不及预期等风险。

中心思想

业绩强劲增长与盈利能力改善

太极集团在2023年前三季度实现了显著的归母净利润增长，同比飙升197.6%，扣非归母净利润也大幅增长121.8%，显示出公司盈利能力的显著改善。这主要得益于核心大单品（如藿香正气和急支糖浆）的销售增长和提价策略，以及工业毛利率的提升。

战略转型与长期发展潜力

尽管单三季度收入增速有所放缓，但公司通过优化产品结构、加快省外市场扩张、整合销售团队以及加大研发投入，展现出清晰的长期发展战略。特别是在中药材种植、生物药研发等领域的布局，以及国企改革带来的效率提升，为公司未来的持续成长奠定了基础。

主要内容

投资要点

2023年三季报业绩概览

整体表现： 2023年前三季度，公司实现收入121.8亿元，同比增长14.6%；归母净利润7.6亿元，同比大幅增长197.6%；扣非归母净利润7.2亿元，同比增长121.8%。
单三季度表现： 单三季度收入31.3亿元，同比下降7.4%；归母净利润1.9亿元，同比增长51.9%；扣非归母净利润1.4亿元，同比增长3.5%。尽管单季度收入有所下滑，但利润端仍保持增长。

收入结构与区域扩张

工商业增速： 前三季度工业收入83.8亿元，同比增长24.6%；医药商业收入66.6亿元，同比增长8%。单三季度工业收入19.8亿元，同比下降8.8%；商业收入18.2亿元，同比下降5.2%。
产品表现： 消化及代谢用药收入26.9亿元，同比增长46.3%；呼吸系统用药收入19亿元，同比增长52.9%，主要得益于藿香正气和急支糖浆的高速增长，但单三季度增速有所回落。神经类用药6.3亿元，同比下降7.6%，受院内反腐影响。抗肿瘤及免疫调节用药2.1亿元，受小金片集采影响。
区域布局： 西北、华中、华东地区分别实现59%、50%、34%的高速增长，省外市场持续扩张。西南地区收入占比下降至55%。核心大品种藿香正气口服液省外占比约60%，公司正加快全国布局。

毛利率提升与产品策略

毛利率改善： 前三季度公司整体毛利率为49%，同比提升4个百分点。其中，工业毛利率64.5%，同比提升2.8个百分点；商业毛利率9.2%，同比提升0.6个百分点。
大单品提价： 核心单品藿香正气和急支糖浆价格有所提升，对毛利率提升贡献显著。随着收入规模扩大，未来主要核心单品价格仍有进一步提升空间。

费用管控与研发投入

销售费用： 前三季度销售费用率为34.2%，同比增加1个百分点，但三季度环比回落1.3个百分点。公司通过整合子公司销售团队和营销管理中心，有望进一步降低销售费用率。
研发费用： 研发费用1.5亿元，同比增长87%，研发费用率为1.2%，同比增加0.5个百分点。公司将加大投入，布局虫草、中成药、麻精类产品研发，并新增研发立项20项，加速推进GLP-1激动剂SPTJS22001，有望实现生物药零的突破。

盈利预测与投资建议

利润预测： 预计公司2023-2025年净利润分别为9.1亿元、13.2亿元和19.2亿元，对应PE分别为25倍、18倍和12倍。
投资评级： 维持“买入”评级。公司未来利润率将逐步改善，且2024年对应估值18倍，低于同行业可比公司平均估值40倍。

风险提示

费用管控不及预期。
核心品种销售不及预期。
处置土地资产不及预期。

盈利预测与估值

核心业务增长假设

工业收入： 假设2023-2025年工业收入根据“十四五”规划目标增长。主力品种藿香正气口服液2023-2025年销量增长分别为50%、30%和30%，价格增长均为5%。急支糖浆2023-2025年销量增长分别为100%、50%和50%。
商业收入： 假设2023-2025年商业部分销量增速均为12%。其中，中药材种植板块销量增长分别为100%、50%和50%；流通板块销量增速分别为10%、10%和10%。

主营业务拆分与财务展望

收入构成： 预计2023-2025年总收入分别为171.2亿元、212.8亿元和265.7亿元，增速分别为22%、24%和25%。工业收入占比持续提升，毛利率保持在64%-65%之间；商业收入稳健增长，毛利率维持在10%-11%之间。
利润率改善： 预计公司未来利润率将逐步改善，2023-2025年净利润率分别为4.59%、5.33%和6.22%。

相对估值分析

可比公司： 选取同行业同属于国企改革的中药公司同仁堂（600085.SH）、广誉远（600771.SH）、东阿阿胶（000423.SZ）进行对比。
估值对比： 可比公司2024年平均估值为40倍PE，而太极集团2024年对应估值为18倍PE，显示出较低的估值水平。

总结

太极集团2023年前三季度业绩表现亮眼，归母净利润实现近两倍增长，主要得益于核心产品销售放量、提价策略以及毛利率的显著提升。尽管单三季度收入增速有所放缓，但公司通过深化省外市场扩张、优化产品结构、加强费用管控和加大研发投入，展现出清晰的战略发展路径。特别是对中药材种植和生物药领域的布局，预示着未来的增长潜力。基于对公司利润率持续改善的预期以及相对较低的估值水平，报告维持“买入”评级，并提示了费用管控、核心品种销售及资产处置等潜在风险。

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