投资价值分析报告：黄金赛道下，集中度提升利好安评龙头一站式抢占市场-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　昭衍新药(603127)

　　政策大力支持，国内CRO行业增速明显高于全球CRO增速

　　在政策的推动中，中国医药产业由仿制药向创新药升级转型，CRO行业迎来发展机遇，我国CRO市场规模增速明显高于全球增速。根据弗若斯特沙利文数据显示，全球CRO行业2017年至2021年CAGR为9.71%，同期中国CAGR为21.84%。预计2022年至2030年，全球CRO行业CAGR为9.77%，中国将以20.03%的CAGR增长，预计到2025年将达到1,559亿元，2030年达到3,305亿元。

　　高景气黄金赛道下，业绩迅速增长

　　公司营业收入从2017年3.01亿元增长到2022年22.68亿元，营业收入翻了7.5倍（2017年至2022年），期间复合增长率达49.77%。归母净利润从2017年的0.76亿元增长到2022年10.74亿元，上市后归母净利润翻了14倍，期间复合增长率达69.84%。公司业绩的高速增长，得益于行业发展所带来的机遇和红利。

　　铸就高壁垒，奠定行业龙头地位，行业集中度不断提升下将充分受益

　　CRO行业具有较高的准入门槛，对科研技术人才的素质要求很高。公司已具备国际化GLP资质、良好的技术研发能力与经验。自上市以来，公司连续多次推出股权激励方案，将公司管理层、核心员工和公司的利益深度绑定，为发展成为行业领先CRO企业奠定了良好基础。

　　一体化发展，打开成长空间

　　公司临床服务是由公司不断完善一站式的业务链条而形成的新领域。2021年至2022年保持较好的增长态势，分别增长45.47%和62.45%。随着公司一站式业务链条的完善，该板块与其他板块或将产生协同效应，打开未来成长空间。

　　公司盈利预测与估值

　　预计公司2023年至2025年营业收入分别为30.64亿元、39.85亿元、51.07亿元，YOY分别为35.08%、30.09%、28.14%；EPS分别为2.38元/股、2.89元/股、3.62元/股，YOY分别为18.91%、21.24%、25.34%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为60元/股，给予公司“强烈推荐（首次）”投资评级。

　　投资风险提示

　　国际业务拓展不及预期，行业内竞争加剧风险，技术人才流失，技术创新不足风险等。

中心思想

中国CRO行业高速增长，昭衍新药受益显著

在国家政策的大力支持下，中国医药产业正加速向创新药转型，为合同研究组织（CRO）行业带来了前所未有的发展机遇。中国CRO市场规模增速显著高于全球平均水平，预计2022年至2030年将以20.03%的复合年增长率（CAGR）增长，到2030年达到3,305亿元。昭衍新药作为国内领先的CRO企业，凭借其在非临床安全性评价领域的深厚积累和一体化发展战略，业绩实现高速增长，营业收入和归母净利润在2017年至2022年期间分别增长7.5倍和14倍，复合增长率分别达49.77%和69.84%。

核心竞争力铸就行业龙头地位，未来成长空间广阔

昭衍新药已铸就高壁垒，奠定行业龙头地位，并将在行业集中度不断提升的趋势中充分受益。公司具备全面的国际化GLP资质（包括中国NMPA、美国FDA、OECD、韩国MFDS、日本PMDA等），拥有超过2,700人的专业技术团队，并积累了丰富的药物评价经验。通过股权激励机制，公司有效绑定了管理层和核心员工利益。此外，公司积极拓展临床服务等新领域，完善一站式业务链条，预计将产生协同效应，进一步打开未来成长空间。基于对公司盈利能力的预测和多种估值模型分析，报告给予昭衍新药“强烈推荐（首次）”的投资评级，并设定六个月内目标价为60元/股。

主要内容

CRO行业发展机遇与市场规模分析

政策驱动下的行业景气度提升

医药行业作为国家战略支柱产业，持续获得政策重点支持。近年来，国家出台一系列政策，如优化创新药审评审批程序、完善药品上市许可持有人制度、加入ICH等，旨在推动医药产业由仿制药向创新药升级转型。这些政策显著提升了医药企业研发创新药的积极性，中国创新药临床申请获批数量从2015年的504个大幅增长至2020年的1,435个。同时，我国医药制造企业研发支出从2011年的211.20亿元增长到2021年的942.40亿元，复合增长率达16.13%，为CRO行业提供了坚实的市场基础。CRO通过提高研发效率、控制成本和缩短新药研发周期，成为医药研发不可或缺的一环，例如在药物研发的四个阶段可将总体耗时从497周缩短至342周。

全球与中国CRO市场规模对比

根据弗若斯特沙利文数据显示，全球CRO市场规模从2017年的490亿美元增长至2021年的710亿美元，复合年增长率为9.71%。预计到2030年将达到1,668亿美元，2021-2030年复合增长率达9.77%。相比之下，中国CRO市场规模增速更为显著，从2017年的290亿元增长至2021年的639亿元，复合年增长率为21.84%。预计到2030年将达到3,305亿元，2021-2030年复合增长率高达20.03%。中国本土医药创新的爆发式增长和迭代升级，推动了早期研发和开发需求的快速扩容，从而促进了临床前CRO行业的持续快速增长。

昭衍新药经营业绩与核心竞争力

业绩高速增长与业务布局

昭衍新药成立于1995年，是中国最早从事药物非临床评价的CRO企业之一，并于2017年在上海交易所上市，2021年在香港交易所上市。公司业绩自上市以来持续高速增长，营业收入从2017年的3.01亿元增长到2022年的22.68亿元，复合增长率达49.77%；归母净利润从2017年的0.76亿元增长到2022年的10.74亿元，复合增长率达69.84%。截至2022年末，公司在手订单达44亿元，新签订单从2020年的15亿元增长到2022年的38亿元，同比增长35%。公司主营业务包括临床前研究服务（占比97%以上）、临床服务和实验模型供应。通过收购美国Biomere公司，公司海外影响力显著提升，境外收入从2019年的0.44亿元增长到2022年的3.83亿元。

核心业务与市场竞争格局

临床前研究服务是昭衍新药的核心业务，2020年至2022年收入分别为10.53亿元、14.83亿元、22.14亿元，同比增长67.41%、40.84%、49.29%。该服务涵盖药物非临床安全性评价、药效学研究、药代动力学研究及药物筛选等。其中，非临床安全性评价是公司的优势领域，根据弗若斯特沙利文数据显示，2021年昭衍新药在中国非临床安全性评价市场份额达12.3%，仅次于药明康德。在全球市场，昭衍新药的市场份额为2.5%，尽管与Charles River（27.6%）和LabCorp（17.9%）等寡头存在差距，但中国安评市场的集中度仍在不断提高，为公司提供了进一步抢占市场份额的机遇。

核心竞争力分析

昭衍新药的核心竞争力体现在多个方面：

GLP资质：公司拥有北京和苏州两家符合国际规范的GLP实验室，通过了中国NMPA、美国FDA、OECD、日本PMDA、韩国MFDS的GLP资质以及国际AAALAC（动物福利）认证，为国际业务拓展提供了有力支持。
人才储备：公司拥有超过2,700人的专业技术团队，其中本科及以上学历员工数量持续上升，核心专家团队成员具备十年以上行业经验，能够同时开展近1,000个试验项目。公司通过股权激励方案，有效激发了团队活力。
研发能力与评价经验：公司在眼科药物、吸入及呼吸系统药物、中枢神经系统药物、幼年及生殖用药评价等领域建立了专业实验室，并掌握了针对细胞药物、基因药物、复杂抗体药物等创新生物技术的评价技术。2019年至2022年，公司新增生物药约1200个、化学药约860个、中药30余个的非临床研究项目，积累了丰富的创新药评价经验和国际注册经验（近3年完成国外申报项目超610个）。

财务表现与盈利预测

在财务表现方面，昭衍新药的毛利率（2022年为47.9%）显著高于行业中位数（2022年为39.64%），尽管受动物实验模型采购价格上涨影响有所下降。公司净利率呈稳定上升趋势，2022年达到47.32%，位列申万行业三级医疗研发外包行业第一。销售费用率逐年下降（2022年为0.79%），管理费用率也逐步下降至行业中等水平（2022年为16.07%）。财务费用率为负（2022年为-6.82%），表明公司财务风险小，偿债能力强。应收账款周转率远高于行业平均水平和可比公司（2022年为14.77），体现了良好的资金管理能力。

根据盈利预测，预计公司2023年至2025年营业收入分别为30.64亿元、39.85亿元、51.07亿元，同比增长35.08%、30.09%、28.14%；归母净利润分别为12.77亿元、15.49亿元、19.41亿元，同比增长18.91%、21.24%、25.34%。

总结

昭衍新药作为中国CRO行业的龙头企业，在国家政策支持和医药产业创新转型的背景下，展现出强劲的增长势头。公司凭借其全面的国际化GLP资质、高素质的人才团队、丰富的研发经验以及一体化业务布局，在非临床安全性评价领域建立了显著的竞争优势，并持续扩大市场份额。尽管面临国际业务拓展、行业竞争加剧、人才流失和技术创新不足等风险，但公司稳健的财务表现和持续增长的盈利能力，结合当前较低的估值水平（2023年PEG为0.97，DCF模型合理内在价值为59.10元/股），预示其未来成长空间广阔。因此，报告给予昭衍新药“强烈推荐（首次）”的投资评级，目标价为60元/股。

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