耐药菌抗生素独树一帜，本土创新引领全球市场

中心思想

创新抗生素的战略定位与市场潜力

盟科药业（688373）作为一家专注于创新抗菌药物研发的生物医药企业，其核心战略在于应对全球日益严峻的细菌耐药性挑战。公司通过自主研发，构建了针对多重耐药革兰阳性菌和革兰阴性菌的丰富产品管线，核心产品康替唑胺/MRX-4和MRX-8均展现出显著的临床价值和广阔的市场前景。在全球抗菌药耐药性问题日益突出，世界卫生组织（WHO）预测2050年抗菌药耐药性可能导致1000万人死亡的背景下，盟科药业的创新产品有望填补未被满足的临床需求，引领本土创新走向全球市场。

核心产品优势与未来增长驱动

盟科药业的核心产品康替唑胺（已上市并纳入医保）及其前药MRX-4（处于全球多中心Ⅲ期临床）在安全性方面显著优于现有同类药物利奈唑胺，且在有效性上不逊色，这为其在血液科、ICU、呼吸科等多个科室及适应症中提供了强大的竞争优势和替代潜力。同时，针对多重耐药革兰阴性菌的下一代多黏菌素类药物MRX-8，通过差异化设计有望大幅改善现有药物的肾毒性问题，进一步拓宽了市场空间。公司预计康替唑胺/MRX-4在中美市场的峰值销售额有望超过20亿元人民币，MRX-8亦具备可观的增长潜力，共同驱动公司未来业绩的确定性增长。

主要内容

盟科药业概况与创新布局

盟科药业成立于2007年，是一家以治疗感染性疾病为核心的创新型生物医药企业，致力于解决全球细菌耐药性问题，提供更有效、更安全的药物。公司在中国和美国均设有研发中心，拥有一体化的抗菌新药研发体系，覆盖从早期设计到商业化的全链条。截至2022年底，公司拥有3款商业化及临床阶段药物：康替唑胺（MRX-I）于2021年6月在中国获批上市，用于治疗革兰氏阳性多重耐药细菌感染；MRX-4是康替唑胺的水溶性前药，已启动全球多中心Ⅲ期临床试验；MRX-8是下一代多黏菌素类药物，用于治疗革兰氏阴性多重耐药细菌感染，目前处于美国Ⅰ期临床研究阶段。

财务方面，公司首款产品康替唑胺于2021年实现商业化，当年营业收入为0.08亿元，2022年前三季度增至0.35亿元。尽管公司目前尚未实现盈利，2019-2022年前三季度归母净利润分别为-1.15亿元、-0.86亿元、-2.26亿元和-1.74亿元，但其毛利率维持在80%-90%之间，符合创新药行业特点。公司持续加大研发投入，2022年前三季度研发费用达1.1亿元，同比增长32.7%，主要用于MRX-4全球多中心Ⅲ期临床试验及第二适应症拓展。未来，公司计划投入约5850万元用于康替唑胺的真实世界研究，约6.9亿元用于MRX-4的国际多中心临床研究，以及约1.5亿元用于MRX-8的早期临床研究，显示出其对在研管线项目的积极推进。

中美抗菌药物市场分析与创新药需求

抗菌药物市场规模庞大，2020年中国抗菌药市场规模超过1000亿元。然而，细菌耐药性已成为全球性健康威胁。WHO预测，若不采取行动，到2050年抗菌药耐药性将导致1000万人死亡。多重耐药菌主要分为革兰阳性菌和革兰阴性菌，根据CARSS全国耐药细菌监测网数据，2021年革兰阴性菌占比高达71.1%，革兰阳性菌占比28.9%。耐甲氧西林金黄色葡萄球菌（MRSA）、碳青霉烯类耐药铜绿假单胞菌（CRPA）等耐药菌的检出率较高，对人类健康构成严重威胁。

在抗多重耐药革兰阳性菌药物市场方面，中国市场规模在2020年约为41亿元，2016-2020年复合增速为6.1%，预计到2030年有望超过100亿元，主要驱动因素包括老龄化、诊疗量增长和抗生素应用升级。美国市场在2020年约为8亿美元，2016-2020年复合增速为-17%，主要受定价较低的仿制药冲击。中国市场主要以万古霉素和利奈唑胺为主，而美国市场品种更多，包括达托霉素、万古霉素、头孢洛林等。值得注意的是，万古霉素在国内市场集中度高，原研企业礼来占比高达61%，而美国市场仿制药竞争激烈导致价格下降。

在抗多重耐药革兰阴性菌药物市场方面，中国市场保持稳定增长，2020年市场规模约189亿元，2016-2020年复合年增长率为7.9%。美国市场在2019年约为25亿美元，2020年因新冠疫情降至20亿美元，但随着多款创新药物的上市，预计到2030年有望增长至39.7亿美元。该类药物主要包括β-内酰胺类和多黏菌素类，其中多黏菌素类药物的重要性日益上升，但其肾毒性问题限制了广泛应用。

康替唑胺/MRX-4的临床优势与市场前景

康替唑胺是新一代噁唑烷酮类抗多重耐药革兰阳性菌药物，于2021年6月在中国获批上市并纳入医保，用于治疗皮肤及软组织感染。MRX-4是其水溶性前药，已开发注射和口服两种剂型，并启动了全球多中心Ⅲ期临床试验。康替唑胺/MRX-4的应用场景广泛，覆盖皮肤及软组织感染、骨关节感染、菌血症、呼吸道感染等多个临床科室。中国抗革兰阳性菌药物用药天数呈上升趋势，2020年总用药天数约1100万天，其中利奈唑胺用药天数快速增长，2020年达410万天，同比增长约70%。

康替唑胺具备显著的竞争优势：首先，其在利奈唑胺结构基础上改进，与细菌结合特异性更强，抗菌效果广泛而突出。其次，康替唑胺的安全性显著优于利奈唑胺，临床研究表明其发生白细胞计数降低、中性粒细胞计数降低、血小板计数降低等骨髓抑制相关不良事件的比例均显著低于利奈唑胺。这使得康替唑胺用药更为便利安全，减少了对用药监测的要求。此外，康替唑胺在血液科、ICU、感染科等科室的适用性不输万古霉素，且有望对万古霉素形成替代，因为万古霉素存在MIC漂移和潜在耐药风险。

公司已启动注射用MRX-4序贯康替唑胺片的全球多中心Ⅲ期临床试验，针对急性细菌性皮肤及皮肤组织感染和糖尿病足感染两个适应症，计划在全球入组约700例和865例受试者。预计这些临床研究有望在2025-2026年完成并向FDA递交上市申请，为海外市场拓展奠定基础。基于市场增长、产品占比、日均费用等假设，预计康替唑胺/MRX-4在中美两国销售额有望在2031年达到20亿元人民币。

MRX-8的差异化设计与广阔市场空间

多重耐药革兰阴性菌药物市场需求量高于阳性菌。2020年中国多重耐药革兰阴性菌药物总治疗天数为4690万天，2016-2020年复合增长率为8.8%。同期美国总治疗天数为3850万天。多黏菌素类药物在多重耐药革兰阴性菌治疗中的地位日益提升，相关产品销售额快速增长。然而，现有多黏菌素类药物普遍存在较大的肾毒性，限制了其广泛应用。

MRX-8作为盟科药业开发的下一代多黏菌素类药物，通过创新的“软药”设计思路，有望显著改善现有药物的肾毒性问题。临床前数据显示，MRX-8对肾细胞的半数抑制浓度大于200M，无显著毒性，且在动物毒理研究中未观察到肾毒性相关生物标记物升高。同时，MRX-8对多种革兰阴性菌（包括碳青霉烯耐药阴性菌）展现出广泛强力的抗菌效果，MIC90值优于或与现有药物相当。假设MRX-8于2028年在中美实现上市销售，预计其在2031年的销售额有望达到7.35亿元人民币。

盈利预测与估值分析

基于对康替唑胺/MRX-4和MRX-8的市场渗透率、日均费用、上市时间及海外分成比例等关键假设，公司预计2022-2024年归母净利润分别为-1.6亿元、-4.5亿元、-2.8亿元。

在绝对估值方面，采用FCFF估值法，假设加权平均资本成本（WACC）为7.93%，永续增长率为1%，测算出公司每股内在价值约为14.13元。

在相对估值方面，考虑到盟科药业目前仍处于商业化起步阶段且亏损，不适用于PE估值，更适合采用PS估值法。选取百利天恒、益方生物、迪哲医药等同处于商业化起步阶段的Biotech类公司作为可比对象，这些公司2023年平均PS为85倍。鉴于盟科药业产品临床价值明确、出海预期较高、成长确定性强，给予公司2023年85倍PS，对应目标价12.94元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

报告提示了多项风险，包括产品临床研发进度不及预期风险、产品商业化销售收入不及预期风险、行业竞争格局恶化风险以及政策风险，这些因素可能对公司的未来业绩和估值产生影响。

总结

盟科药业作为一家专注于创新抗菌药物的生物医药企业，在全球细菌耐药性日益严峻的背景下，其核心产品康替唑胺/MRX-4和MRX-8展现出显著的临床优势和广阔的市场潜力。康替唑胺/MRX-4在安全性方面优于现有药物，且已在中国上市并纳入医保，MRX-4的全球多中心Ⅲ期临床试验正在积极推进，有望在海外市场取得突破。MRX-8则通过差异化设计，有望解决现有多黏菌素类药物的肾毒性问题，进一步扩大其在多重耐药革兰阴性菌市场的份额。

尽管公司目前处于商业化初期，尚未实现盈利，但其高毛利率和持续的研发投入预示着未来的增长潜力。基于对中美抗菌药物市场的深入分析和公司产品管线的优势，预计康替唑胺/MRX-4和MRX-8的销售额将持续增长，有望在2031年合计贡献超过20亿元人民币的销售额。综合绝对估值和相对估值结果，公司被首次覆盖并给予“买入”评级，目标价12.94元，反映了市场对其创新能力和未来成长确定性的认可。投资者需关注产品研发进度、商业化销售及行业竞争等潜在风险。