常规医检业务增长快速，发展质量不断提升-摩熵咨询

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报告摘要

　　金域医学(603882)

　　事件：公司发布 2023 年半年度报告。 2023H1，公司实现营业收入 43.09亿元，同比-48.17%；实现归母净利润 2.85 亿元，同比-82.66%。单看2023Q2，公司实现营业收入 21.91 亿元，同比-46.05%；实现归母净利润 1.35 亿元，同比-82.94%。公司 2023H1 业绩同比下降主要因为：新冠检测需求减少以及计提信用减值损失 3.17 亿元。

　　常规医检业务增长快速，发展质量不断提升。 2023H1，受益于常规诊疗需求恢复以及新检测项目推动等，公司常规医检业务收入为 40.14亿元，同比+21.60%。其中，实体肿瘤诊断、神经与精神疾病诊断、感染性疾病诊断、血液疾病诊断、心血管与内分泌疾病诊断业务收入分别同比+27.31%、 +47.85%、 +59.49%、 +14.96%、 +31.24%。报告期内，公司在原有 9 条疾病线基础上，新增呼吸与危重症、肝病和消化、儿童、药物监测等 10 条疾病线，新开发检测项目 195 项，总检测项目数超 3800 项。公司常规医检业务快速增长的同时，业务质量也不断提升。2023H1，公司高端技术平台业务收入占比达 52.98%，同比+1.68pcts；来自三级医院收入占比达 39.94%，同比+3.72pcts。

　　营收规模下降 +医保控费+人员扩张+计提信用减值损失，盈利水平短期承压。 2023H1，受营收规模下降以及医保控费等因素影响，公司整体业务毛利率同比下降 5.91pcts 至 38.77%。由于营收规模下降以及人员规模扩大等，公司期间费用率同比提升 4.84pcts 至 23.95%。其中，销售费用率、管理费用率（含研发费用）、财务费用率分别为 11.23%、12.76%、 -0.04%，同比变动+1.99pcts、 +2.88pcts、 -0.04pcts。由于毛利率下降、期间费用率上升以及信用减值损失增加（ 3.17 亿元），公司整体净利率水平同比下降 14.30pcts 至 6.55%。展望未来，伴随着业务结构优化、规模效应显现以及应收账款减值损失减少等，公司盈利水平有望重回稳定提升轨道。

　　盈利预测与投资建议： 2023-2025 年，预计公司实现归母净利润8.17/13.16/16.78 亿元， EPS 分别为 1.75/2.82/3.59 元，当前股价对应的PE分别为 35.85/22.25/17.45 倍。考虑到：（ 1）国外可比公司美国控股实验室新冠疫情出现前的 2005-2019 年的营收、净利润复合增速分别为 8.15%、 4.45%， PE 均值为 18.06 倍；（ 2） 2023 年，由于计提的信用减值损失较多以及新冠检测收入大幅减少，公司净利润同比将出现大幅下降； 2024-2025 年，伴随着常规医检业务持续增长以及信用减值损失减少，公司净利润预计重回快速增长轨道；（ 3） 2023-2025 年，公司常规医检业务收入有望保持 15%-20%的增长，并成为公司业绩的主要来源；给予公司 2024 年 25-30 倍 PE，对应的目标价为 70.50-84.60元/股，维持公司“买入” 评级。

　　风险提示：行业政策变动风险，检验样本控制风险，医学检验及病理诊断服务执业风险，行业竞争加剧风险，应收账款减值风险等。

中心思想

核心业务稳健增长，短期承压不改长期向好

尽管2023年上半年受新冠检测需求锐减及信用减值损失计提影响，金域医学整体业绩短期承压，但其常规医检业务展现出强劲的增长势头，受益于诊疗需求恢复和新项目拓展。
公司通过拓展疾病线和检测项目，并提升高端技术平台和三级医院收入占比，持续优化业务结构，提升服务质量，为未来业绩增长奠定坚实基础。

多元化服务驱动发展，盈利能力有望恢复

金域医学在实体肿瘤、神经与精神疾病、感染性疾病等多个疾病诊断领域实现快速增长，并积极布局呼吸与危重症、肝病和消化等新疾病线，构建了多元化的服务体系。
随着业务结构优化、规模效应显现以及信用减值损失的减少，公司盈利水平预计将在2024-2025年重回稳定增长轨道，具备长期投资价值。

主要内容

2023年半年度业绩回顾与分析

上半年业绩概览：
- 2023年上半年，公司实现营业收入43.09亿元，同比大幅下降48.17%。
- 归属于母公司股东的净利润为2.85亿元，同比下降82.66%。
第二季度表现：
- 2023年第二季度，公司实现营业收入21.91亿元，同比下降46.05%。
- 归属于母公司股东的净利润为1.35亿元，同比下降82.94%。
业绩下降主要原因：
- 新冠检测需求大幅减少是营收和净利润同比下降的主要原因。
- 计提信用减值损失3.17亿元也对盈利水平造成了显著影响。

常规医检业务：快速增长与发展质量提升

常规业务收入增长：
- 2023年上半年，受益于常规诊疗需求恢复及新检测项目推动，公司常规医检业务收入达到40.14亿元，同比增长21.60%。
细分疾病线表现：
- 实体肿瘤诊断业务收入同比增长27.31%。
- 神经与精神疾病诊断业务收入同比增长47.85%。
- 感染性疾病诊断业务收入同比增长59.49%。
- 血液疾病诊断业务收入同比增长14.96%。
- 心血管与内分泌疾病诊断业务收入同比增长31.24%。
服务能力拓展：
- 在原有9条疾病线基础上，新增呼吸与危重症、肝病和消化、儿童、药物监测等10条疾病线。
- 新开发检测项目195项，总检测项目数超过3800项。
业务质量提升：
- 高端技术平台业务收入占比达到52.98%，同比提升1.68个百分点。
- 来自三级医院的收入占比达到39.94%，同比提升3.72个百分点，显示出公司在高质量医疗服务市场的渗透能力增强。

盈利水平短期承压与未来展望

毛利率下降：
- 2023年上半年，受营收规模下降及医保控费等因素影响，公司整体业务毛利率同比下降5.91个百分点至38.77%。
期间费用率上升：
- 由于营收规模下降及人员规模扩大，公司期间费用率同比提升4.84个百分点至23.95%。
- 其中，销售费用率11.23%（同比+1.99pcts），管理费用率（含研发费用）12.76%（同比+2.88pcts），财务费用率-0.04%（同比-0.04pcts）。
净利率水平：
- 受毛利率下降、期间费用率上升以及信用减值损失增加（3.17亿元）的综合影响，公司整体净利率水平同比下降14.30个百分点至6.55%。
未来盈利展望：
- 伴随着业务结构优化、规模效应显现以及应收账款减值损失减少等积极因素，公司盈利水平有望重回稳定提升轨道。

盈利预测与投资建议

盈利预测：
- 预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.17亿元、13.16亿元和16.78亿元。
- 对应的每股收益（EPS）分别为1.75元、2.82元和3.59元。
- 当前股价对应的市盈率（PE）分别为35.85倍、22.25倍和17.45倍。
投资建议理由：
- 可比公司分析： 国外可比公司美国控股实验室在新冠疫情前的2005-2019年，营收复合增速为8.15%，净利润复合增速为4.45%，平均市盈率为18.06倍。
- 业绩恢复预期： 2023年净利润因信用减值损失和新冠检测收入大幅减少而大幅下降，但预计2024-2025年伴随常规医检业务持续增长及信用减值损失减少，公司净利润将重回快速增长轨道。
- 常规业务支撑： 预计2023-2025年公司常规医检业务收入有望保持15%-20%的增长，并成为公司业绩的主要来源。
评级与目标价：
- 给予公司2024年25-30倍PE估值。
- 对应的目标价为70.50-84.60元/股。
- 维持公司“买入”评级。

风险提示

行业政策变动风险。
检验样本控制风险。
医学检验及病理诊断服务执业风险。
行业竞争加剧风险。
应收账款减值风险。

总结

金域医学在2023年上半年面临新冠检测需求锐减和信用减值损失计提带来的短期业绩压力，导致营收和净利润同比大幅下滑。然而，公司核心的常规医检业务表现出强劲的增长韧性，上半年收入同比增长21.60%，尤其在实体肿瘤、神经与精神疾病、感染性疾病等多个细分领域实现快速增长。公司通过拓展疾病线和检测项目，并提升高端技术平台和三级医院收入占比，持续优化业务结构，提升服务质量。尽管短期内毛利率和净利率因营收规模下降、医保控费及费用增加而承压，但展望未来，随着业务结构优化、规模效应显现以及信用减值损失的减少，公司盈利水平预计将在2024-2025年重回稳定增长轨道。基于对公司常规医检业务持续增长的预期以及与可比公司的估值分析，财信证券维持金域医学“买入”评级，并给予2024年25-30倍PE，对应目标价70.50-84.60元/股。投资者需关注行业政策、市场竞争及应收账款减值等潜在风险。

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