季报点评：制剂代加工业务开始发力，看好全年实现恢复性增长-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　美诺华(603538)

　　事件

　　美诺华于10月30日公布2024年三季度业绩：公司24Q1-Q3实现营业收入9.49亿元（yoy+2.21%），归母净利润0.63亿元（yoy+15.97%），扣非净利润0.52亿元（yoy-1.15%）；

　　24Q3单季度实现营业收入3.41亿（yoy-1.46%），归母净利润0.44亿元（yoy+87.08%），扣非净利润0.33亿元（yoy+20.04%）；公司Q3业绩表现良好，主要系美诺华天康制剂代加工业务产能爬坡顺利，带动整体业绩增长。

　　制剂代加工业务开始发力，2025年预计排产量乐观

　　随着美诺华天康“年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目”全面投入使用后，公司制剂代加工业务增长显著，带动整体营业收入与毛利率的增长。2024Q3公司毛利率为36.09%，24Q2为24.39%，环比提升11.70pct。

　　小包装产线的装配影响了公司24年Q1-Q2向大客户的发货节奏，24年Q3产线顺畅运行，完成上量，目前满负荷生产。公司预计制剂代加工业务有望在2024年四季度继续加速放量。此外，从2025年预计排产量看，制剂代加工业务有望实现可观增长。

　　大客户合作持续深化，提供稳定长期业绩增量

　　美诺华在CDMO和默沙东建立深度合作，与默沙东一期项目的9个产品开发和验证生产正常推进，第二期签订的3个产品均已启动开发工作。

　　此外，公司于Sun Pharma（印度第一大制药公司，全球第四大仿制药公司）在他汀类降脂药，列汀类降糖药等领域进行供应合作，成功通过客户质量审计，进入合格供应商目录，双方将进一步扩展并加深在心血管和糖尿病等慢病领域的产品合作，印度和其他市场销售额稳步放量。

　　考虑到与默沙东及Sun Pharma的合作已经初见成效，与大客户的深度合作有望为美诺华带来持续订单和长期收益。

　　盈利预测与投资评级

　　鉴于2024三季度公司制剂代加工业务开始发力，公司在三季度取得良好的业绩增长，我们将2024-2026年公司营业收入上调至为14.81/18.70/22.98亿元（前值为14.63/18.59/22.63亿元），归母净利润为0.94/2.07/2.55亿元（前值为0.78/1.81/2.24亿元），维持“增持”评级。

　　风险提示：汇率波动风险，原材料供应及价格上涨的风险，市场竞争风险，固定资产计提折旧风险，产品研发不达预期风险，产品质量控制风险

# 中心思想

## 制剂代加工业务发力推动业绩增长
美诺华三季度业绩表现良好，主要得益于美诺华天康制剂代加工业务产能爬坡顺利，带动整体业绩增长。公司与大客户的合作持续深化，有望为公司带来稳定的长期业绩增量。

## 盈利预测上调，维持“增持”评级
考虑到公司制剂代加工业务开始发力，以及与默沙东和Sun Pharma的合作初见成效，报告上调了2024-2026年公司营业收入和归母净利润的预测，维持“增持”评级。

# 主要内容

## 公司概况及三季度业绩
*   **公司业绩**：美诺华2024年前三季度实现营业收入9.49亿元，同比增长2.21%；归母净利润0.63亿元，同比增长15.97%；扣非净利润0.52亿元，同比下降1.15%。
*   **单季度业绩**：2024年第三季度实现营业收入3.41亿元，同比下降1.46%；归母净利润0.44亿元，同比增长87.08%；扣非净利润0.33亿元，同比增长20.04%。

## 制剂代加工业务分析
*   **产能提升**：美诺华天康“年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目”全面投入使用后，制剂代加工业务增长显著，带动整体营业收入与毛利率的增长。
*   **毛利率提升**：2024年第三季度公司毛利率为36.09%，环比第二季度提升11.70个百分点。
*   **产能利用率**：小包装产线的装配影响了公司2024年第一季度和第二季度向大客户的发货节奏，第三季度产线顺畅运行，完成上量，目前满负荷生产。
*   **未来展望**：公司预计制剂代加工业务有望在2024年四季度继续加速放量，2025年预计排产量乐观，有望实现可观增长。

## 大客户合作分析
*   **与默沙东合作**：美诺华在CDMO和默沙东建立深度合作，与默沙东一期项目的9个产品开发和验证生产正常推进，第二期签订的3个产品均已启动开发工作。
*   **与Sun Pharma合作**：公司与Sun Pharma在降脂药、降糖药等领域进行供应合作，成功通过客户质量审计，进入合格供应商目录，双方将进一步扩展并加深在心血管和糖尿病等慢病领域的产品合作，印度和其他市场销售额稳步放量。

## 盈利预测与投资评级
*   **盈利预测调整**：将2024-2026年公司营业收入上调至14.81/18.70/22.98亿元（前值为14.63/18.59/22.63亿元），归母净利润为0.94/2.07/2.55亿元（前值为0.78/1.81/2.24亿元）。
*   **投资评级**：维持“增持”评级。

## 风险提示
*   汇率波动风险
*   原材料供应及价格上涨的风险
*   市场竞争风险
*   固定资产计提折旧风险
*   产品研发不达预期风险
*   产品质量控制风险

# 总结

美诺华2024年三季度业绩表现良好，主要受益于制剂代加工业务的快速发展和产能爬坡。与默沙东和Sun Pharma等大客户的深度合作也为公司带来了稳定的业绩增量。报告上调了公司未来几年的盈利预测，并维持“增持”评级。投资者应关注汇率波动、原材料价格、市场竞争、固定资产折旧、研发风险和产品质量控制等风险因素。

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