中心思想
经营业绩显著改善，战略转型成效初显
美年健康在2021年实现了经营业绩的显著改善，收入和经营性现金流均实现大幅增长，扣非净利润扭亏为盈。这表明公司在疫情影响下展现出强大的韧性，并通过精细化运营和数字化转型有效提升了效率。
数字化与创新驱动未来增长
公司在新任总裁的领导下，正全面推进数字化转型和精细化管理，旨在提升门店运营效率和服务质量。同时，通过设立创新发展中心，积极布局疾病早筛和健康管理新产品，为未来的可持续增长注入新动力。尽管短期盈利预测有所调整，但公司已进入“量、价、质”三重提升的拐点期，投资评级维持“买入”。
主要内容
2021年业绩逐季改善，基本面稳步向好
财务表现与增长驱动
2021年，美年健康实现营业收入91.56亿元，同比增长16.66%；归母净利润0.64亿元，同比下降88.36%；扣非净利润0.73亿元，同比增长112.11%，实现扭亏为盈；经营性现金流净额高达20.60亿元，同比增长109.33%。每股收益为0.02元。公司业绩逐季改善，其中第四季度作为体检旺季，实现较高增长。剔除新租赁准则和员工持股计划费用影响，2021年公司经营性净利润预计为1.25亿元，相较2020年的-2.7亿元有明显改善。
从收入结构看，公司旗下四大品牌协同发展，“美年大健康”品牌收入70.23亿元（占比76.7%，同比增长16%），“慈铭”和“奥亚”品牌收入20.03亿元（占比21.9%，同比增长23%），“美兆”品牌收入1.3亿元（占比1.4%，同比增长17%）。区域分布上，华东区、华北区、中南区、华南区、西南区为前五大收入区域，占比分别为33.44%、22.18%、12.96%、10.45%、9.16%。
运营效率与结构优化
2021年，公司控股店数量增至274家（较2020年增加8家），参股店维持339家，合计613家体检中心。收入增长主要得益于体检人次的增加，全年控股店体检人次上升11.8%至1860万，参股店体检人次上升23%，显示参股店的快速发展和优质的扩张储备标的。全口径客单价（不含入职体检和职业病检查）提升2.6%至520元，其中2021年1-2月客单价实现12%增长，表明精细化管理初显成效。
体检中心店龄结构持续优化，5年以上体检中心占比从2017年的29%提升至2021年的55%，3年及以上体检中心占比达88%，预示盈利门店和成熟门店数量将持续提升，带动整体净利率改善。团检与个检收入比例为83:17，与2020年基本持平。合同负债在2021年第二季度明显改善，表明到检不均衡问题得到缓解。
毛利率方面，2021年体检服务毛利率为38.37%（同比提升2.33个百分点），主要得益于房租物业成本下降。费用端，销售费用率略降1.24个百分点至22.77%，销售人员减少454人至8570人，销售单人产出达103.4万元（较2020年增加20.65万元），销售体系减员增效成效显著。管理费用率与2020年基本持平，上升0.47个百分点至7.78%。研发费用率上升0.07个百分点至0.66%，整体研发投入占收入比上升0.92个百分点至1.51%，主要用于信息安全和管理系统升级。公司整体费用率保持稳定。
现金流方面，2021年经营现金流净额20.6亿元，与扣非净利润水平接近；投资现金流净额2.40亿元，主要因收回投资现金大幅增加；筹资现金流净额-36.02亿元，主要因融资规模减小。公司2021年底现金及现金等价物余额为22.05亿元，现金储备充足。
新任总裁助力提升公司运营能力，创新业务推动新增长
数字化与精细化运营战略
新任总裁徐涛先生凭借丰富的零售行业运营管理经验，正积极推动门店标准化运营、提质增效和量价齐升。公司从集团层面统筹信息化建设，构建公司级主数据和标准化平台，规范业务和运营数据。全面推动影像归档和通信系统（PACS）及实验室管理系统（LIS）向云端化升级，以提升工作效率和数据存储质量。在精细化管理方面，公司升级销售、体检、健康管理等全业务场景，上线CRM客户关系系统，并在更多地区推广升级SOA、小程序等产品。
创新业务布局与发展
2021年，公司设立集团创新发展中心，致力于开发统一创新套餐，推动新产品、新项目落地。公司运用大数据与人工智能技术，布局肺部、脑部、消化道、心理、泌尿等专项疾病早筛领域，打造闭环服务。具体措施包括引进先进的全容积乳腺超声检测系统，全面上线眼科PACS系统，拓展血管、脊柱、关节、心脏钙化积分等MR/CT检查项目，并持续深耕胶囊胃镜等传统项目，丰富基因检测等关键创新项目，实现健康检查、健康管理、功能医学检测的全面覆盖。随着精细化管理能力加强和销售人员激励机制强化，创新项目有望带来显著增长空间。
盈利预测与投资建议
盈利预测调整与投资评级
考虑到疫情影响以及质控成本、门店标准化运营成本增加等因素，开源证券下调了美年健康2022-2023年的盈利预测。预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.00亿元（原为5.35亿元）、4.87亿元（原为6.63亿元）和6.07亿元，对应EPS分别为0.10元、0.12元和0.15元。当前股价对应P/E分别为55.8倍、45.8倍和36.8倍。尽管盈利预测有所调整，但鉴于公司在提升医质及服务、加强精细化管理能力、数字化全方位助力以及创新引领等多重因素下，已进入“量、价、质”三重提升的拐点期，开源证券维持“买入”评级。
风险提示
运营与管理风险
公司面临精细化管理能力提升不及预期的风险，以及体检中心在扩张过程中可能出现的管理风险。这些风险可能影响公司的运营效率和盈利能力。
总结
美年健康在2021年展现出强劲的业绩复苏态势，营业收入和经营性现金流实现显著增长，扣非净利润成功转正。这主要得益于公司在疫情挑战下，通过提升体检人次、优化客单价、精简销售团队以及控制成本等精细化运营策略。在新任总裁的领导下，公司正积极推进数字化转型，构建标准化运营体系，并大力发展创新业务，如疾病早筛和健康管理新产品，以大数据和人工智能技术赋能，为未来增长奠定基础。尽管分析师下调了短期盈利预测，但基于公司在医疗质量、精细化管理、数字化和创新方面的持续投入，预计公司将迎来“量、价、质”三重提升的拐点，因此维持“买入”评级。同时，报告也提示了精细化管理能力提升不及预期和体检中心扩张管理风险。
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