2024年三季报点评：小分子CDMO业务稳健增长，新兴业务有望改善-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　凯莱英(002821)

　　投资要点：

　　事件：公司发布2024年三季度报告。

　　小分子CDMO业务稳健增长，新兴业务有望改善。2024Q1-Q3，公司实现营业收入41.40亿元，同比-35.14%，剔除大订单影响后同比+4.48%；实现归母净利润7.10亿元，同比-67.86%。单看2024Q3，公司实现营业收入14.43亿元，同比-18.09%，环比+11.21%，剔除大订单影响后同比+12.23%；实现归母净利润2.11亿元，同比-59.68%，环比-2.75%。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为20.13亿元，同比+11.10%；来自中小制药公司收入为21.27亿元，同比-1.09%。分业务看，2024Q1-Q3，小分子CDMO业务收入为33.87亿元，剔除大订单影响后同比+7.71%；新兴业务收入为7.45亿元，同比-8.37%。单看2024Q3，小分子CDMO业务收入为11.92亿元，剔除大订单影响后同比+18.89%，环比+22.52%；新兴业务收入为2.45亿元，同比-13.26%，从在手订单和执行情况看，公司预计第四季度新兴业务将重新恢复增长态势。

　　整体业务毛利率相对稳定，期间费用率有所提升。2024Q1-Q3，公司整体业务毛利率为43.60%，剔除大订单影响后同比下降1.02个百分点。其中，小分子CDMO业务毛利率为48.89%，剔除大订单影响后同比提升1.19个百分点，主要受益于成本管控加强、临床后期项目和商业化项目增多等；新兴业务毛利率为19.97%，同比下降12.99个百分点，主要受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响。2024Q1-Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.04%、12.92%、11.69%、-4.19%，同比变动+1.86pcts、+4.12pcts、+3.65pcts、-1.86pcts。公司期间费用率提升主要受收入规模减少影响。

　　盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润9.66/12.59/15.95亿元，EPS分别为2.63/3.42/4.34元，当前股价对应的PE分别为31.57/24.22/19.11倍。考虑到：（1）医药生物行业投融资呈现回暖，公司新签订单保持较快增长，业绩有望改善；（2）截止2024年10月31日，根据Wind一致预期，可比公司药明康德、康龙化成、皓元医药2025年业绩对应的PE分别为14.00、26.64、33.62倍，平均值为24.75倍；给予公司2025年24-28倍PE，对应的目标价格为82.08-95.76元/股，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧风险；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险；中美贸易摩擦风险等。

中心思想

业绩承压下的结构性亮点

凯莱英2024年第三季度报告显示，尽管受大订单影响，公司整体营收和归母净利润同比大幅下滑，但剔除大订单影响后，小分子CDMO业务展现出稳健增长态势，尤其在第三季度环比加速增长。新兴业务在经历短期承压后，预计第四季度将恢复增长，为公司未来业绩改善提供结构性支撑。

盈利能力与未来增长展望

报告指出，公司整体毛利率在剔除大订单影响后保持相对稳定，其中小分子CDMO业务毛利率受益于成本管控和项目结构优化而有所提升。期间费用率的上升主要受收入规模减少影响。展望未来，随着医药生物行业投融资回暖和公司新签订单的持续增长，以及新兴业务的复苏，凯莱英的盈利能力有望逐步改善，维持“买入”评级。

主要内容

2024年三季度经营分析

整体业绩表现： 2024年前三季度，凯莱英实现营业收入41.40亿元，同比下降35.14%；归母净利润7.10亿元，同比下降67.86%。若剔除大订单影响，营业收入同比增长4.48%。
单季度表现： 2024年第三季度，公司实现营业收入14.43亿元，同比下降18.09%，环比增长11.21%；剔除大订单影响后，同比增长12.23%。归母净利润2.11亿元，同比下降59.68%，环比下降2.75%。
客户结构分析： 前三季度，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为20.13亿元，同比增长11.10%；来自中小制药公司的收入为21.27亿元，同比下降1.09%。
业务板块表现：
- 小分子CDMO业务： 前三季度收入33.87亿元，剔除大订单影响后同比增长7.71%。第三季度该业务收入11.92亿元，剔除大订单影响后同比增长18.89%，环比增长22.52%，显示出强劲的增长势头。
- 新兴业务： 前三季度收入7.45亿元，同比下降8.37%。第三季度收入2.45亿元，同比下降13.26%。公司预计第四季度新兴业务将重新恢复增长态势，主要基于在手订单和执行情况。

盈利能力与费用结构

毛利率分析： 2024年前三季度，公司整体业务毛利率为43.60%，剔除大订单影响后同比下降1.02个百分点。
- 小分子CDMO业务毛利率： 48.89%，剔除大订单影响后同比增长1.19个百分点，主要得益于成本管控加强、临床后期项目和商业化项目增多。
- 新兴业务毛利率： 19.97%，同比下降12.99个百分点，主要受国内市场持续低迷及部分业务仍处于产能爬坡期影响。
期间费用率： 2024年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.04%、12.92%、11.69%、-4.19%。各项费用率同比均有所提升，主要原因在于收入规模的减少。

财务预测与投资建议

盈利预测： 预计凯莱英2024-2026年归母净利润分别为9.66亿元、12.59亿元和15.95亿元，对应的每股收益（EPS）分别为2.63元、3.42元和4.34元。
估值分析： 当前股价对应的2024-2026年市盈率（PE）分别为31.57倍、24.22倍和19.11倍。
投资建议： 财信证券维持凯莱英“买入”评级。主要基于以下考量：
- 医药生物行业投融资呈现回暖趋势，公司新签订单保持较快增长，未来业绩有望改善。
- 参考可比公司（药明康德、康龙化成、皓元医药）2025年平均PE为24.75倍。
- 给予公司2025年24-28倍PE，对应目标价格区间为82.08-95.76元/股。
风险提示： 行业竞争加剧、行业政策变动、汇率波动、订单增长不及预期、人才流失以及中美贸易摩擦等风险。

总结

凯莱英在2024年前三季度面临大订单影响导致的业绩压力，但其核心小分子CDMO业务在剔除该影响后仍保持稳健增长，并在第三季度呈现加速态势。新兴业务虽短期承压，但预计将在第四季度恢复增长。公司整体毛利率相对稳定，小分子CDMO业务毛利率有所提升，但期间费用率受收入规模影响而上升。鉴于医药生物行业投融资回暖、公司新签订单增长以及新兴业务的预期改善，分析师维持“买入”评级，并基于可比公司估值给予82.08-95.76元/股的目标价格区间，认为公司未来业绩有望逐步改善。投资者需关注行业竞争、政策、汇率及订单增长等潜在风险。

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