年报点评：业绩稳健增长，改革效果逐步显现

中心思想

业绩稳健增长与盈利质量提升

上海医药在2022年复杂多变的市场环境下，展现出强大的经营韧性，实现了营业总收入2319.81亿元和归母净利润56.17亿元的稳健增长，同比增速分别为7.49%和10.28%。公司通过精细化管理，有效控制了管理费用，使净利率提升0.10个百分点至3.01%，显著改善了盈利质量。医药工业和商业板块均贡献了可观利润，其中商业板块利润增速高于收入增速，主要得益于抗疫物资配送带来的弹性。

战略改革与创新驱动

公司成功实施了140亿规模的定向增发，引入云南白药作为战略投资者，此举不仅优化了股权结构，深化了国企改革，更通过“云天上”产业联盟（上海医药、云南白药、天津医药）的建设，在中药资源集采等领域发挥了强强联手的协同效应。同时，公司持续加大研发投入，新药管线加速扩张，目前已有62项新药管线进入临床研究阶段，其中多项创新药已步入临床III期或提交上市申请，预示着未来业绩增长的创新驱动力将逐步显现。分析师预计公司未来三年归母净利润将持续保持双位数增长，并给予“推荐”评级。

主要内容

2022年业绩回顾与财务表现

收入与利润增长分析

上海医药在2022年面临国内疫情反复、国际冲突加剧、医保支出压力增大以及医药市场内卷严重等多重不确定因素，但公司仍克服困难，实现了业绩的稳定增长。

• 营业总收入：2022年全年实现2319.81亿元，同比增长7.49%。其中，第四季度营业总收入为573.69亿元，同比增长4.59%。
• 归母净利润：全年达到56.17亿元，同比增长10.28%。第四季度归母净利润为8.03亿元，同比增长31.84%，显示出季度末的强劲增长势头。
• 扣非归母净利润：全年为42.97亿元，同比增长7.40%。第四季度扣非归母净利润为5.99亿元，同比增长31.43%。
• 板块贡献：
  • 医药工业：实现销售收入267.58亿元，同比增长6.61%；贡献利润22.47亿元，同比增长10.55%。工业板块的利润增速高于收入增速，表明其盈利能力有所提升。
  • 医药商业：实现销售收入2052.24亿元，同比增长7.60%；贡献利润30.97亿元，同比增长12.56%。商业板块的利润增速显著高于收入增速，主要得益于抗疫物资配送带来的更大弹性，有效提升了商业板块的盈利质量。
• 参股企业贡献：主要参股企业贡献利润4.35亿元，同比下降38.78%，这在一定程度上对整体利润增长构成压力，但被工业和商业板块的优异表现所抵消。

盈利能力与费用控制

公司在2022年通过精细化管理，有效控制了费用支出，从而提升了整体盈利质量。

• 净利率：全年实现3.01%，同比提升0.10个百分点，反映了公司在收入增长的同时，利润转化效率的提高。
• 毛利率：全年为13.14%，同比下降0.09个百分点。这一下降主要是由于医药商业收入占比提升所致，商业板块的毛利率通常低于工业板块。
• 费用率分析：
  • 销售费用率：6.16%，同比下降0.01个百分点，保持稳定。
  • 管理费用率：3.06%，同比大幅下降0.24个百分点。管理费用的有效控制是公司盈利质量改善的关键因素之一。
  • 研发费用率：0.91%，同比下降0.01个百分点，保持相对稳定，显示公司在研发投入方面保持了持续性。
  • 财务费用率：0.57%，同比下降0.01个百分点。

战略发展与混改协同效应

定增引进战略投资者

上海医药成功完成了140亿规模的定向增发，顺利引入云南白药作为战略投资者，此举对公司的长期发展具有里程碑意义。

• 股权结构优化：引进云南白药为公司优化股权结构提供了重要支持，有助于提升公司治理水平和市场竞争力。
• 深化国企改革：此次定增是公司深化国企改革的重要一步，通过引入市场化机制和战略合作伙伴，激发企业活力。

“云天上”产业联盟建设

上海医药、云南白药与天津医药共同推进的“云天上”产业联盟建设正在加速，旨在发挥各方优势，实现全方位业务协同。

• 业务对接：三方积极开展全方位业务对接，促进各领域协同共生发展。
• 中药资源合作：报告期内，三方在中药资源领域率先开启合作，已确定首批中药材集采8个品种并推进实施。此举旨在保证中药材的稳定供应，并有效降低原材料成本，对提升中药业务的竞争力和盈利能力具有重要意义。

研发管线与创新前景

新药研发进展

公司持续加大研发投入，其研发管线加速扩张，创新成果即将步入收获期，为未来增长奠定基础。

• 临床研究阶段新药管线：截至2022年末，公司临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线共有62项。
  • 创新药：其中50项为创新药，包括3项在美国进行临床II期研究。
  • 改良型新药：12项为改良型新药。
• 关键性研究进展：
  • 提交pre NDA或上市申请：已有2项创新药提交pre NDA（上市前沟通会议）或上市申请，表明这些产品已接近商业化阶段。
  • 关键性研究或临床III期：有6项创新药处于关键性研究或临床III期阶段，这些产品一旦成功上市，将显著贡献公司业绩。

重点研发管线

公司在多个治疗领域拥有进入临床III期及以后阶段的重点新药研发管线，显示出其在创新药领域的布局和潜力。

• 消化代谢领域：
  • X842：适应症为反流性食管炎，已提交NDA（新药申请），有望近期获批上市。
• 感染领域：
  • I008-A：适应症为艾滋慢性异常免疫激活，已提交pre-NDA，目前已完成临床II期。
• 心血管领域：
  • I001：适应症为原发性轻、中度高血压，处于临床III期阶段。
• 肿瘤领域：
  • BCD-100：针对宫颈癌和非小细胞肺癌，均处于临床III期阶段，显示公司在肿瘤治疗领域的重要布局。
• 自身免疫领域：
  • BCD-085：针对银屑病和强直性脊柱炎，均处于临床III期阶段，有望为自身免疫疾病患者带来新的治疗选择。

财务预测与投资建议

未来业绩预测

基于公司稳健的业绩增长、改革成效的逐步显现以及创新药管线的上市兑现，分析师对上海医药未来的财务表现持乐观态度。

• 归母净利润预测：
  • 2023年：预计64.35亿元，同比增长14.56%。
  • 2024年：预计72.99亿元，同比增长13.43%。
  • 2025年：预计81.45亿元，同比增长11.58%。
• 每股收益（EPS）预测：
  • 2023年：1.74元。
  • 2024年：1.97元。
  • 2025年：2.20元。
• 市盈率（PE）预测：
  • 2023年：12倍。
  • 2024年：10倍。
  • 2025年：9倍。

投资评级与风险提示

• 投资评级：鉴于上海医药作为工商业并重的综合性大型药企，资源丰富，创新药管线品种上市将兑现业绩，且持续改革的成效将逐渐体现，分析师给予公司“推荐”评级。
• 风险提示：投资者需关注以下潜在风险：
  • 药品集采降价高于预期的风险：国家药品集中采购政策可能导致药品价格下降幅度超预期，影响公司工业板块盈利。
  • 混改整合不畅的风险：与云南白药等战略投资者的整合过程可能面临挑战，影响协同效应的发挥。
  • 新药研发失败的风险：新药研发具有高投入、高风险的特点，临床试验失败或审批不通过可能影响公司创新药管线的价值兑现。

总结

上海医药在2022年复杂多变的市场环境中展现出强劲的经营韧性，实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，其中归母净利润同比增长10.28%。公司通过优化管理费用控制，有效提升了盈利质量，尤其医药商业板块在抗疫物资配送的带动下，利润增速高于收入增速。在战略层面，公司成功引入云南白药作为战略投资者，深化了国企改革，并通过“云天上”产业联盟在中药资源集采等领域积极推进协同合作，为未来发展注入新动力。同时，公司在研发创新方面持续投入，拥有62项新药管线进入临床研究阶段，其中多项创新药已处于临床III期或提交上市申请，预示着创新成果即将步入收获期，将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。分析师预计公司未来三年归母净利润将保持双位数增长，并基于其工商业并重的综合优势、丰富的资源、创新药管线以及改革成效，给予“推荐”评级。然而，投资者仍需关注药品集采降价、混改整合不畅及新药研发失败等潜在风险。