大健康大南药稳步增长，大商业做强做大可期

# 中心思想 本报告由中银国际证券发布，对白云山（600332.CH）维持“买入”评级，目标价为35.75元人民币。 ## 核心观点：医药闭环与资源优势 1. **医药闭环优势显著：** 白云山是少数能形成医药闭环的大型制药企业之一，品牌优势明显，资源禀赋强，在资本运作和混改方面潜力巨大。 2. **业绩增长与盈利提升：** 公司业绩快速增长，利润率逐步提升，大南药收入增速超过10%，中成药板块恢复性快速增长，化药板块金戈保持高速增长。 # 主要内容 ## 提升广州医药持股比例，做强做大商业板块 * **收购广州医药股权：** 公司拟以现金方式收购广州医药30%的股权，交易完成后持股比例将提升至80%。 * **广州医药的战略意义：** 广州医药是全国第五大配送商，公司有望通过提升其净利率和拓展新型商业模式来增强商业板块。 ## 公司业绩快速增长，利润率逐步提升 * **业绩增长数据：** 2017年前三季度公司收入达到160亿（同比+2.7%)，净利润达到14.9亿（同比+40.6%）。 * **各业务板块发展：** 大南药收入增速超过 10%，中成药恢复性快速增长，化药板块金戈保持 40%的高速增长趋势，大健康板块王老吉竞争趋于缓和，费用率有所下降，全年发货量增速有望达到10%，净利率提升至7%以上。 ## 账面资金充裕，广东省国资标杆企业，未来将获得多方资源 * **国资背景与资金优势：** 作为广东省国资标杆企业，公司定增由国资、社会资本参与，体现出混改意味，账面资金充裕，为外延并购提供了资金保证。 ## 估值 * **盈利预测与评级：** 预计公司17-19年每股收益分别为1.20元、1.43元、1.55元（摊薄后），对应市盈率分别为20.29、17倍、15.7倍，给予2018年25倍估值，目标价35.75元，维持买入评级。 # 总结 本报告维持白云山“买入”评级，主要基于以下几点：公司作为大型医药企业，具备医药闭环和品牌资源优势；通过收购广州医药股权，有望做强做大商业板块；公司业绩快速增长，各业务板块发展良好；以及作为广东省国资标杆企业，具备资金和资源优势。