稳健成长，估值合理

中心思想

本报告对恩华药业(002262.SZ)维持“买进”的投资建议，核心观点如下：

• 业绩增长稳健，受益于诊疗恢复和新品放量： 疫情后常规诊疗恢复带动手术麻醉需求，芬太尼类产品持续放量，以及新品TRV130纳入医保后的放量，共同推动公司业绩增长。同时，下半年医疗反腐影响减弱，有望加速业绩增长。
• 在研管线丰富，股权激励保障增长： 公司拥有丰富的在研创新药管线，未来成长可期。股权激励计划覆盖面广，业绩考核目标合理，有助于全面激励公司各个层面经营提效，保障业绩稳健增长。

主要内容

公司基本信息

• 恩华药业是一家医药生物公司，股票代码为002262.SZ。
• 2024年6月26日A股价格为23.98元，目标价为28元。
• 公司总发行股数为1007.59百万股，A股数为881.76百万股，A股市值为211.45亿元。
• 主要股东为徐州恩华投资有限公司，持股比例为31.77%。

结论与建议

• 疫情后诊疗恢复，带动手术麻醉需求： 2023Q1受新冠疫情对麻醉品类需求的高增，使得公司形成了较高基期，但公司在此基期下仍实现了较好的增长（24Q1营收YOY+15%,净利YOY+16.6%），主要受益于常规诊疗恢复，带动手术麻醉需求。考虑到2023年下半年医疗反腐影响导致基期较低，我们认为公司下半年业绩有望提速。
• 芬太尼类继续上量，在研管线丰富： 公司2020-2021年获批的舒芬太尼及阿芬太尼正处于上量周期，2023年麻醉板块收入YOY+24%,我们认为中短期仍将是公司业绩的重要推动力，新品TRV130在2023年底纳入医保后放量也值得期待。此外，公司在研产品丰富，目前有20余个在研创新药，2024年计划积极推进8个创新药临床，并计划2024年争取提交3 个IND（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），公司在研管线丰富，看好长期成长。
• 股权激励计划保障增长： 公司6月中旬发布股权激励计划，业绩考核要求为2024-2026年扣非净利润较2023年分别增长不低于15%、33%、56%，考虑到股权激励费用，我们测算2024-2026年扣非净利润需分别超过11.4亿元、13.1亿元、15.6亿元，复合增速为15.5%，业绩考核目标在当下背景下较为合理。此外，此次覆盖860名管理及核心骨干员工，覆盖全面，我们认为将全面激励公司各个层面经营提效，保障业绩的稳健增长。
• 盈利预计及评级： 我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%, EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为19倍、16倍、13倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，股权激励保驾护航，我们维持“买进”的投资建议。
• 风险提示： 带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期,医疗反腐政策影响。

产品组合

• 商业医药占比35.8%
• 麻醉类占比32.5%
• 精神类占比22.5%
• 神经类占比3.3%

公司2023年末创新药研发进度

合并损益表 (人民币百万元)

合并资产负债表 (人民币百万元)

合并现金流量表 (人民币百万元)

总结

恩华药业凭借疫情后诊疗的恢复、麻醉系列产品的快速增长以及股权激励的保驾护航，展现出稳健的成长态势。公司在研管线丰富，未来发展潜力巨大。维持“买进”的投资建议，但需关注带量采购、新品上市、研发进度以及医疗反腐政策等风险因素。